2024年11月06日 亚士创能(603378)证券研究报告 Q3涂料板块业绩承压,防水板块增长亮眼 公司三季度实现归母净利润0.01亿元,同比下降98.72% 投资评级 行业建筑材料/装修建材 6个月评级买入(维持评级) 当前价格7.41元 目标价格10.25元 公司发布24年三季报,前三季度实现收入17.24亿元,同比-27.79%,归 实现收入/归母净利润6.82/0.01亿元,同比-24.39%/-98.72%,扣非归母净利润-0.03亿元,同比转亏。 A股总股本(百万股)流通A股股本(百万股) 428.60428.60 Q3涂料板块业绩承压,防水板块增长亮眼 A股总市值(百万元) 3,175.90 分业务看,24Q3公司功能性建筑涂料/建筑节能材料/防水材料分别实现收流通A股市值(百万元)3,175.90入4.09/1.47/1.09亿元,同比-32.8%/-25.0%/+40.3%,环比分别 每股净资产(元) 3.86 -8.2%/-18.5%/+8.1%,涂料板块业绩承压,防水板块增长亮眼。Q3工程涂 资产负债率(%) 74.94 料/家装涂料/保温装饰板销量同比分别-35%/-14%/-13%,环比分别-2.8%/-6.9%/-12.8%,而防水卷材/防水涂料销量同比分别+66%/+65%,环比 一年内最高/最低(元) 10.40/4.75 母净利润/扣非归母净利润为-0.19/-0.37亿元,同比转亏。其中Q3单季度 基本数据 分别+14.0%/+19.4%。价格方面,Q3单季度工程涂料/家装涂料分别为4.40/4.59元/kg,同比分别-5.0%/-11.4%,环比-10.0%/-9.3%,防水卷材/防水涂料均价同比分别-17.3%/-6.1%,环比-7.8/+4.2%。今年1-9月全国竣工面积同比下滑24.4%,短期来看需求承压,中长期有望受益于上海城中村改造等需求放量。 盈利仍有承压,资本结构有所优化 公司前三季度整体毛利率23.15%,同比-9.29pct,其中,Q3单季度整体毛利率23.20%,同比/环比分别-6.75/-1.23pct。前三季度期间费用率25.60%,同比+2.57pct,其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别 -0.72/+1.60/+0.39/+1.30pct,最终实现净利率-1.08%,同比-4.47pct。Q3 公司计提2285万元信用减值损失,单季度净利率0.08%,同比/环比 作者 鲍荣富分析师 SAC执业证书编号:S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛分析师 SAC执业证书编号:S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 林晓龙分析师 SAC执业证书编号:S1110523050002 linxiaolong@tfzq.com 股价走势 -4.55/-8.29pct。24Q3末资产负债率74.94%,同比-0.35pct,资本结构有亚士创能沪深300 所优化。前三季度经营性现金流净额-2.21亿元,同比-2.86亿元,收现比 同比-6.40pct达88.54%,付现比同比+11.4pct达112.02%。看好地产政策带来的催化,维持“买入”评级 当前行业内集中度仍然较低,我们认为公司有望依托渠道变革与风险防控,不断提升自身市占率。考虑到公司前三季度业绩下滑较多,下调公司24-26年归母净利润为0.5/1.4/1.8亿元(前值1.5/2.6/3.1亿元),参考可比公司,给予公司24年2.5倍PB,对应目标价10.25元,维持“买入”评级。 17% 8% -1% -10% -19% -28% -37% -46% 2023-112024-032024-072024-11 资料来源:聚源数据 风险提示:小B业务开拓不及预期,原材料价格大幅上涨,地产链景气度 下行超预期等。 相关报告 1《亚士创能-半年报点评:防水板块持续扩张,期待地产边际改善》2024-09-01 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,107.70 3,110.39 2,778.74 2,874.28 3,265.06 增长率(%) (34.09) 0.09 (10.66) 3.44 13.60 EBITDA(百万元) 497.89 558.11 287.31 406.04 435.39 归属母公司净利润(百万元) 105.73 60.18 48.86 143.98 181.86 增长率(%) (119.44) (43.09) (18.81) 194.71 26.31 EPS(元/股) 0.25 0.14 0.11 0.34 0.42 市盈率(P/E) 30.04 52.78 65.01 22.06 17.46 市净率(P/B) 1.84 1.83 1.81 1.70 1.59 市销率(P/S) 1.02 1.02 1.14 1.10 0.97 EV/EBITDA 11.67 7.62 14.01 10.47 9.27 资料来源:wind,天风证券研究所 2《亚士创能-年报点评报告:盈利能力延续承压,期待24年困境反转》 2024-04-30 3《亚士创能-季报点评:Q3销量增长显 著,价格下降拖累收入》2023-10-31 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 公司历年经营情况 图1:公司2019-2024年前三季度营收及同比增速图2:公司2019-2024年前三季度归母净利润及同比增速 营业收入 同比增速 (亿元) 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% (亿元) 归母净利润 同比增速 