海外仓扩张提速

2024年11月05日 乐歌股份（300729）证券研究报告 海外仓扩张提速 公司发布2024年三季度报告 24Q1-3收入39.8亿，同增48%，归母净利润2.7亿，同减48.6%，扣非归母净利润1.4亿，同减8.6%，毛利率29.8%，同减6.7pct，净利率6.7%，同减12.6pct； 24Q3收入15.5亿，同增53.7%，归母净利润1.1亿，同增43%，扣非归母净利润0.3亿，同减53.7%，毛利率27.5%，同减10.3pct，净利率6.8%，同减0.5pct。 利润承压主要系：1）去年1月海外仓出售产生的非经收入远多于今年；2）9月下旬人民币兑美元大幅升值，产生较多汇兑损失；3）Q3新开仓16万平米，免租期期间按租赁准则需确认费用，此外管理费、物业费以及设备的折旧同比都有大幅增加；4）海运费处高位，且有大量货需要出运，为四季度销售旺季备货，跨境电商成本上升；5）为谋求持续增长持续布局，比如分销业务、新产品培育等，前期投入较多而人效尚未达到预期。 跨境电商新品起量，海外仓扩张提速 投资评级 行业轻工制造/家居用品 6个月评级买入（维持评级） 当前价格15.89元 目标价格元 基本数据 A股总股本(百万股)341.31 流通A股股本(百万股)295.77 A股总市值(百万元)5,423.39 流通A股市值(百万元)4,699.73 每股净资产(元)9.96 资产负债率(%)64.57 一年内最高/最低(元)21.52/13.02 作者 孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 跨境电商：24Q1-3实现营收14.8亿元，同比增幅15.87%，Q3实现营收5.4 亿元，同比增幅13%，新品人体工学椅、电动沙发新产品等逐渐起量，占比超过10%。但当前行业竞争激烈，营销成本增加，公司继续强化独立站优势，24Q1-3独立站增速23%，亚马逊增速10.63%，24Q3两者增速拉大。 海外仓：24Q1-3实现营收14.39亿元，同比增加147%，Q3营收6亿元，同比增长177%，累计服务客户数量926家，新增148家。截至9月末，全球合计19个仓，面积62.11万平米，相比6月末新增约16万平米，新开的海外仓尚未达到盈亏平衡线，拉低整体毛利。 此外，公司海外仓服务的企业大部分产品是家居家具、日常消费品，美国本地生产规模比较小，且人工成本高，不具有优势，依旧需要进口，关税会进一步推进中国出口企业的全球布局（海外投资、建厂等）。近期公司通 股价走势 乐歌股份创业板指 38% 29% 20% 11% 2% -7% -16% -25% 2023-112024-032024-07 资料来源：聚源数据 过和主要海外仓客户交流了解，超过70%的客户已经拥有通过东南亚等中 国以外出口货物的能力，且此类客户的订单占比高，公司具备一定的抗风险能力。若关税政策出台后，不排除存在短期波动。 代工：营业利润率保持稳定，24Q1-3累计营收增幅18.8%，Q3同比增速放缓主要系去年下半年补库存明显基数较高。 国内品牌：公司双十一实现开门红，京东、天猫等电商品牌升降桌品类排行榜占第一，且市占率有所提升。受益于国补政策和今年双十一战线拉长，预计整体销售同比增长。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司三方海外仓+跨境电商精准卡位，受益赛道景气及竞争力验证。根据24Q3业绩情况，考虑短期利润扰动项，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为4.5亿/5.0亿/5.7亿（前值4.5/5.1/5.7亿），对应PE分别为12/11/10X，维持“买入”评级。 风险提示：海外需求不及预期；新仓爬坡不及预期；线上竞争加剧；加征关税风险等 相关报告 1《乐歌股份-半年报点评:海外仓顺应跨境蓬勃需求》2024-08-02 2《乐歌股份-季报点评:景气靓丽，优势明确》2024-05-03 3《乐歌股份-年报点评报告:业绩靓丽， 24Q1有望延续，逻辑清晰》 2024-04-21 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,208.31 3,901.71 5,350.28 6,555.94 7,860.77 增长率(%) 11.74 21.61 37.13 22.53 19.90 EBITDA(百万元) 383.71 523.07 725.94 785.61 878.91 归属母公司净利润(百万元) 218.73 633.69 450.65 499.10 567.76 增长率(%) 18.44 189.72 (28.89) 10.75 13.76 EPS(元/股) 0.64 1.86 1.32 1.46 1.66 市盈率(P/E) 24.80 8.56 12.03 10.87 9.55 市净率(P/B) 2.21 1.79 1.62 1.45 1.30 市销率(P/S) 1.69 1.39 1.01 0.83 0.69 EV/EBITDA 6.38 8.03 6.50 5.28 4.73 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,628.01 1,652.18 1,218.91 1,460.26 1,453.16 营业收入 3,208.31 3,901.71 5,350.28 6,555.94 7,860.77 应收票据及应收账款 184.18 254.23 332.93 431.52 468.77 营业成本 2,104.37 2,476.50 3,430.23 4,152.73 5,000.38 预付账款 36.08 42.99 47.82 63.98 73.93 营业税金及附加 18.37 25.57 30.23 37.38 46.44 