一体化优势凸显，Q3延续高景气

中国宏桥（01378） 港股公司点评 一体化优势凸显，Q3延续高景气 2024-11-05 报告日期： 投资评级：买入（维持） 主要观点： 公司发布子公司山东宏桥前三季度业绩 收盘价（港元）13.10 近12个月最高/最低（港元）14.24/5.17 总股本（百万股） 9,476 流通股本（百万股） 9,476 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿港元） 1,241 流通市值（亿港元） 1,241 公司价格与恒生指数走势比较 % % % 11/23 % 2/24 5/248/24 125% 86 47 8 -31 中国宏桥恒生指数 分析师：黄玺 执业证书号：S0010524060001邮箱：huangxi@hazq.com 分析师：许勇其 执业证书号：S0010522080002邮箱：xuqy@hazq.com 相关报告 1.受益于氧化铝价涨，24H1归母净利同增273%2024-08-22 2.盈利能力持续改善，一体化优势释放2024-05-24 中国宏桥公告子公司山东宏桥新型材料有限公司2024年前三季度未经 审核的业绩，山东宏桥前三季度实现营收1100.68亿元，同比 +12.47%；实现归母净利润157.54亿元，同比+141.43%。 氧化铝价格持续高增长，一体化优势凸显 2024年前三季度国内氧化铝均价3650.5元/吨，同比+26.28%，其中单Q3氧化铝均价3939.3元/吨，同比+36.4%，环比+7.5%。国内电解铝产能利用率维持高位，且停复产成本较高，因此对于氧化铝的需求偏刚性；而氧化铝短期供给趋紧，叠加国内铝土矿安全环保监管趋严的预期，Q4氧化铝现货价格延续增长，截至11月4日氧化铝价格达到5118元/吨，全年来看公司业绩仍具弹性。 铝价平稳叠加成本优化，业绩持续增厚 前三季度国内铝现货均价1.97万元/吨，同比+6.01%，国家严控电解铝产能置换，供给硬约束下我们认为铝价易涨难跌。成本方面，年初至今煤炭价格延续下行，用电成本下降，预焙阳极前三季度均价4041元/吨，同比-22.43%，预焙阳极原材料及能源成本持续优化。公司氧化铝高度自给，充分受益于此轮利润链重构，后续公司将部分电解铝产能搬迁至云南，在当地建设绿色铝创新产业园、轻量化材料基地及新能源等项目，发挥环保减排的优势。 投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为197.55/211.25/226.06亿元（前值为192.32/206.28/221.44亿元），对应PE分别为5.8/5.4/5.1倍，维持“买入”评级。 风险提示 电解铝及氧化铝价格大幅波动；能源成本大幅波动；产能释放不及预期等 重要财务指标单位:百万人民币 主要财务指标2023A2024E2025E2026E 营业收入 133624 146864 153126 156231 收入同比（%） 1% 10% 4% 2% 归母净利润 11461 19755 21125 22606 归母净利润同比（%） 32% 72% 7% 7% ROE（%） 12.42% 17.63% 15.86% 14.50% 每股收益（元） 1.21 2.08 2.23 2.39 市盈率（P/E） 4.86 5.78 5.41 5.05 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 财务报表与盈利预测 资产负债表单位:百万人民币利润表单位:百万人民币 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 87,395 112,572 146,112 181,298 营业收入 133,624 146,864 153,126 156,231 现金 31,721 51,359 83,625 117,876 其他收入 2,542 3,000 3,000 3,000 应收账款及票据 10,466 13,643 13,084 13,552 营业成本 112,669 112,510 117,173 119,344 存货 33,958 34,340 36,068 36,505 销售费用 755 587 613 625 其他 11,249 13,231 13,335 13,365 管理费用 4,953 5,875 6,125 6,249 非流动资产 112,925 125,718 120,509 115,423 研发费用 1,006 1,028 1,072 1,094 固定资产 70,200 65,452 61,452 57,675 财务费用 2,961 1,187 682 -429 无形资产 381 10,234 7,772 5,433 除税前溢利 15,890 27,443 29,347 31,404 其他 42,344 50,032 51,285 52,314 所得税 3,393 5,900 6,310 6,752 资产总计 200,320 238,290 266,621 296,721 净利润 12,498 21,543 23,037 24,652 流动负债 74,029 83,932 90,185 96,591 少数股东损益 1,037 1,788 1,912 2,046 短期借款 49,118 53,950 60,603 66,488 归属母公司净利润 11,461 19,755 21,125 22,606 应付账款及票据 11,648 14,925 14,376 14,655 其他 13,263 15,057 15,205 15,448 EBIT 18,852 28,630 30,029 30,975 非流动负债 20,035 26,518 25,518 24,518 EBITDA 25,993 36,042 37,170 37,583 长期债务 13,792 18,792 17,792 16,792 EPS（元） 1.21 2.08 2.23 2.39 其他 6,243 7,726 7,726 7,726 负债合计 94,064 110,450 115,702 121,109 普通股股本 619 619 619 619 主要财务比率 储备 91,199 110,996 132,162 154,809 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 92,245 112,041 133,207 155,854 成长能力 少数股东权益 14,012 15,800 17,712 19,758 营业收入 1.46% 9.91% 4.26% 2.03% 股东权益合计 106,256 127,841 150,919 175,612 归属母公司净利润 31.70% 72.37% 6.94% 7.01% 负债和股东权益 200,320 238,290 266,621 296,721 获利能力毛利率 15.68% 23.39% 23.48% 23.61% 销售净利率 8.58% 13.45% 13.80% 14.47% 现金流量表 单位:百万人民币 ROE 12.42% 17.63% 15.86% 14.50% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROIC 8.76% 11.20% 10.28% 9.39% 经营活动现金流 22,402 31,844 32,236 34,508 偿债能力 净利润 11,461 19,755 21,125 22,606 资产负债率 46.96% 46.35% 43.40% 40.82% 少数股东权益 1,037 1,788 1,912 2,046 净负债比率 29.35% 16.73% -3.47% -19.70% 折旧摊销 7,141 7,412 7,141 6,608 流动比率 1.18 1.34 1.62 1.88 营运资金变动及其 2,763 2,889 2,058 3,248 速动比率 0.70 0.91 1.20 1.48 营运能力 投资活动现金流 -17,889 -19,623 -2,928 -2,268 总资产周转率 0.69 0.67 0.61 0.55 资本支出 -7,271 -12,516 -679 -493 应收账款周转率 12.94 12.18 11.46 11.73 其他投资 -10,618 -7,107 -2,249 -1,774 应付账款周转率 8.48 8.47 8.00 8.22 每股指标（元） 筹资活动现金流 -200 7,376 2,917 1,969 每股收益 1.21 2.08 2.23 2.39 借款增加 2,630 9,832 5,653 4,885 每股经营现金流 2.36 3.36 3.40 3.64 普通股增加 0 0 0 0 每股净资产 9.74 11.82 14.06 16.45 已付股利 -4,369 0 0 0 估值比率 其他 1,539 -2,455 -2,736 -2,916 P/E 4.86 5.78 5.41 5.05 现金净增加额 4,337 19,638 32,267 34,251 P/B 0.60 1.02 0.86 0.73 EV/EBITDA 3.34 3.76 2.93 2.12 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标 的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上; 中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15