4 3 2 1 0 (1) (2) (3) (4) (5) (6) 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100 -150 -200 -250 -300 资料来源:Wind、天风证券研究所资料来源:Wind、天风证券研究所 表1:可比公司估值表 证券代码 证券名称 总市值 当前价格 BPS(元) PB(倍) (亿元) (元) 2022 2023 2024E 2025E 2022 2023 2024E 2025E 002271.SZ 东方雨虹 15.49 377.4 10.64 11.27 11.64 11.64 1.5 1.4 1.3 1.3 603737.SH 三棵树 51.95 273.8 6.04 4.64 5.47 5.47 8.6 11.2 9.5 9.5 300737.SZ 科顺股份 6.03 66.9 4.76 4.33 4.69 4.69 1.3 1.4 1.3 1.3 000786.SZ 北新建材 31.37 530.0 12.40 13.83 15.56 15.56 2.5 2.3 2.0 2.0 平均值 3.5 4.1 3.5 3.5 603378.SH 亚士创能 7.41 31.8 4.03 4.06 4.10 4.35 1.8 1.8 1.8 1.7 注:数据截至20241106收盘,除亚士创能为天风预测外,其余公司24年BPS为Wind一致预测。资料来源:Wind、天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 298.18 469.00 833.62 862.28 979.52 营业收入 3,107.70 3,110.39 2,778.74 2,874.28 3,265.06 应收票据及应收账款 2,117.55 1,806.57 1,280.92 954.63 1,222.08 营业成本 2,100.88 2,161.21 2,014.82 2,078.69 2,356.69 预付账款 36.12 35.56 12.29 46.50 20.43 营业税金及附加 35.01 33.89 30.28 31.32 35.58 存货 217.58 203.28 132.52 213.93 178.86 销售费用 458.01 352.94 389.02 330.54 408.13 其他 244.13 224.65 191.99 169.23 188.48 管理费用 156.53 151.64 138.94 129.34 130.60 流动资产合计 2,913.55 2,739.05 2,451.34 2,246.57 2,589.36 研发费用 98.14 94.63 77.80 71.86 76.73 长期股权投资 0.68 0.69 0.69 0.69 0.69 财务费用 96.56 110.91 83.36 71.86 65.30 固定资产 1,447.72 1,775.92 2,006.38 2,150.60 2,094.75 资产/信用减值损失 (139.49) (218.04) (115.56) (34.31) (23.27) 在建工程 724.82 443.24 565.95 459.57 447.65 公允价值变动收益 14.30 0.72 0.00 0.00 0.00 无形资产 529.66 455.87 448.33 440.80 433.26 投资净收益 3.38 (0.39) (0.50) (0.50) (0.50) 其他 955.16 976.75 953.57 957.07 960.12 其他 177.28 378.67 (122.47) (33.00) (33.00) 非流动资产合计 3,658.05 3,652.48 3,974.92 4,008.72 3,936.48 营业利润 107.09 44.22 50.92 158.86 201.26 资产总计 6,583.26 6,405.16 6,426.26 6,255.29 6,525.84 营业外收入 1.06 5.76 5.15 5.33 6.05 短期借款 1,198.54 1,076.58 1,598.88 1,752.81 1,850.92 营业外支出 4.88 1.46 0.56 0.57 0.65 应付票据及应付账款 1,622.67 1,952.93 1,293.17 785.52 785.61 利润总额 103.27 48.52 55.52 163.62 206.66 其他 1,137.08 884.82 815.19 847.53 1,105.72 所得税 (2.46) (11.65) 6.66 19.63 24.80 流动负债合计 3,958.29 3,914.33 3,707.24 3,385.86 3,742.25 净利润 105.73 60.18 48.86 143.98 181.86 长期借款 576.87 543.48 729.04 790.01 581.28 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 105.73 60.18 48.86 143.98 181.86 其他 251.38 156.03 232.39 213.27 200.56 每股收益(元) 0.25 0.14 0.11 0.34 0.42 非流动负债合计 828.26 699.51 961.43 1,003.28 781.84 负债合计 4,857.70 4,665.82 4,668.67 4,389.14 4,524.09 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 431.74 430.03 428.60 428.60 428.60 成长能力 资本公积