传媒行业深度报告：2024Q3业绩综述：供需受限及税收因素带来短期增长压力，后续改善可期关注反弹机会

整体：收入同比基本持平，多因素致利润承压。2024Q3传媒板块合计实现收入1215亿元，同比下降3%。分行业来看，受益于版号放开及新老游戏表现出色，游戏板块收入实现同比增长，影视院线、数字媒体受内容供给等影响，收入端下滑幅度较大。2024Q3传媒板块合计实现归母净利润66亿元，同比下降37%。受到宏观经济、产品供给、所得税优惠到期等多重因素影响，各细分板块利润出现不同程度下滑。 游戏：业绩韧性凸显，新游周期开启。24Q3国内游戏市场实际销售收入918亿元，同比增长8.95%，环比增长22.96%，行业延续稳健增长态势。上市公司层面，2024Q3 A股游戏上市公司合计实现营收236亿元，同比增长6%，归母净利润合计27亿元，同比下降22%，主要受买量价格提升，以及各家厂商布局小程序赛道，尚处于新游投入阶段影响。当前板块估值仍处低位，各家厂商新游储备充沛，新游产品已于24Q3逐步开启，看好新游驱动业绩和估值双修复，我们推荐恺英网络、神州泰岳、巨人网络、姚记科技、吉比特、完美世界、三七互娱、宝通科技等。 营销：宏观承压影响板块，头部企业凸显韧性。营销板块在24Q3实现收入416.3亿元，同比增长1%。增速放缓主要是由于宏观消费承压，广告主投放较为谨慎，行业收入增速走低。但食饮、日用等高频消费品广告主投放仍具韧性，头部广告公司相对受益。板块24Q3归母净利润14.3亿元，同比下滑11%。板块成本主要为固定成本相对刚性，弱周期下成本收缩幅度较低，影响利润表现。分众传媒24 Q3实现营收32.94亿元，同比增长4.3%；归母净利润14.75亿元，同比增长7.59%，宏观背景改善下业绩或临拐点，看好25年业绩修复，维持“买入”评级。 影视院线：票房大盘承压，期待头部内容上线。24Q3板块收入88.1亿元，同比下滑19%。优质电影供给低于预期，24Q3电影大盘票房收入同比下滑44%。行业归母净利润总额为-1.2亿元，23年同期为12.9亿元，销售净利率为-1.3%，同比显著下降。影视院线公司运营杠杆较强，利润波动较大主要受到收入不及预期影响。我们看好2025年票房市场恢复增长，推荐：万达电影、光线传媒、博纳影业、上海电影等。 数字媒体：收入及归母净利双降。板块24Q3收入同比降低12%至60亿元，归母净利润同比降低37%至4.4亿元。芒果超媒公司前三季度营业收入、营业利润总体保持平稳，受企业所得税优惠政策变化的影响，确认所得税费用较去年同期增加约2.8亿元，导致归属于上市公司股东的净利润同比下降18.96%。看好公司在综艺领域的领先优势以及优质剧集上线后对会员业务的拉动，维持公司“买入”评级。 出版报刊：所得税拖累利润表现。2024Q3出版报刊行业收入同比下降7%至314亿元，出现年内首次下降（24Q1/24Q2均同比持平去年同期）。 24Q3行业归母净利同比降低37%至22亿元。24Q3行业归母净利率同比降低3pct至7%。归母净利率下降，一方面系毛利率下降、费用率提升，另一方面则是因为2024年企业所得税率大幅提升。推荐山东出版、凤凰传媒、南方传媒，建议关注中南传媒、皖新传媒等。 风险提示：宏观经济恢复不及预期，市场竞争风险，政策监管风险，新产品上线进度不及预期风险。 1.整体：收入同比基本持平，多因素致利润承压 2024Q3传媒板块合计实现收入1215亿元，同比下降3%。 图1：行业整体收入及同比增速 图2：行业内细分板块收入（单位：亿元） 分行业来看，受益于版号放开及新老游戏表现出色，游戏板块收入实现同比增长，影视院线、数字媒体受内容供给等影响，收入端下滑幅度较大。 图3：传媒行业子版块季度收入同比增速 2024Q3传媒行业实现归母净利润66亿元，同比下降37%。 图4：行业整体归母净利润及同比增速 图5：行业内细分板块归母净利润（单位：亿元） 2.