燃料油周报：油价反复震荡，燃料油基本面维持坚挺

期货研究报告|燃料油周报2024-11-03 油价反复震荡，燃料油基本面维持坚挺 研究院能源组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 基于对燃料油估值以及基本面的边际变化，可以继续关注逢高空FU裂解价差的机会。由于高硫燃料油现实基本面仍相对坚挺，建议暂时观望等待拐点。 投资逻辑 ■市场分析 近期油价反复波动，短期趋势较不明朗。一方面，中东地缘冲突仍存在不确定性，下周的美国大选结果也对市场有潜在影响；另一方面，欧佩克的决策方向也值得关注。10月为亚洲炼油商与中东产油国长协谈判时间，据Kpler等结构消息，中国相关买家对于长协货量的削减可能高达20%，远远超过合同内10%的可灵活性调整的货量范围，主要由于炼厂利润疲软叠加成品油需求萎缩。我们认为对于沙特来说这也是一种严峻挑战，核心在于在能源转型的大背景下，沙特要不要考虑下游炼厂客户的利润，如果沙特选择给炼厂让利，那么应该适当增产让油价下跌同时下调OSP，但如果沙特坚持当前策略维持产量低位与高OSP，那么炼厂只会更加难受，当前长协谈判的困境也许是沙特两难局面的一面镜子，不管减产与否沙特都会面临诸多挑战。在需求相对疲软的背景下，明年一季度油市或进入大幅累库阶段，整体基本面仍旧不容乐观，油价存在下行压力。 就燃料油自身基本面而言，虽然旺季已经过去，但近期高硫燃料油市场表现仍保持强势，超�我们此前的预期，我们认为有多重因素的驱动，供应端的因素占据主导。一方面，近期中东冲突加剧后，美国加码对伊朗相关的油轮制裁，伊朗燃料油�口有所下滑。参考船期数据，伊朗10月份高硫燃料油发货量预计为98万吨，环比9月减少 25万吨。此外，部分西区套利船货选择绕行非洲好望角，航行时间大幅增加从而阶段性收紧了亚太地区的供应。另一方面，欧洲炼厂秋检力度较大，叠加部分炼厂因火灾意外停产，导致西区燃料油市场偏紧，对亚太市场套利窗口关闭。参考船期数据，10月份西区对亚洲高硫燃料油发货量仅有207万吨，环比9月减少106万吨。此外，燃料油消费税抵扣政策调整尚未落地，前期观望的国内地方炼厂恢复采购。10月份我国高硫油进口预计达到109万吨，环比9月增加10万吨，11月份有望进一步反弹。最后，埃及燃料油需求超�季节性，主要由于国内天然气产量下滑，采购更多燃料油作为补充，10月份高硫燃料油进口量预计达到50万吨，与7月份水平基本持平。目前来看，高硫燃料油市场支撑因素仍存，市场结构短期或偏强运行。但考虑自身裂解价差已位于高位区间，随着利好因素逐步消退，我们认为冬季高硫燃料油估值存在回调 的空间。 低硫燃料油方面，近期市场表现相对平稳，没有高硫燃料油突🎧，但相比自身今年大部分时间更强。目前主要的支撑因素来自于四季度国内配额偏紧、国产量下滑的预期。如果没有新配额下发，预计四季度国产量显著下滑，需要从海外进口更多船货。目前海外剩余产能仍较为充裕，来自科威特、西区以及汽柴油调和池的组分将补充现货供应，近期尼日利亚Dangote炼厂也在间断性�口低硫燃料油，或反映其二次装置 并不稳定。综合来看，我们认为四季度LU市场结构将持续受到支撑，站在中期视角，剩余产能充裕、下游需求被逐步替代的格局并未改变，尤其海外汽柴油裂解持续走 低，低硫燃料油相对汽柴油价差已攀升至近两年高位区间，考虑到调和组分的分流影响，LU估值面临上方阻力。 策略 单边中性，观望为主；逢高空FU对Brent裂解价差（可等待拐点信号再入场） ■风险 俄罗斯炼厂检修量超预期；伊朗燃料油�口低于预期；中东发电需求超预期；船燃需求替代超预期； 目录 策略摘要1 投资逻辑1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨5 图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨5 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手5 图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手5 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶5 图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无5 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨6 图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨6 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手6 图10:INELU总成交持仓量丨单位：手6 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶6 图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨6 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨7 图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨7 图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨8 图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨8 图21:新加坡高硫380月差丨单位：美元/吨8 图22:新加坡高硫380月差季节性丨单位：美元/吨8 图23:新加坡高硫对BRENT裂差丨单位：美元/桶8 图24:新加坡高硫裂差季节性丨单位：美元/桶8 图25:新加坡VLSFO掉期丨单位：美元/吨9 图26:新加坡VLSFO掉期月差丨单位：美元/吨9 图27:新加坡VLSFO/HSFO价差丨单位：美元/吨9 