煤炭行业三季报综述：行业指数偏弱，煤企量增价减、降幅收窄

证券研究报告 煤炭行业三季报综述: 行业指数偏弱，煤企量增价减、降幅收窄 有色与新材料强于大市（维持） 平安证券研究所有色与新材料研究团队 陈潇榕S1060523110001（投资咨询资格）邮箱：chenxiaorong186@pingan.com.cn 马书蕾S1060524070002（投资咨询资格）邮箱：mashulei362@pingan.com.cn 2024年11月6日 请务必阅读正文后免责条款 核心摘要 •三季度煤炭市场表现：煤价走低，指数偏弱。2024年初至11月5日，申万煤炭行业指数上涨7.19%，在申万一级31个行业中排名第十五位，2024年7月1日至9 月30日煤炭行业指数上涨1.24%，在申万一级行业中排名最后一位，主要受旺季需求不及预期、终端景气偏弱影响，三季度煤炭行业指数整体表现不佳。据wind最新一致预期归母净利预测2024年煤企股息率，悲观预期下煤企股息率均值为3.5%，偏乐观预期下股息率均值约4.6%，两者均值约4.1%，虽因三季度煤企业绩仍承压，较24Q2预期的股息率整体下调，但均值仍高于目前的十年期国债利率约2个百分点，在煤炭高长协比例和整体生产成本抬升趋势下，煤价下方空间相对有限，随着产销增加，煤企业绩有望持稳回升，同时煤企负债结构优化、货币资金和现金流逐渐充裕，高股息兑现有较高保障。 •三季度煤企经营情况：量增价减，业绩降幅收窄。2024年第三季度主要上市煤企煤炭业务销售收入合计达约2318.5亿元，环减1.2%，同增1.2%；2024Q1-Q3煤企煤炭销售收入合计约7032.1亿元，同比下降7.7%，较上半年同比12.0%的降幅有所收窄，其中动力煤企煤炭业收入环比小降、同比转正，无烟煤企煤炭收入环比正增，炼焦煤和喷吹煤企业收入同环比仍下降。24Q3煤企煤炭业务销售毛利润合计达801.1亿元，环比增加5.0%，同比增加5.3%；2024Q1-Q3毛利润合计约2339.1亿元，同比下降13.9%。量：24Q3煤企整体煤炭产销量同环比均呈现增加态势，2024Q3主要上市煤企煤炭产量合计达32554.1万吨，环比 增加2.9%，同比增加5.3%；煤炭销量合计达41288.7万吨（含贸易煤），环比增加2.4%，同比增加5.5%；2024Q1-Q3煤炭总产量同比增加2.7%，煤炭总销量同比增加0.7%。价：24Q3主要上市煤企销售均价约664.9元/吨，环比下降5.8%，同比下降2.1%；24Q3煤炭单位销售成本均值约为428.7元/吨，环比下降4.3%，同比小增0.8%，2024年前三季度煤企整体单位销售成本稳中有降，代表性煤企中国神华、中煤能源、陕西煤业、兖矿能源自产煤单吨销售成本分别 同比下降2.5%(-4.7元/吨)、2.8%(-8.2元/吨)、2.5%(-10.4元/吨)、20.1%(-95.5元/吨)；24Q3煤炭单吨毛利润均值约264.9元/吨，同降12.2%，环降10.9%。 •投资建议：市场方面，动力煤-煤价在经历了今年7、8月份长江流域强降水频繁、水电贡献高增的情况下，动力煤仍然保持较为坚挺的走势，在高长协占比和生产成本抬升下，煤炭价格中枢的韧性逐步显现，四季度北方供热季的到来仍有望阶段性抬升动力煤价；焦煤-国庆节前国家再次出台系列地产利好政策，9月钢材产量和需求环比小幅回升，焦煤和焦炭库存均处低位，主流焦煤价格企稳回升。投资层面，煤企优化的盈利能力和目前较良好的资产负债率有利于保障高分红高股息的兑现，在当前国内低利率环境下，煤企预期股息率显著高于十年期国债收益率，仍具备较好的投资价值，央行新创设的“股票回购、增持 专项再贷款”方案更是对上市公司和主要股东股票回购和增持提供了较大支持。我们建议关注业绩表现靠前、价格韧性较好、高分红兑现率高的资产优质煤企：中国神华、中煤能源、陕西煤业、新集能源、昊华能源，以及产销量回暖、利空渐出尽的山西煤企：潞安环能、山煤国际、华阳股份。 •风险提示：1）国内煤炭产量超预期增加的风险。2）矿山安全事故发生的风险。3）供暖耗煤需求不及预期的风险。4）煤企资本开支大幅增加，股息率和分红比例下调的风险。5）下游地产政策落实不及预期导致焦煤需求难以回暖的风险。 CONTENT 目录 一、24Q3煤炭市场表现：煤价走低，指数偏弱 1.1煤炭行业指数：整体表现偏弱，个股涨跌挂钩净利 1.2煤企整体表现：股息率有所下调，负债率延续低位 1.3煤价走势复盘：动焦行情均疲软，9月后价格稳中有升 二、24Q3煤企经营情况：量增价减，降幅收窄 2.1煤企总营收和利润同比降幅收窄，环比小幅增加 2.2煤炭业务利润同环比转暖，动力煤企收入同比回升 2.3煤炭产销同环比正增，山西煤企基本恢复正常生产 2.4煤炭售价延续跌势，头部煤企生产成本有所缩减 三、投资建议与风险提示 2024年初至11月5日，申万煤炭行业指数上涨7.19%，在申万 市盈率PE(TTM)（截至2024年11月5日收盘价） 36.1 22.6 14.213.012.712.412.011.611.510.9 10.710.110.09.9 9.69.0 8.88.6 8.07.8 一级31个行业中排名第十五位，2024年7月1日至9月30日煤炭40 行业指数上涨1.24%，在申万一级行业中排名最后一位，主要35 30 受旺季需求不及预期、终端景气偏弱影响，三季度煤炭行业25 15 指数整体表现不佳。个股方面，煤炭板块21家上市煤企中，20 11家上涨、10家下跌，涨幅排名前五的分别是新集能源、电10 5 上海能源 广汇能源中国神华潞安环能兰花科创甘肃能化山西焦煤陕西煤业山煤国际昊华能源新集能源华阳股份中煤能源兖矿能源冀中能源电投能源平煤股份恒源煤电淮北矿业晋控煤业 投能源、中煤能源、昊华能源、中国神华，对应公司前三季0 度归母净利润同比变动幅度排名也相对居前。 煤炭行业指数前三季度排名居中、第三季度排名靠后 主要上市煤企市盈率(TTM)（倍） （%） 50 40 30 20 10 0 -10 非银金融 银行 通信家用电器 电子 国防军工 汽车有色金属交通运输房地产电力设备公用事业建筑装饰计算机煤炭 机械设备 环保钢铁 石油石化 商贸零售 传媒建筑材料社会服务基础化工美容护理 综合农林牧渔食品饮料轻工制造医药生物纺织服饰 -20 60 40 区间涨跌幅(2024.7.1-2024.9.30) 20 1.24 （%） 非银金融房地产综合 商贸零售社会服务计算机传媒 电力设备食品饮料美容护理医药生物家用电器 汽车环保钢铁通信电子 轻工制造机械设备国防军工建筑材料基础化工交通运输有色金属纺织服饰建筑装饰 银行农林牧渔公用事业石油石化 煤炭 0 区间涨跌幅(2024.1.1-2024.11.5) 7.19 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 煤企年初至今区间涨跌幅和前三季度归母净利同比情况 区间涨跌幅(2024.1.1-2024.11.5)（左轴,%）2024年前三季度归母净利润yoy（右轴,%） 40 20 0 -20 -40 -60 -80 -100 新集能源 电投能源中煤能源昊华能源中国神华晋控煤业陕西煤业广汇能源兖矿能源上海能源淮北矿业平煤股份盘江股份冀中能源甘肃能化恒源煤电山西焦煤华阳股份兰花科创山煤国际 潞安环能 -120 据wind最新一致预期归母净利预测2024年煤企股息率，悲观预期（使用wind一致预期归母净利最低值，据各公司规划小幅下调部分煤企分红率）煤企股息率均值为3.5%，偏乐观预期下股息率均值约4.6%，两者均值约4.1%，虽因三季度煤企业绩仍承压，多家煤企wind一致预期归母净利下调导致预期的股息率整体下降，但均值仍高于目前的十年期国债利 率约2个百分点，且大部分煤企股息率高于十年期国债利率，在煤炭高长协比例和整体生产成本抬升趋势下，煤价下方空间相对有限(今年9月以来煤价已呈相对坚挺走势)，随着产销增加，煤企业绩有望持稳回升，同时煤企负债结构优化、货币资金和现金流逐渐充裕，高股息兑现有较高 