商业贸易行业：新质生产力+服务消费，开辟更多增量空间

新质生产力+服务消费，开辟更多增量空间 华西商社团队 证券分析师：许光辉 SAC NO:S1120523020002 徐晴 SAC NO：S112052308000 王璐 SAC NO:S1120523040001 2024年11月06日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告 核心逻辑 •行业复盘：年初以来表现弱于大盘，新业态、新渠道推动传统行业变革 •1）年初以来板块表现弱于大盘，子板块之间表现分化； •2）出行需求不减，景区及OTA业绩表现更佳； •3）新业态、新渠道驱动传统行业变革； •4）性价比消费、兴趣消费趋势延续； •5）AI应用快速渗透。 •行业展望：关注政策以及AI应用催化 •1）促消费政策持续加码，关注服务消费对内需的提振作用 •2）“价格力”优势将得到强化，关注新业态扩张与利润率提升； •3）聚焦品质消费+兴趣消费，线下零售有望迎来拐点。 •投资建议：促消费政策不断加码，我们认为可选消费有望稳步复苏。我们建议关注三条投资主线：1）性价比零售及服务：消费力整体低迷，价格力竞争优势凸显，关注性价比连锁消费业态扩张及利润率改善，相关受益标的包括途虎-W、名创优品、海底捞、特海国际、达势股份等；2）出海链：出口供需两旺，卖家及出海服务商有望持续高景气，相关受益标的包括米奥会展、赛维时代、焦点科技、安克创新、致欧科技、华凯易佰等；3）景区旅游：旅游消费保持韧性，关注交通改善及项目升级带来的客流提升，相关受益标的包括九华旅游、长白山、三特索道、众信旅游、携程集团-S、同程旅游等。 •风险提示:行业竞争加剧；对外贸易政策发生变化；宏观经济复苏不及预期；汇率大幅波动。 1 目录 01行业复盘 02行业展望 03投资建议 04风险提示 2 01行业复盘 年初以来表现弱于大盘，新业态、新渠道推动传统行业变革 3 1.1年初以来板块表现弱于大盘，子板块之间差异较大 年初至10月29日，申万社会服务、申万商贸零售分别下跌3.1%、1.4%，表现弱于沪深300。 年初至10月29日，申万社会服务与商贸零售各子板块涨跌幅差异较大。专业连锁、旅游综合、超市、自然景区取得正收益。 年初至10月29日，港股方面OTA（携程集团-S、同程旅行）表现较好，我们认为主要受益于疫后旅游线上化 率不断提升、平台经营效率优化，特海国际出海基本面坚实，同样取得亮眼的股价表现。 沪深300 社会服务 商贸零售 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) (80) 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 年初至今申万社会服务和商贸零售板块表现弱于沪深300（%）2024年至今自然景区板块股价表现相对更优（%）2024年初至今港股OTA公司股价表现更优（%） 4 专业连锁Ⅲ(申万)旅游综合(申万)超市(申万) 自然景区(申万)人工景区(申万)酒店(申万) 百货(申万)多业态零售(申万)电商服务(申万)会展服务(申万) 跨境电商(申万) 携程集团-S同程旅行特海国际海底捞 华住集团-S百胜中国达势股份大家乐集团香港中旅海伦司 九毛九奈雪的茶呷哺呷哺 资料来源：wind，华西证券研究所 旅游具备刚需属性，需求韧性。2023年至今，我国节假日国内旅游人次保持较高水平，持续超过2019年同期。与此同时，旅行消费趋于理性，节假日人均消费24年尚未恢复至疫情前水平，但国庆假期恢复度环比提升。 非假期出行需求同比回暖，2024年大部分时段民航旅客运输量超过去年同期。根据飞常准数据，2024年民航旅客运输量绝大部分时段超过2023年同期，我们认为一方面来自出入境客流增量，另一方面商务出行也在进一步复苏。 