金融期货：A股结构化行情显现，关注财政政策发力

2024年10月31日 海证研究｜股指期货月报 海证期货研究所 金融期货团队 唐翠婷 从业资格号：F03135898交易咨询号：Z0021179 tangcuiting@hicend.com.cn 报告摘要： 现货市场回顾：A股呈震荡分化走势，月度成交额创历史新高 2024年10月，A股权益市场整体呈震荡分化走势，全市场月内日均成交额为2万亿元，较上月大幅增加。在9月末政策驱动型行情延续下，10月首个交易日市场大幅高开，随后进入了下行调整期，随着月中调整的基本结束，市场进入了震荡期，整体波动率大幅降低，题材轮动行情开启，个股赚钱效应显著。 细分风格层面，本月主要风格呈分化走势，其中成长风格上涨9%，消费风格下跌5%，资金在不同风格之间呈现出一定的跷跷板效应。行业层面，本月电子、计算机行业月度涨幅最高，均涨逾14%；食品饮料、煤炭跌幅最大，均跌逾8%。 期货市场回顾：期指基差大幅回落，期指交投情绪有所降温 股指期货方面，各期指合约基差呈现震荡下行走势，其中IC及IM合约由上月的升水状态转为全面贴水状态，而IH及IF的升水幅度也大幅收敛。各期指合约空头展期收益也有所下降，IH及IF合约空头展期收益位于近一年80%分位数以上水平，IC及IM位于近一年70%分位数水平附近，各期指合约空头仍具备一定展期优势。 月度市场展望：A股盈利端承压，关注后续财政政策方向和力度 随着近期一系列政策的连续出台，A股市场的流动性和资金环境已得到显著改善。同时，市场在短期内积累的情绪风险也在本月初得到了有效释放。当前，市场交投情绪保持在历史较高水平，整体波动率已有所回落，在经历短期的题材炒作行情阶段后，市场后续或将逐渐回归基本面主线。展望未来，在政策端的持续支持以及经济端内生增长动能逐步提升下，A股的盈利能力有望逐步增强，进而提振A股中长期的估值水平。 风险提示：政策推进不及预期、地缘政治风险升级 目录 第一部分市场行情回顾3 一、现货市场行情回顾：市场呈震荡分化走势，月度成交额创历史新高3 1、中证全指月度上涨1.86%，宽基指数分化明显3 2、小盘成长表现最佳，资金跷跷板效应明显5 3、行业涨跌不一，电子及计算机领涨市场6 二、期货市场行情回顾：期指基差大幅回落，交投情绪明显降温6 1、期指基差率大幅回落，空头套保建仓仍具有一定优势6 2、空头展期收益有所下降，月内已实现基差收益较高8 第二部分月度市场展望9 一、估值水平：宽基指数PB位于近五年中位数以内，股债性价比依旧较高9 二、盈利水平：全A及规模以上工业企业盈利水平边际走弱11 三、流动性及资金面：市场流动性持续宽松，资金面活跃度提升12 四、宏观经济基本面：投资消费边际回暖，出口及信贷环境指标边际走弱14 五、宏观经济政策面：宏观政策宽松延续，财政逆周期调节或加码16 六、月度市场观点：A股盈利端承压，关注后续财政政策方向和力度17 分析师介绍19 法律声明19 第一部分市场行情回顾 一、现货市场行情回顾：市场呈震荡分化走势，月度成交额创历史新高 1、中证全指月度上涨1.86%，宽基指数分化明显 2024年10月，A股权益市场整体呈震荡分化走势，全市场 月内日均成交额为2万亿元，较上月大幅增加。整体来看，10 月份的市场表现可以划分为两个阶段。首先，市场延续了9月启 动的政策驱动型贝塔行情，在9月最后5个交易日的放量上涨之后，10月首个交易日市场大幅高开，随后进入了下行调整期。其次，随着月中调整的基本结束，市场进入了震荡期，整体波动率大幅降低，题材轮动行情开启，个股赚钱效应显著。 本月上证指数月度下跌1.7%，月末收盘点位为3279.82。主要宽基指数呈现较大的分化，上证50及沪深300均呈震荡下跌 走势，分别下跌4%、3%；中证500及中证1000指数在本月上旬 调整后持续上行，分别上涨3%、7%；以小盘风格为主的中证2000本月上涨幅度最大，上涨近10%。 图表1：市场主要指数月度表现 资料来源：同花顺，海证期货研究所 从中证全指收盘价及成交额20日移动均线来看，本月市场整体呈现量价齐升的格局，月度成交额创历史新高，市场交投情绪极为高涨，投资者风险偏好明显提升。