信用策略周报：信用，配置时机到了吗？

信用策略周报20241103 信用，配置时机到了吗？ 2024年11月03日 当周聚焦：10月信用表现如何？利差行至当前位置是否要提前布局了？ 10月信用表现如何？ 回顾10月信用债行情，大致经历了急跌-分层修复-再回调三个阶段：（1）10月8-9日，赎回压力下信用债延续节前的急跌且跌幅较深。 （2）10月10-18日，理财赎回可控，机构欠配压力仍在，叠加化债背景下提振市场情绪，信用快速修复但再度分层。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001 （3）10月19-31日，股债“跷跷板”效应延续，利率走出“倒V”型走势，赎回扰动加重对流动性担忧，信用再次回调且分层深化。 邮箱：tanyiming@mszq.com分析师刘雪执业证书：S0100523090004 全月来看，信用表现分化明显： 邮箱：liuxue@mszq.com （1）中高等级二永债表现最好，3-5年期债项大多全月录得0.4%以上的正收益，3年内回报率亦在0.3-0.4%，整体跑赢其他债券品种；（2）其次是中高等级短端信用，整体也跑赢利率品种，全月录得0.2%以上的正收益； 相关研究1.可转债周报20241103：转债主体2024Q3业绩如何？-2024/11/032.批文审核周度跟踪20241103：本周通过批 （3）10月虽有化债行情演绎，但流动性较差的弱资质城投债在赎回扰动下时有大幅度的高估值抛盘，故而全月来看，信用下沉的回报率表现相对不佳； （4）而长端及超长端普信10月整体录得负收益，整体跑输利率债，尤其是 文增加而终止批文减少-2024/11/02 3.城投随笔系列：2.5%以上，城投债有哪些？ -2024/11/02 4.高频数据跟踪周报20241102：猪肉均价环 中低等级超长端债项。 周下降-2024/11/025.固收周度点评20241102：财政“谜底”即 信用利差至此，需要提前布局吗？ 将揭晓-2024/11/02 展望后市，短期内的“逆风”因素依然存在，尤其是财政政策落地后供给冲 击带来的流动性压力，其中预期差仍然存在，而调整波动至今品种间利差对比来看，二永仍有不错空间，故而对信用方面的参与建议优选二永、中高等级等流动性较好品种。 但与此同时，普通信用债，乃至中低等级城投债当中，作为底仓品种也需提 前布局，随着后续化债的落实叠加年底抢配行情，对于相对稳定的负债端，或可在合意位置抢先布局明年。 正文部分回顾了当周信用（10月28日-11月03日，下同）一二级市场表 现。 风险提示：城投口径偏差；样本偏误；区域及平台评价的主观性；成交数据 处理及局限性。 目录 1信用利差至此，需要提前布局吗？3 2一级发行：普信债降久期8 2.1城投债：省级平台为当周净偿还主力9 2.2产业债：继续净融入11 2.3金融债：近两周二永发行放量13 3二级成交：成交小幅上量15 3.1城投债：普遍降久期15 3.2产业债：小幅拉久期16 3.3二永债：久期中枢降至3年17 4收益率与利差：11月信用会如何演绎？19 5风险提示27 插图目录28 表格目录28 当周聚焦：10月信用表现如何？利差行至当前位置是否要提前布局了？ 1信用利差至此，需要提前布局吗？ 回顾10月信用债行情，大致经历了急跌-分层修复-再回调三个阶段： 图1：近期中短票收益率走势（bp）图2：近期中短票信用利差走势（bp） AA+1YAA+3YAA+5Y AA1YAA3YAA5Y 110 90 70 50 202 2024-0 30 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 10月8-9日，赎回压力下信用债延续节前的急跌且跌幅较深。 9月末股市快速大涨，股债“跷跷板”效应下理财仍有赎回压力，进而分流部分理财、公募资金负债端，相关产品赎回压力之下，抛售信用债成为不得已之举，进而导致主要信用品种普跌且跌幅普遍在10-50bp，部分弱资质主体50+bp的抛盘亦不在少数。 图3：急跌阶段公募普信债成交偏离分布（bp）图4：近期主要买盘周度净买入普信债情况（亿元） 100% 80% 60% 低于-50-50-10-1000101050高于50 1800 1200 金公公行理财其他产品 行主要盘日均净入 1800 1200 40% 20% 0% 600 0 600 11-03 10-20 10-06 09-22 09-08 08-25 08-11 07-28 07-14 06-30 06-16 06-02 05-19 05-05 04-21 04-07 03-24 03-10 02-25 02-04 01-21 01-07 0 2024-10-12 2024-10-11 2024-10-10 2024-10-09 2024-10-08 2024-09-30 -600 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 -600 10月10-18日，理财赎回可控，机构欠配压力仍在，叠加化债背景下提振市场情绪，信用快速修复但再度分层。 10月中旬起，A股震荡走弱，资金面边际转松，债市表现整体偏强。股债“跷跷板”效应下理财规模逐步回暖，对信用配置需求不减，叠加近年“力度最大”化债 措施预期，信用尤其是城投债估值快速修复，中短端票息资产被迅速“下去”。而在交易化债的逻辑下，长端及超长端估值修复相对缓慢，信用表现分层。 图5：近期银行理财周度净买入普信债情况（亿元）图6：近期基金公司周度净买入普信债情况（亿元） 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 10月19-31日，股债“跷跷板”效应延续，利率走出“倒V”型走势，赎回扰动加重对流动性担忧，信用再次回调且分层深化。 