我国节假日国内旅游人次相比2019年恢复率我国节假日国内旅游人均消费相比2019年恢复率全民航旅客运输量（万人） 120.0% 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% 98% 140.0% 120.0% 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 21年春节 21年五一 21年中秋 22年春节 22年五一 22年中秋 23年春节 23年端午 24年元旦 24年清明 24年端午 21年清明 21年端午 21年国庆 22年清明 22年端午 22年国庆 23年五一 23年国庆 24年春节 24年五一 24年国庆 0.0% 5 资料来源：文旅部，飞常准，华西证券研究所 景区消费属于旅游中的刚需，资源禀赋较强的自然景区客流表现亮眼。旅行支出趋于谨慎的情况下，景区消费为旅行当中的必选项，需求相对坚挺。资源禀赋较强的景区在去年高基数下客流依旧取得不错表现：九华山24年五一及端午客流分别同比增长15%、44%，长白山24年5月客流同比增长48%。由于景区门票、索道、交通等价格通常比较固定，因此客流高增为收入及利润的增长提供良好基础。 九华山2024年客流人次及同比增长长白山2024年客流人次及同比增长 140 120 100 80 60 游客人次（万人次）YOY 117.5584% 94.14 95.36 94.06 101.63 82.29 14% 16% 11% 13% 5% 60% 50% 40% 30% 80 70 60146% 50 40 30 183% 游客人次（万人次）同比 57.8 94% 34.1 48% 71.8 38.2 200% 150% 100% 50% 20% 40 2010% 2319.9 20 10 0 3.6 16%21 7.04 19% 25% -9% 2%0% -50% 00% 3月4月5月6月7月8月 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 6 资料来源：九华山管委会、长白山管委会、华西证券研究所 下沉市场旅游火爆，旅行热点轮动快，OTA直接受益。 24H1，携程、同程收入分别同比+21%、+49%，归母净利润分别同比增长103%、13%。 我们认为OTA收入及利润高增的原因有：1）疫后旅行线上化率提升，平台竞争格局优化；2）下沉市场旅游火爆，携程五一黄金周趋势洞察报告中提到，县域旅游目的地火爆，四线及以下城市增速跑赢大盘，相比景区和酒店，OTA布局更加全国化，故受益明显；3）全年文旅热点轮动较快，热门目的地不断更迭，OTA边际扩张成本较低。 120 100 80 60 40 20 0 收入(%) 归母净利润(%) 同程旅行携程集团-S 7 县域旅游火爆（2024年五一）2023年文旅热点频出24H1携程及同程旅游收入及利润同比增速（%） 资料来源：携程，官网整理，wind，华西证券研究所 酒店入住率相比疫情前仍有缺口。截至24Q2，华住、锦江、首旅入住率尚未恢复到19年同期水平，横向比较来看，华住入住率绝对值和恢复率优势较为突出。 房价较为坚挺，revpar表现良好。受益于结构升级，酒店龙头综合房价较为坚挺，弥补入住率的不足，revpar恢复率相对较高。 行业连锁化率提升、供给增多，revpar恢复率趋于平淡。2023年及2024年三大龙头均保持了较高的新开店数量，行业供给增多叠加去年同期高基数，经营数据承压，首旅、锦江2024年revpar恢复度相对较低。 华住 锦江 首旅 华住 首旅 锦江 （家） 2,500 100% 95% 90% 85% 80% 75% 70% 65% 60% 55% 50% 150% 140% 2,000 130% 1,500 120% 1,000 110% 500 100% 0 锦江 华住 首旅 90% 23Q123Q223Q323Q424Q124Q2 24Q3 202324Q3 8 华住入住率表现更优23Q1-24Q3锦江、首旅、华住revpar恢复率2023、2024年前三季度锦江、首旅、华住新开店 资料来源：公司公告，华西证券研究所，注：华住尚未披露2024Q3数据，采用2024年全年开店目标 硬折扣、胖东来等超市新业态的爆火推动传统商超积极转型： 根据零售商业评论估算，胖东来2023年收入超过100亿元，净利润达到1.4亿元，利润率水平超过家家悦、高鑫零售等大型商超，主要由于自有品牌利润率较高。