图28:新加坡VLSFO对BRENT裂差丨单位：美元/吨9 图29:新加坡高硫380远期曲线丨单位：美元/吨9 图30:新加坡VLSFO远期曲线丨单位：美元/吨9 图31:西北欧燃料油库存丨单位：千吨10 图32:新加坡燃料油库存丨单位：千桶10 图33:富查伊拉燃料油库存丨单位：百万桶10 图34:美国燃料油库存丨单位：千桶10 图35:俄罗斯燃料油产量丨单位：千吨10 图36:俄罗斯燃料油�口量丨单位：千吨10 图37:巴西燃料油产量丨单位：桶11 图38:墨西哥燃料油产量丨单位：千吨11 图39:新加坡船燃总销量丨单位：千吨11 图40:新加坡单船平均加油量丨单位：吨11 图41:中国燃料油进口量丨单位：吨11 图42:中国燃料油�口量丨单位：吨11 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨 FU主力合约结算价2024/10/272024/10/202024/9/27 4700 4200 3700 3200 2700 2200 1700 1200 2023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/10 3200 3000 2800 2600 2400 2200 2000 1800 1600 1400 1200 01/202506/2025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手 成交持仓比（右轴）主力合约成交量（左轴） 400000主力合约持仓量（左轴） 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 2024/102024/102024/102024/102024/102024/10 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 成交持仓比（右轴） FU总持仓量（左轴） FU总成交量（左轴） 2024/102024/102024/102024/102024/102024/10 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无 FU-SCFU-BrentFU-WTIFU/SCFU/BrentFU/WTI 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 2024/05/162024/07/162024/09/16 1.30 1.20 1.10 1.00 0.90 0.80 0.70 0.60 0.50 2024/07/012024/08/012024/09/012024/10/01 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨 LU主力合约结算价2024/10/272024/10/202024/9/27 6000 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 2023/4/32023/8/32023/12/32024/4/32024/8/3 4300 4200 4100 4000 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 11/202401/202503/202505/202507/202509/2025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手图10:INELU总成交持仓量丨单位：手 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 1.0 成交持仓比（右轴） 主力合约持仓量（左轴） 主力合约成交量（左轴） 0.8 0.6 0.4 0.2 600000 500000 400000 300000 200000 100000 3.0 成交持仓比（右轴） LU总持仓量（左轴） LU总成交量（左轴） 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 00.000.0 2024/092024/092024/092024/102024/102024/102024/102024/092024/092024/102024/102024/10 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨 LU-SCLU-BrentLU-WTILU主力-FU主力 60 50 40 30 20 10 0 2024/07/012024/08/012024/09/012024/10/01 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2024/8/302024/9/132024/9/272024/10/112024/10/2 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨 内外盘价差(右轴) 700 600 500 400 300 200 100 0 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 1000 800 600 400 200 0 内外盘价差(右轴) 新加坡Marine0.5%掉期M-1 INELU主力结算价(换算为美元) 300 250 200 150 100 50 0 -50 2024/42024/72024/10 数据来源：PlattsBloomberg华泰期货研究院数据来源：PlattsBloomberg华泰期货研究院 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨 600 500 400 300 200 100 0 Sing180cstHSFO