10月19-28日，税期临近，资金面略有收敛，市场对增量政策预期反复博弈，叠加权益市场表现较好，股债“跷跷板”效应下，债市震荡走弱；月末，央行释放流动性维稳信号，叠加资金面处于均衡宽松，债市情绪有所回暖。 期间，在市场对流动性充斥着担忧的背景下，信用整体回调，且分层深化：（1）流动性较好的二永等类利率品种，以及中高等级短端信用回调幅度更小，大多落在10bp以内；（2）弱资质主体，以及5年期及以上的长端及超长端信用回调幅度多在10bp以上。 全月来看，信用表现分化明显： （1）中高等级二永债表现最好，3-5年期债项大多全月录得0.4%以上的正收益，3年内回报率亦在0.3-0.4%，整体跑赢其他债券品种； （2）其次是中高等级短端信用，整体也跑赢利率品种，全月录得0.2%以上的正收益； （3）10月虽有化债行情演绎，但流动性较差的弱资质城投债在赎回扰动下时有大幅度的高估值抛盘，故而全月来看，信用下沉的回报率表现相对不佳； （4）而长端及超长端普信10月整体录得负收益，整体跑输利率债，尤其是中低等级超长端债项。 图7：10月债市收益率、信用利差变动（bp） 类别 评级 09-30 10-09 10-18 10-31 ① ② ③ 10月变动 走势 09-30 10-09 10-18 10-31 ① ② ③ 10月变动 走势 1Y 1.37 1.43 1.43 1.43 6.0 0.5 -0.7 5.8 3Y 1.56 1.69 1.61 1.58 13.0 -8.0 -3.0 2.0 国债 - 5Y 1.84 1.89 1.79 1.79 5.0 -10.0 0.6 -4.4 7Y 2.07 2.09 2.00 2.03 1.3 -8.1 2.5 -4.4 10Y 2.15 2.18 2.12 2.15 2.4 -5.5 2.7 -0.4 1Y 2.18 2.33 2.05 2.11 15.0 -28.1 6.3 -6.7 52.5 49.7 33.2 40.0 -2.9 -16.5 6.9 -12.5 3Y 2.32 2.44 2.17 2.30 12.2 -27.6 13.2 -2.1 44.6 51.8 34.2 43.7 7.2 -17.5 9.5 -0.9 AAA 5Y 2.38 2.53 2.27 2.44 15.5 -26.0 16.5 6.0 42.8 56.5 38.4 55.1 13.7 -18.1 16.7 12.4 7Y 2.40 2.54 2.34 2.44 13.5 -19.2 10.0 4.3 24.3 34.2 25.1 28.5 9.8 -9.0 3.3 4.1 10Y 2.55 2.71 2.49 2.64 15.9 -22.4 15.9 9.4 30.5 44.5 28.5 42.1 14.0 -16.0 13.6 11.6 1Y 2.26 2.43 2.11 2.18 17.0 -32.1 7.3 -7.7 60.5 59.7 39.2 47.0 -0.9 -20.5 7.9 -13.5 3Y 2.40 2.56 2.24 2.37 16.2 -32.6 13.2 -3.1 52.5 63.7 41.1 50.6 11.2 -22.5 9.4 -1.9 AA+ 5Y 2.49 2.66 2.35 2.53 16.5 -31.0 18.5 4.0 54.7 69.5 46.4 65.1 14.7 -23.1 18.7 10.4 7Y 2.52 2.68 2.48 2.61 16.5 -20.2 13.0 9.3 36.2 49.0 39.0 45.3 12.8 -10.0 6.3 9.1 10Y 2.76 2.95 2.77 2.91 18.9 -18.4 13.9 14.4 51.5 68.5 56.6 68.1 17.0 -12.0 11.6 16.6 1Y 2.35 2.62 2.21 2.30 27.0 -41.1 9.3 -4.7 69.5 78.7 49.2 59.0 9.1 -29.5 9.9 -10.5 3Y 2.52 2.75 2.35 2.47 23.2 -40.6 12.2 -5.1 64.5 82.7 52.1 60.6 18.2 -30.5 8.5 -3.9 城投债 AA 5Y 2.61 2.78 2.46 2.67 17.5 -32.0 20.5 6.0 66.2 82.0 57.9 78.6 15.7 -24.1 20.7 12.4 7Y 2.64 2.79 2.62 2.78 15.5 -17.2 16.0 14.3 48.2 60.0 53.0 62.3 11.8 -7.0 9.3 14.1 10Y 2.90 3.07 2.99 3.18 16.9 -8.4 18.9 27.4 65.5 80.5 78.6 95.1 15.0 -1.9 16.6 29.6 1Y 2.47 2.83 2.32 2.44 36.0 -51.0 12.5 -2.4 81.5 99.7 60.3 73.3 18.1 -39.4 13.1 -8.2 3Y 2.64 2.88 2.48 2.62 24.2 -40.6 14.2 -2.1 76.5 95.7 65.1 75.6 19.2 -30.5 10.5 -0.9 AA(2) 5Y 2.84 3.03 2.79 2.99 19.5 -24.0 19.5 15.0 89.2 107.0 90.9 110.6 17.7 -16.1 19.7 21.4 7Y 2.88 3.05 2.96 3.12 17.5 -9.2 16.0 24.3 72.2 86.0 87.0 96.3 13.8 1.0 9.3 24.1 10Y 3.14 3.33 3.33 3.52 18.9 -0.4 18.9 37.4 89.5 106.5 112.6 129.1 17.0 6.1 16.6 39.6 1Y 2.61 3.07 2.65 2.77 46.0 -42.1 12.3 16.3 95.5 123.7 93.2 106.0 28.1 -30.5 12.9 10.5 3Y 2.96 3.20 2.81 3