后续市场或主要围绕财政政策发力方向及力度、美国大选结果公布下中美关系走向、经济工作会议预期等方面进行交易。 图表2：中证全指收盘价及成交额移动均值走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所注：移动均值的计算滚动周期为20日 2、小盘成长表现最佳，资金跷跷板效应明显 细分风格层面，本月主要风格呈分化走势，其中成长风格上涨9%，消费风格下跌5%，资金在不同风格之间呈现出一定的跷跷板效应。从风格层面上的表现来看，对比上月，本月市场风险偏好有所上升。 图表3：中信风格指数表现图表4：规模细分风格表现 资料来源：同花顺，海证期货研究所 3、行业涨跌不一，电子及计算机领涨市场 行业层面涨跌不一，31个申万一级行业中上涨行业个数为17，其中，电子、计算机行业月度涨幅最高，均涨逾14%；食品饮料、煤炭跌幅最大，均跌逾8%。 本月强势行业主要集中在TMT板块，一方面受益于投资者风险偏好的上升；另一方面在题材轮动行情下，科技类板块凭借其小市值、热点丰富等特点，展现出较强的题材效应。弱势行业主要集中在盈利预期较弱的消费板块，以及前期表现较强的红利板块。 图表5：申万一级行业本月及上月涨跌幅 资料来源：同花顺，海证期货研究所 二、期货市场行情回顾：期指基差大幅回落，期指交投情绪有所降温 1、期指基差率大幅回落，空头套保建仓仍具有一定优势 本月，各期指合约基差呈现震荡下行走势，其中IC及IM合约由上月的升水状态转为全面贴水状态，而IH及IF的升水幅度也大幅收敛。 以期指空头套保头寸作为计算对象，从期指持仓量加权年化基差率来看，以收盘价计，IH、IF、IC、IM期末年化基差率分别为3.5%、-0.3%、-5.3%、-6.7%，较上月大幅下行。从历史分位数水平来看，当前IH基差率仍位于近一年90%分位数以上水平，其余三个合约基差率也位于中位数以上水平，期指空头套保建仓仍具有一定优势。 图表6：空头套保头寸角度，期指合约月末基差概况 资料来源：同花顺，海证期货研究所 注：本文的股指期货基差为期货收盘价减去现货收盘价 近一年，IH及IF合约持仓量加权年化基差均值分别为-1.7%， -2.0%，月末二者加权年化基差均回归至历史均值1倍标准差以内水平。 图表7：IH合约持仓量加权年化基差走势图表8：IF合约持仓量加权年化基差走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 近一年，IC及IM合约持仓量加权年化基差均值分别为-5.6%， -9.8%，月末二者加权年化基差均回归至历史均值1倍标准差以内水平。 图表9：IC合约持仓量加权年化基差走势图表10：IM合约持仓量加权年化基差走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 2、空头展期收益有所下降，月内已实现基差收益较高 以期指空头套保头寸为展期计算对象（即对近月合约进行买入平仓操作，对远月合约进行卖出开仓操作），各期指合约持仓量加权年化展期收益较上月均有所回落，其中IH合约空头展期收益回落幅度最大。 绝对数值角度，IH年化展期收益最高（1.21%），IM年化展期收益最低（-5.75%）。相对数值角度，IH及IF合约空头展期收益位于近一年80%分位数以上水平，IC及IM位于近一年70%分位数水平附近，各期指合约空头仍具备一定展期优势。 空头套保头寸已实现基差损益方面，在本月各期指合约基差大幅会落下，各期指合约的月度基差端均实现正收益，当月合约中，IH00基差盈利幅度最高（4.3%），IM00基差盈利幅度最低 （3.4%）。各期指合约在非主力合约上的盈利幅度相对较低，盈利幅度分布在1%至3%之间。 图表11：空头套保头寸角度，期指合约展期收益概况 资料来源：同花顺，海证期货研究所 第二部分月度市场展望 一、估值水平：宽基指数PB位于近五年中位数以内，股债性价比依旧较高 本月A股主要宽基指数估值水平变动不一，大盘指数估值有所下降，中小盘指数估值水平有所抬升。