存货 489.59 459.73 1,228.63 797.78 1,502.06 销售费用 646.51 782.88 1,027.25 1,225.96 1,477.83 其他 814.52 497.19 533.96 628.00 583.96 管理费用 119.20 163.25 220.43 268.79 322.29 流动资产合计 3,152.38 2,906.33 3,362.25 3,381.54 4,081.88 研发费用 143.78 144.83 203.31 235.36 282.20 长期股权投资 51.90 65.28 65.28 65.28 65.28 财务费用 29.13 37.42 9.43 10.56 3.03 固定资产 849.47 1,919.55 2,145.41 2,174.41 2,205.07 资产/信用减值损失 (15.64) (15.51) (15.40) (15.13) (14.84) 在建工程 510.54 452.01 556.01 681.01 899.01 公允价值变动收益 (11.49) (1.83) (6.66) (4.24) (5.45) 无形资产 238.59 274.60 262.87 251.13 239.40 投资净收益 (0.13) (23.65) 150.00 2.75 (7.01) 其他 1,185.85 1,180.13 937.00 1,091.13 1,065.51 其他 (97.03) (489.21) 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 2,836.35 3,891.58 3,966.57 4,262.97 4,474.27 营业利润 271.25 801.45 557.33 608.53 701.30 资产总计 5,988.73 6,797.91 7,328.82 7,644.51 8,556.15 营业外收入 1.61 3.59 7.08 8.18 6.28 短期借款 902.31 580.04 550.00 483.00 451.00 营业外支出 3.97 9.42 5.05 6.15 6.87 应付票据及应付账款 507.25 628.53 1,215.51 991.65 1,531.56 利润总额 268.89 795.63 559.36 610.57 700.71 其他 348.61 411.45 472.30 541.81 551.47 所得税 50.15 161.94 109.09 111.73 133.14 流动负债合计 1,758.17 1,620.03 2,237.81 2,016.46 2,534.03 净利润 218.74 633.68 450.27 498.83 567.58 长期借款 587.42 782.99 830.00 774.00 751.00 少数股东损益 0.02 (0.01) (0.37) (0.26) (0.19) 应付债券 113.30 121.79 113.05 116.05 116.96 归属于母公司净利润 218.73 633.69 450.65 499.10 567.76 其他 1,020.85 1,169.78 794.16 994.93 986.29 每股收益（元） 0.64 1.86 1.32 1.46 1.66 非流动负债合计 1,721.58 2,074.56 1,737.21 1,884.98 1,854.25 负债合计 3,536.11 3,760.83 3,975.02 3,901.43 4,388.28 少数股东权益 0.02 0.01 (0.29) (0.49) (0.63) 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 239.16 312.45 341.31 341.31 341.31 成长能力 资本公积 1,247.29 1,198.71 1,154.00 1,154.00 1,154.00 营业收入 11.74% 21.61% 37.13% 22.53% 19.90% 留存收益 913.91 1,463.83 1,824.35 2,198.67 2,624.49 营业利润 42.29% 195.46% -30.46% 9.19% 15.25% 其他 52.24 62.08 34.44 49.59 48.70 归属于母公司净利润 18.44% 189.72% -28.89% 10.75% 13.76% 股东权益合计 2,452.62 3,037.07 3,353.81 3,743.07 4,167.87 获利能力 负债和股东权益总计 5,988.73 6,797.91 7,328.82 7,644.51 8,556.15 毛利率 34.41% 36.53% 35.89% 36.66% 36.39% 净利率 6.82% 16.24% 8.42% 7.61% 7.22% ROE 8.92% 20.87% 13.44% 13.33% 13.62% ROIC 23.24% 64.57% 27.78% 19.11% 23.14% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 218.74 633.68 450.65 499.10 567.76 资产负债率 59.05% 55.32% 54.24% 51.04% 51.29% 折旧摊销 72.23 100.00 131.88 139.73 148.08 净负债率 5.81% 1.15% 13.72% 2.62% 1.37% 财务费用 107.62 63.80 9.43 10.56 3.03 流动比率 1.74 1.72 1.50 1.68 1.61 投资损失 0.13 23.65 (150.00) (2.75) 7.01 速动比率