游戏：业绩韧性凸显，新游周期开启 行业层面，2024Q3国内游戏市场实际销售收入918亿元，同比增长8.95%，环比增长22.96%，主要系《黑神话：悟空》贡献主机市场增量，以及移动游戏受《永劫无间》手游、《绝区零》新游上线，及《王者荣耀》等老游暑期运营活动拉动，市场规模环比提升明显，2024Q3国内移动游戏实际销售收入657亿元，同比增长1.21%，环比增长20.20%。 图6：中国游戏市场实际销售收入（单位：亿元） 图7：中国移动游戏市场实际销售收入（单位：亿元） 中国厂商自研游戏出海收入实现连续三个季度的环比提升，2024Q3实现收入52亿美元，同比增长20.74%，环比增长15.41%。 图8：中国厂商自研游戏海外实际销售收入情况（单位：亿美元） 上市公司层面，A股游戏上市公司2024Q3合计实现营收236亿元，同比增长6%，各家新游陆续上线，同时老游延续稳健表现，营收端韧性凸显，其中世纪华通受《Whiteout Survival》（国服为《无尽冬日》）流水高增驱动，营收同环比高增，并创历史新高。 图9：游戏行业季度收入及同比增速 图10：行业内主要上市公司季度收入（单位：亿元） 2024Q3，A股游戏公司毛利率66.4%，同比下降1.9pct，主要受自研、代理产品收入结构变动影响。 图11：游戏行业毛利额及同比增速 图12：游戏行业毛利率（左轴）及同比增减（右轴） 2024Q3行业合计销售费用76亿元，同比增长16%，销售费用率32.0%，同比提升2.8pct，我们认为主要系买量价格有所提升，以及各厂商布局小程序赛道，加大小程序新游投放，对应销售费用增长。 图13：游戏行业销售费用（左轴）及同比增速 图14：游戏行业销售费用率（左轴）及同比增减（右轴） 2024Q3游戏行业归母净利润合计27亿元，同比下降22%，销售净利率11.6%，同比下降4.1pct，我们认为主要受买量价格提升，以及各家厂商布局小程序赛道，尚处于新游投入阶段影响。 图15：游戏行业归母净利润（左轴）及同比增速 图16：游戏行业销售净利率（左轴）及同比增减（右轴） 主要上市公司分析如下： 恺英网络：2024Q1-3公司实现营收39.28亿元，yoy+29.65%，归母净利润12.80亿元，yoy+18.27%，扣非归母净利润12.81亿元，yoy+23.43%。其中，2024Q3实现营收13.72亿元，yoy+30.33%，qoq+10.00%，归母净利润4.71亿元，yoy+31.52%，qoq+22.97%，扣非归母净利润4.80亿元，yoy+32.53%，qoq+27.43%，营收及利润端均超过我们预期。 业绩凸显韧性，重点新游陆续开启测试。2024Q3公司营收同比增长30.33%，环比增长10.00%，我们认为主要系公司传奇奇迹品类优势凸显，存量产品流水表现稳健，同时公司积极运营复古情怀IP，自研运营的游戏资源发布社区及游戏社区服务平台表现出色。营收稳健，叠加外部买量竞争趋缓，同时公司《仙剑奇侠传：新的开始》等产品生命周期内营销投放规模自然回落，2024Q3公司销售费用率为30.79%，yoy+1.83pct，qoq-7.05pct，带来利润端的超预期释放，2024Q3公司归母净利润同比增长31.52%，环比增长22.97%，环比增速远高于营收增速。其他费用方面，管理费用率3.34%，yoy-2.68pct，qoq-0.21pct，研发费用率12.43%，yoy+0.52pct，qoq+3.00pct。新游方面，《转生史莱姆》《群英觉醒》《彩虹橙》等产品已相继于2024/08-2024/10期间上线，重点自研新游《斗罗大陆：诛邪传说》已于2024/10/10开启首轮测试，自研新游《盗墓笔记：启程》已开启预约，联合发行新游《龙之谷世界》已于2024年国庆期间取得出色测试数据表现，三款产品均有望在年底左右相继上线，持续关注新游定档情况，期待新游相继上线驱动公司业绩进一步高增。 