从PB角度看，月末上 证50、沪深300、中证500、中证1000的PB分别为1.15倍、 1.31倍、1.77倍、2.06倍，均位于近五年中位数及以下水平，其中中证1000指数位于近五年18%分位数水平，低于其他宽基指数当前分位数。 从股权风险溢价角度来看，上证50、沪深300、中证500、中证1000的月末ERR分别为7.41%、5.89%、1.63%、0.36%，均位于近五年中位数及以上水平。 图表12：主要宽基指数PE、PB及ERP 资料来源：同花顺，海证期货研究所 从滚动一年的股权风险溢价走势来看，上证50指数当前ERP位于历史中枢水平，沪深300指数当前ERP位于历史中枢以下。 图表13：上证50指数ERP走势图表14：沪深300指数ERP走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 中证500指数当前ERP接近偏离历史均值2倍标准差下轨水平，中证1000指数当前ERP位于历史中枢以下水平。 图表15：中证500指数ERP走势图表16：中证1000指数ERP走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 二、盈利水平：全A及规模以上工业企业盈利水平边际 走弱 2024年9月，规模以上工业企业利润总额累计同比增速以及ROE（TTM）环比均有所下降，其中9月单月，受去年同期高基数、有效需求不足等因素影响，规模以上工业企业利润同比下降27.1%，同比降幅较前值扩大9.3%。 2024Q3，全A归母净利润同比增速以及ROE（TTM）较2024Q2有所上升，但剔除金融、石油石化后指标均有所走弱。主要宽基指数中，上证50及沪深300归母净利润累计同比及ROE（TTM） 环比均有所改善，中证500及中证1000归母净利润累计同比及ROE（TTM）环比均有所走弱，表明A股三季度的利润增速贡献主要来自于金融、上游资源等板块，其他行业板块盈利端压力较大。 图表17：规模以上工业企业利润增速及ROE、A股市场归母净利润增速及ROE 资料来源：同花顺，海证期货研究所 从历史数据来看，全A及规模以上工业企业在利润同比增速指标以及ROE（TTM）指标层面，具备较高的一致性，从数据变动趋势来看，A股当前盈利水平的改善仍面临一定压力。 图表18：全A及规模以上工业企业利润同比增速走势图表19：全A及规模以上工业企业ROE(TTM)走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 三、流动性及资金面：市场流动性持续宽松，资金面活跃度提升 本月，国债收益率呈震荡走势，10年期国债到期收益月末值为2.14%，较上月下行1BP；1年期国债到期收益率月末值为1.43%，较上月下行1BP。国债长短期利差与上月持平。 汇率方面，本月人民币兑美元有所贬值，月末离岸人民币汇率为7.13元，较上月变动+1.69%；美元指数较上月上涨3.12%。 图表20：国债到期收益率及长短期利差走势图表21：美元指数及人民币汇率走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 从资金流向来看，本月融资净买入为2684亿元，市场加杠 杆情绪大幅提升；北向资金本月成交额为4.6万亿元，外资对于 A股市场的参与情绪大幅回暖。 图表22：融资月度净买入额及融资余额图表23：北向资金月度成交额 资料来源：同花顺，海证期货研究所 本月，股票型ETF资金净流入额为429亿，月末总规模为 2.78万亿，较上月增加178亿。主要宽基指数对应的ETF呈月度净流出，净流出额为525亿，其中中证1000指数对应的ETF月度净流出额最高，为348亿。 图表24：宽基指数对应ETF月度净流入 资料来源：同花顺，海证期货研究所 环境指标边际走弱 四、宏观经济基本面：投资消费边际回暖，出口及信贷 从最新公布的宏观经济数据来看，投资及消费数据边际转好，出口数据及信贷环境主要指标边际表现较为疲弱