2.1 1.9 1.7 1.5 1.3 1.1 0.9 0.7 0.5 申万煤炭开采业市净率和市盈率走势 14 申万行业指数:市净率:煤炭开采（左轴,倍） 申万行业指数:市盈率:煤炭开采（右轴,倍） 13 12 11 10 9 8 7 6 21-01 21-03 21-05 21-07 21-09 21-11 22-01 22-03 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 24-05 24-07 24-09 24-11 5 保障。2024年煤企股息率预测情况2023年和2024E煤企现金分红率（%） 十年期国债到期收益率2.11% 24Q2预期值 悲观预期 均值 乐观预期 24Q3预期值 悲观预期 均值 乐观预期 现金分红率（2024E预期）2023年现金分红比例 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 平煤股份 兖矿能源恒源煤电中国神华山西焦煤陕西煤业广汇能源淮北矿业昊华能源潞安环能兰花科创晋控煤业华阳股份中煤能源电投能源甘肃能化山煤国际冀中能源上海能源新集能源 盘江股份 0% 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 中国神华 山西焦煤盘江股份广汇能源陕西煤业兖矿能源平煤股份潞安环能恒源煤电冀中能源兰花科创昊华能源淮北矿业华阳股份中煤能源甘肃能化上海能源山煤国际晋控煤业电投能源 新集能源 0 煤企资产负债率和有息负债率自高点回落后目前已处于历史较低水平。24Q3煤企资产负债率均值约48.4%，有息负债率均值为22.2%，较24H1小幅下降，整体已稳定在历史较低水平，主要系2021-2022年 煤价高位运行、煤企利润显著增厚，部分增加的资金用于偿还大额有息负债后，较多煤企资产负债结构显著优化，负债率自高点回落，利息费用率下行，大幅减轻企业偿债和偿付利息的资金压力。 2018年-2024年三季度煤企利息费用率 4.29% 煤企利息费用率均值 4.26% 4.11% 2.99% 2.23% 2.20% 2.37%2.36% 5% 5% 4% 4% 3% 3% 2% 2% 1% 1% 0% 20182019202020212022202324H124Q3 2018年-2024年三季度煤企资产负债率2018年-2024年三季度煤企有息负债率 2018 2019 2020 2021 2022 2023 24H1 24Q3 54.3% 55.1% 55.4% 54.7% 51.1% 48.5% 48.8% 48.4% 20182019202020212022202324H124Q320182019202020212022202324H124Q3 2018 2019 2020 2021 2022 2023 24H1 24Q3 29.7% 29.7% 29.5% 26.1% 22.3% 21.7% 22.5% 22.2% %% 9070 8060 7050 60 40 50 30 40 3020 2010 盘江股份 大有能源兖矿能源新集能源平煤股份华阳股份山煤国际陕西能源广汇能源冀中能源永泰能源兰花科创昊华能源淮北矿业潞安环能中煤能源甘肃能化开滦股份恒源煤电上海能源陕西煤业晋控煤业电投能源 中国神华 盘江股份 新集能源陕西能源广汇能源冀中能源华阳股份兖矿能源兰花科创平煤股份大有能源昊华能源永泰能源甘肃能化山煤国际开滦股份中煤能源电投能源淮北矿业上海能源晋控煤业恒源煤电中国神华陕西煤业潞安环能 100 24Q3我国煤炭开采和洗选业收入和利润同环比仍有所下降： 2024年1-9月我国煤炭业营收累计同比下降9.3%，24Q3同比下降 3.6%、环比减少1.7%；2024年1-9月利润总额累计同比下降 20.5%，