2024年三季报点评：业绩增长稳健，PFA潜力值得期待

惠泰医疗（688617）2024年三季报点评 / 业绩增长稳健，PFA潜力值得期待 挖掘价值投资成长 2024年11月04日 / 【投资要点】 业绩增长符合预期，盈利能力持续提升。2024年前三季度公司实现营收15.25亿元（+25.63%），归母净利润5.28亿元（+30.97%），扣非归母净利润5.08亿元（+41.08%）；毛利率达到72.69%（+1.31pct），销售费率17.73%（-1.47pct），研发费率13.30%（-0.57pct），净利率提升至34.24%（+1.71pct）。Q3单季度实现营收5.24亿元 （+23.05%），归母净利润1.86亿元（+27.24%）。公司销售规模稳步增长，产品盈利能力增强，同时降本控费见效，利润率进一步提升。 Q3电生理手术量稳健增长但低于预期，全年手术量预期15000台。公司Q3电生理业务国内增速为5%，国际市场体量较小，增速达到118%。Q3手术量约3900例，同比增长25%但略低于预期。前三季度累计完 成11356台手术，全年预计将完成15000多台手术。公司Q3市场完成22台设备装机，今年已累计完成装机135台，预计全年完成设备 装机150台，目前重点在于升级现有设备以支持未来房颤产品的上市。PFA方面，公司认为PFA技术在房颤市场的提升超出预期，尽管中国市场的新品准入速度较慢，但国际市场的替代趋势较强。公司Q4研发核心是PFA和RFA解决方案按计划获批上市，在三维系统方面与迈瑞合力，缩小与国际竞对的差距，并将在2025年及以后保持对电生理的高强度研发投入，在有限时间内将产品提升至行业一流水平。 海外拓展力度持续加强，市场覆盖率和入院产品占有率继续扩大。公司预计2025年海外业务将保持较高增长，并将基于海外各区域的市场特点、产品注册进度以及商业模式因地制宜进行资源配置。作为学 术高地的欧洲区，将结合产品特点与临床术式进行产品推广与培训，以影响并带动中东、非洲等周边市场；俄罗斯独联体和亚太区将更多地采用国际国内联动的方式，邀请更多的国外客户和中国专家相互走访，进行手术演示和学术交流，以提升品牌的知名度；美洲区较远，更多采用区域龙头带动周边国家的做法，与当地经销商深入合作逐个突破；同时公司计划在重点市场筹建子公司或办事处，如泰国、巴西、俄罗斯等地实行员工本地化，与当地渠道充分合作以更好地了解市场并推广产品。从产品线的角度看，目前海外市场以PCI产品为主，公司将力争在2026年以前完成外周通路类产品和电生理产品的配置，总体采用本地渠道经销的模式，促进共同发展。 买入（维持） 目标价：593.83元 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 联系人：殷明伦 电话：（+86）18936221690 相对指数表现 79.79% 61.46% 43.13% 24.80% 6.47% -11.85% 11/41/43/45/47/49/4 惠泰医疗沪深300 基本数据 总市值（百万元)35062.73 流通市值（百万元)35062.73 52周最高/最低（元）569.00/303.52 52周最高/最低（PE）69.02/45.14 52周最高/最低（PB）22.40/11.85 52周涨幅（%）47.44 52周换手率（%）151.58 相关研究 《产品覆盖率持续提升，自产能力再优化》 2024.08.29 《电生理血管介入双龙头，增长潜力可期》 2024.07.01 《核心业务持续增长，终端覆盖率再提升》 2024.05.15 《迈瑞联手，企稳血管介入国产领先地位》 2024.02.07 公司研究 医药生物 证券研究报告 【投资建议】 惠泰医疗Q3业绩维持较高增长，随着公司各产线院端覆盖率的提升，产研的持续迭代升级，电生理产品的集采放量，以及迈瑞对于公司产品力和海外营销方面的协同和补强，预计公司未来业绩将继续保持高增长态势。根据公司前三季度业绩，我们下调此前的收入预测，公司2024/2025/2026年的营业收入分别为21.26/27.73/36.73亿元，归母净利润分别为7.00/9.33/12.47亿元，EPS分别为7.19/9.58/12.80元，对应PE分别为52/39/29倍，维持公司“买入”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1650.21 2126.17 2772.87 3673.14 增长率(%) 35.71% 28.84% 30.42% 32.47% EBITDA（百万元） 633.80 861.74 1145.20 1506.33 归属母公司净利润（百万元） 533.92 700.04 932.74 1246.90 增长率(%) 49.13% 31.11% 33.24% 33.68% EPS(元/股) 8.04 7.19 9.58 12.80 市盈率（P/E） 48.32 52.48 39.39 29.46 市净率（P/B） 13.62 14.43 11.06 8.36 EV/EBITDA 39.11 40.99 30.30 22.43 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 产品集中带量采购政策变化风险 产品升级及新产品开发风险 市场竞争加剧风险 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 689.06 622.75 1039.07 1327.96 净利润 522.13 691.74 921.68 1232.12 折旧摊销 67.89 82.61 104.10 118.55 营运资金变动 121.39 -127.57 41.42 9.93 其它 -22.36 -24.02 -28.13 -32.63 投资活动现金流 581.90 -330.55 -243.72 -247.37 资本支出 -189.36 -250.61 -239.90 -250.67 投资变动 751.45 -40.61 -34.47 -32.66 其他 19.82 -39.33 30.65 35.96 筹资活动现金流 -246.36 -34.20 -129.30 -139.71 银行借款 38.82 30.33 32.83 36.03 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 34.67 75.25 0.00 0.00 其他 -319.84 -139.77 -162.13 -175.74 现金净增加额 1027.44 255.54 666.05 940.89 期初现金余额 248.95 1276.39 1531.93 2197.98 期末现金余额主要财务比率 1276.39 1531.93 2197.98 3138.86 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 35.71% 28.84% 30.42% 32.47% 营业利润增长 51.24% 32.16% 33.22% 33.59% 归属母公司净利润增长 49.13% 31.11% 33.24% 33.68% 获利能力（%）毛利率 71.27% 72.89% 73.77% 74.72% 净利率 31.64% 32.53% 33.24% 33.54% ROE 28.00% 27.50% 28.09% 28.36% ROIC 24.15% 25.04% 25.84% 26.25% 偿债能力资产负债率（%） 23.75% 21.60% 21.68% 21.06% 净负债比率 - - - - 流动比率 2.99 3.25 3.41 3.71 速动比率 2.35 2.47 2.68 2.98 营运能力总资产周转率 0.69 0.72 0.73 0.74 应收账款周转率 37.27 38.61 35.87 37.15 存货周转率 1.42 1.42 1.35 1.39 每股指标（元）每股收益 8.04 7.19 9.58 12.80 每股经营现金流 10.31 6.39 10.67 13.63 每股净资产 28.52 26.14 34.09 45.15 估值比率P/E 48.32 52.48 39.39 29.46 P/B 13.62 14.43 11.06 8.36 EV/EBITDA 39.11 40.99 30.30 22.43 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产1756.07 2231.44 3056.28 4218.79 货币资金1276.39 1531.93 2197.98 3138.86 应收及预付79.91 113.32 142.56 184.54 存货327.95 484.72 590.46 744.18 其他流动资产71.81 101.47 125.28 151.21 非流动资产816.92 1075.03 1228.64 1377.59 长期股权投资38.66 39.26 33.73 26.38 固定资产399.37 494.79 554.93 603.88 在建工程47.84 63.05 77.88 95.85 无形资产83.00 112.62 143.22 175.74 其他长期资产248.04 365.30 418.88 475.75 资产总计2572.98 3306.47 4284.91 5596.39 流动负债588.17 685.92 895.96 1138.55 短期借款70.00 98.33 128.16 159.19 应付及预收42.73 56.61 71.83 90.19 其他流动负债475.44 530.98 695.97 889.18 非流动负债22.81 28.27 32.97 39.97 长期借款0.59 2.59 5.59 10.59 应付债券0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债22.22 25.67 27.37 29.37 负债合计610.98 714.19 928.93 1178.52 实收资本66.86 97.33 97.33 97.33 资本公积724.04 768.82 768.82 768.82 留存收益1141.27 1693.17 2467.93 3544.60 归属母公司股东权益1907.14 2545.73 3320.49 4397.16 少数股东权益54.86 46.56 35.50 20.71 负债和股东权益2572.98 3306.47 4284.91 5596.39 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入1650.21 2126.17 2772.87 3673.14 营业成本474.18 576.34 727.26 928.41 税金及附加20.17 24.80 32.80 43.49 销售费用304.70 407.01 521.40 696.91 管理费用82.26 111.17 141.60 189.81 研发费用237.92 306.15 399.52 529.07 财务费用-3.26 -14.79 -17.12 -25.46 资产减值损失-15.80 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益23.13 27.66 32.75 38.96 资产处置收益11.97 0.10 0.13 0.18 其他收益46.41 50.26 56.82 62.18 营业利润600.41 793.52 1057.13 1412.25 营业外收入0.62 1.20 2.30 3.40 营业外支出4.67 0.80 1.20 2.40 利润总额596.37 793.92 1058.23 1413.25 所得税74.24 102.18 136.55 181.13 净利润522.13 69