图17：恺英网络营业收入及同比增速 图18：恺英网络归母净利润及同比增速 神州泰岳：2024Q1-3公司实现营收45.14亿元，yoy+11.42%，归母净利润10.94亿元，yoy+94.33%，扣非归母净利润8.32亿元，yoy+54.84%。其中，2024Q3实现营收14.61亿元，yoy+4.53%，qoq-6.62%；归母净利润4.63亿元，yoy+191.43%，qoq+37.72%；扣非归母净利润2.15亿元，yoy+38.19%，qoq-35.13%，业绩符合我们预期。 核心游戏表现稳健，新游蓄势待发。2024Q3公司营收同比增长4.53%，环比下降6.62%，我们认为主要系：1）计算机业务：收入确认具有一定季节性，Q3相对淡季； 2）游戏业务：《War and Order》《Age of Origins》表现稳健，2024Q1-3两者美国地区iOS游戏畅销榜排名分别为71/87/94、15/16/19名，其中《Age of Origins》受竞品投放竞争等影响，投放有所克制，其iOS游戏免费榜排名分别为181/217/331名，对应流水环比略有回落。展望后续，我们预计竞品投放对《AOO》的影响有望边际减弱，看好《WAO》《AOO》两款产品稳步释放利润。新游方面，公司“SLG+模拟经营”融合玩法的新游《代号DL》《代号LOA》预计将于2024Q4相继上线海外市场，持续关注产品上线进展及上线后表现，期待公司SLG领先优势持续验证，看好新游驱动业绩进一步增长。此外，《代号DL》国服《荒星传说：牧者之息》版号已获批，看好公司进一步探索国内市场，挖掘业绩新增量。 图19：神州泰岳营业收入及同比增速（百万元，%） 图20：神州泰岳归母净利润及同比增速（百万元，%） 巨人网络：2024Q1-3公司实现营收22.18亿元，yoy-2.15%，归母净利润10.71亿元，yoy-1.29%，扣非归母净利润12.74亿元，yoy+14.16%。其中，2024Q3实现营收7.91亿元，yoy-3.94%，qoq+8.28%，归母净利润3.53亿元，yoy-16.18%，qoq-3.34%，扣非归母净利润3.90亿元，yoy-8.23%，qoq-18.75%。 征途小程序有效破圈，老IP贡献新增量。2024Q3公司营收同比下降3.94%，扣非归母净利润同比下降8.23%，我们认为主要系：1）去年同期新游《原始征途》流水表现强劲，且利润逐步释放，营收及利润基数较高；2）2024Q3公司还处于小程序游戏推广阶段，销售费用同比增长21.99%，销售费用率35.24%，同比提升7.49pct。环比来看，2024Q3公司营收环比增长8.28%，我们认为主要系：1）存量游戏《原始征途》APP、《球球大作战》暑期表现稳健，其2024Q1-3 iOS游戏畅销榜平均排名分别为57/60/81名、66/70/69名；2）《王者征途》小程序于2024/02上线，流水持续增长，同时《原始征途》小程序版本也已上线，带来业绩增量。2024Q3扣非归母净利润环比下降18.75%，趋势有异于营收，主要系：1）扩展小程序赛道，对应销售费用环比增长22.72%，销售费用率35.24%，环比提升4.15pct；2）投资收益环比减少1.06亿元。展望后续，我们看好征途IP通过小程序流量端口扩展新用户，驱动用户生态的进一步繁荣，同时期待《原始征途》正式版推广及其他新游相继上线，带来流水增量。 图21：巨人网络营业收入及同比增速（亿元） 图22：巨人网络归母净利润及同比增速（亿元） 吉比特：2024Q1-3公司实现营收28.18亿元，yoy-14.77%，归母净利润6.58亿元，yoy-23.48%，扣非归母净利润6.13亿元，yoy-25.54%。其中，2024Q3实现营收8.59亿元，yoy-10.36%，qoq-16.83%，归母净利润1.40亿元，yoy-23.82%，qoq-47.19%，扣非归母净利润1.51亿元，yoy-15.33%，qoq-43.01%。2