公司信息更新报告：主营业务稳健增长，产品结构优化拉升毛利率

新乳业（002946.SZ） 2024年11月04日 投资评级：增持（维持） 主营业务稳健增长，产品结构优化拉升毛利率 ——公司信息更新报告 张宇光（分析师）张思敏（联系人） 日期2024/11/1 zhangyuguang@kysec.cn 证书编号：S0790520030003 zhangsimin@kysec.cn 证书编号：S0790123070080 当前股价(元)12.41 一年最高最低(元)13.50/7.88 总市值(亿元)106.81 流通市值(亿元)105.68 总股本(亿股)8.61 流通股本(亿股)8.52 近3个月换手率(%)49.84 股价走势图 新乳业沪深300 32% 16% 0% -16% -32% -48% 2023-112024-032024-07 数据来源：聚源 相关研究报告 《2024Q2收入承压，利润表现良好—公司信息更新报告》-2024.9.1 《主业稳步增长，净利率持续提升—公司信息更新报告》-2024.4.28 《鲜战略发力，业绩稳健增长—公司信息更新报告》-2023.11.16 公司2024Q3业绩符合预期，利润表现良好 公司发布2024年三季报。2024Q1-Q3收入81.50亿元，同比-0.5%；归母净利润 4.74亿元，同比+24.4%。2024Q3单季收入27.85亿元，同比-3.8%；归母净利润 1.77亿元，同比+22.9%，业绩符合预期。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为5.5、6.5、7.7亿元，EPS为0.64、0.75、0.89元，当前股价对应PE为19.4、16.5、13.9倍。公司围绕“鲜”战略发展高端产品，区域深耕提高渗透率，盈利能力持续提升，维持“增持”评级。 主营业务稳健增长，低温品类表现亮眼 2024Q3收入有所下滑，主要受到2023年底出售“一只酸奶牛”的影响，主营业务仍保持了稳健增长。分品类看，Q3低温鲜奶和低温酸奶均有双位数左右增长，常温品类相对疲软，有中低个位数下滑。（2）子公司方面，Q3华东区域业绩表现不错，华东子公司营收实现双位数增长，但西部公司受到消费环境及产品结构影响有所承压。随着促牛奶消费政策效果显现，全年公司有望实现收入正增长。 净利率提升主因毛利率提升 2024Q3公司归母净利率同比增1.38pct至6.36%，主因毛利率同比增2.40pct。毛利率提升主要来自结构优化及原奶价格下行的贡献。费用方面，Q3销售费用率同比增1.30pct，主要由于品宣等投入增加；管理费用率同比降0.24pct，主要源于企业降本增效所带来的优化。展望四季度，原奶价格继续下行叠加结构持续优化有望支撑毛利率上行，全年看净利率有望继续提升。 锚定“鲜酸双强”挖掘内生潜力，DTC渠道发展推动成长 展望未来，公司锚定“鲜酸双强”持续培育战略品类，坚持以低温鲜奶、低温特色酸奶为核心，不断挖掘内生增长潜力；重视新品研发和推广，未来持续推动新品收入占比在双位数以上；渠道方面继续以DTC渠道为增长的重要引擎，专注核心区域和核心市场，同时积极拓展零食量贩等新兴渠道，有望实现长期成长。 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等。财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 10,006 10,987 11,405 12,289 13,202 YOY(%) 11.6 9.8 3.8 7.7 7.4 归母净利润(百万元) 361 431 552 646 769 YOY(%) 15.7 19.3 28.1 17.1 18.9 毛利率(%) 24.0 26.9 27.3 28.0 28.6 净利率(%) 3.6 3.9 4.8 5.3 5.8 ROE(%) 13.6 16.6 18.3 18.0 18.0 EPS(摊薄/元) 0.42 0.50 0.64 0.75 0.89 P/E(倍) 29.6 24.8 19.4 16.5 13.9 P/B(倍) 4.4 4.3 3.7 3.1 2.6 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E利润表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 2145 2002 2356 2259 2658 营业收入 10006 10987 11405 12289 13202 现金 494 440 456 492 528 营业成本 7601 8035 8288 8850 9429 应收票据及应收账款 580 610 743 675 829 营业税金及附加 46 52 55 58 62 其他应收款 49 101 55 113 68 营业费用 1357 1678 1756 1892 2033 预付账款 186 82 196 104 218 管理费用 470 470 525 565 607 存货 800 712 848 817 957 研发费用 48 47 51 55 59 其他流动资产 35 58 58 58 58 财务费用 148 162 141 135 116 非流动资产 7345 6936 6917 7056 7092 资产减值损失 -0 -17 31 33 36 长期投资 489 538 600 661 723 其他收益 52 