根据胖东来调改永辉首店第一天业绩，其恢复营业首日销售高达188万元，是调改之前平均日销的13.9倍；当日客流12926人，是调改之前日均客流的 5.3倍。 聚焦SKU、提高性价比，重百新世界超市转型硬折扣商超：根据重百公众号，6月26日，重庆百货旗下新世纪超市在南岸区白鹤路开设的“生鲜+折扣”超级市集开门迎客。这是继5月底，新世纪超市加州店从传统的经营模式升级为生鲜+折扣的全新业态后，开设的第二家转型门店。开业当天，门店销售同比暴增5倍多。 9 永辉超 红旗连锁 8 6 4 2 0 (2) (4) 市 家家悦 高鑫零售 202324Q1 胖东来调改永辉超市开业首日重百新世纪超市转型门店开业超市上市公司2023及2024Q1净利率（%） 资料来源：商业零售评论，重百公众号，wind，华西证券研究所 4S店大量退出市场，IAM市场份额不断提升： 根据汽车营销与运营公众号，2023年上半年经销商（4S店）的亏损比例为50.3%，盈利比例为35.2%，持平比例为14.5%。亏损面处于近年的高位，2023全年2540家4S店退网，为近年来的高点。 与此同时，以途虎为代表的IAM服务商快速扩张，2023年底途虎工厂店数量达到5909家，2019-2023年复合 增速43%。 途虎夯实供应链体系，自有品牌及专供品牌收入持续提升。 途虎自有品牌及专供品牌收入占比持续提升 2019-2023年途虎工厂店数量（自营+加盟） （家） 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 6.30 36% 2.90% .80 2.40 2.10 5.90 1.70 1.90 3.90 3% 4% 6% 77.80% 2% 2% 9% 4.70% 17.50% 4% 2 3 6.30 0.80 5 1% 4S店供给逐渐减少 100% % 80% 60% 40% % 20% 20192020202120222023 0% 资料来源：汽车营销与运营公众号，公司公告，华西证券研究所 20192020202120222023 专供品牌自有品牌其他品牌10 行业 公司 AI应用情况 效果 跨境电商 华凯易佰 2023年4月起，公司接入ChatGPT，在智能选品、智能调价、智能备货等10余个板块有应用落地. 有效提升了核心业务环节的运营效率和单位人效。 吉宏股份 2023年1月公司接入ChatGPT，目前落地应用有智能选品、智能投放、智能设计与素材生成、智能翻译功能、智能客服等。 1）电商文本垂类模型帮助选品师在选品决策、商品卖点梳理及广告文案输出的效率同比提升95%；2）G-king帮助优化师平均减少了约3.62%的无效广告 安克创新 与亚马逊云科技合作，研发智能广告投放的AI算法模型。 实现了自动广告调价竞价机制，将广告投放从人工/规则模式转变为智能模式，优化广告展示效果，效率提升了33%。 小商品城 10月22日，公司发布了全球首个商品贸易领域大语言模型以及全新升级的ChinagoodsAI智创服务平台。 CG平台提供AI数字人、AI制图、AI翻译、智能客服等应用，以会员费形式贡献营收。 焦点科技 公司接入OpenAI并在5月15日集成发布AI麦可。9月4日，公司举行AI系列产品升级发布会，推出AI麦可3.0“数智员工”。 23年5月起，公司麦克AI对外销售。向用户推出标准化套餐的月包/半年包/年包。 会展 米奥会展 公司已接入微软云的OpenAI服务，在海外推广、国内销售、客户服务等方面已展开应用。 1）公司首款基于AI技术的数字化产品为网展贸IDM 数