64 42 20 8 固定资产 3749 3864 3698 3698 3659 公允价值变动收益 29 23 0 0 0 无形资产 776 681 738 808 819 投资净收益 52 6 6 6 6 其他非流动资产 2331 1852 1881 1888 1891 资产处置收益 -31 -103 -41 -47 -55 资产总计 9490 8938 9273 9316 9750 营业利润 403 508 618 734 879 流动负债 4261 4018 4362 4221 4390 营业外收入 7 9 11 10 9 短期借款 828 916 1521 1143 1322 营业外支出 4 8 5 5 6 应付票据及应付账款 958 925 1014 1081 1135 利润总额 406 509 624 738 882 其他流动负债 2476 2177 1827 1996 1933 所得税 44 71 63 82 102 非流动负债 2563 2280 1841 1451 1023 净利润 362 438 561 656 781 长期借款 2265 2066 1626 1236 808 少数股东损益 1 7 9 10 12 其他非流动负债 298 215 215 215 215 归属母公司净利润 361 431 552 646 769 负债合计 6825 6299 6203 5671 5413 EBITDA 1044 1159 1155 1295 1452 少数股东权益 147 82 91 101 114 EPS(元) 0.42 0.50 0.64 0.75 0.89 股本 867 866 866 866 866 资本公积 629 566 566 566 566 主要财务比率2022A2023A2024E2025E2026E 留存收益 1431 1790 2219 2720 3311 成长能力 归属母公司股东权益 2518 2557 2979 3543 4224 营业收入(%) 11.6 9.8 3.8 7.7 7.4 负债和股东权益 9490 8938 9273 9316 9750 营业利润(%) 9.6 26.0 21.6 18.8 19.8 归属于母公司净利润(%) 15.7 19.3 28.1 17.1 18.9 获利能力毛利率(%) 24.0 26.9 27.3 28.0 28.6 净利率(%) 3.6 3.9 4.8 5.3 5.8 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E ROE(%) 13.6 16.6 18.3 18.0 18.0 经营活动现金流 1034 1557 829 1636 1048 ROIC(%) 7.5 9.3 10.1 11.7 12.5 净利润 362 438 561 656 781 偿债能力 折旧摊销 453 472 408 440 474 资产负债率(%) 71.9 70.5 66.9 60.9 55.5 财务费用 148 162 141 135 116 净负债比率(%) 150.7 127.6 105.3 66.8 49.5 投资损失 -52 -6 -6 -6 -6 流动比率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.6 营运资金变动 79 360 -325 353 -382 速动比率 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 其他经营现金流 43 132 50 57 66 营运能力 投资活动现金流 -653 -587 -423 -621 -560 总资产周转率 1.1 1.2 1.3 1.3 1.4 资本支出 732 776 327 518 449 应收账款周转率 16.8 18.6 17.0 17.5 17.7 长期投资 -10 -32 -61 -61 -61 应付账款周转率 8.3 8.5 8.5 8.4 8.5 其他投资现金流 89 221 -35 -41 -49 每股指标（元） 筹资活动现金流 -469 -946 -994 -602 -631 每股收益(最新摊薄) 0.42 0.50 0.64 0.75 0.89 短期借款 -927 88 606 -378 179 每股经营现金流(最新摊薄) 1.20 1.81 0.96 1.90 1.22 长期借款 161 -200 -439 -390 -428 每股净资产(最新摊薄) 2.81 2.86 3.35 4.00 4.80 普通股增加 -1 -1 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -37 -63 0 0 0 P/E 29.6 24.8 19.4 16.5 13.9 其他筹资现金流 335 -771 -1161 166 -382 P/B 4.4 4.3 3.7 3.1 2.6 现金净增加额 -86 15 -589 413 -142 EV/EBITDA 14.3 12.2 12.1 10.2 8.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起 正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。 行业评级 看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（N