Q3稳健，腰部产品支撑加强

阿 2024年11月01日 顾向君 H70420@capitalcom.tw 目标价(元)221 公司基本资讯产业别食品饮料 A股价(2024/10/31)200.90 上证指数(2024/10/31)3279.82 股价12个月高/低267.74/147.01 总发行股数(百万)1219.96 A股数(百万)1219.96 A市值(亿元)2450.91 主要股东山西杏花村汾酒集团有限责 任公司 (56.65) 每股净值(元)27.76 股价/账面净值7.24 一个月三个月一年股价涨跌()11.113.5-16.4 出刊日期 前日收盘 评等  2024-11-01 154.15 区间操作 2024-04-26 245.58 买进 2023-10-27 242.88 买进 2023-07-25 209.30 买进 2023-06-05 212.00 买进  近期评等 产品组合 中高价酒 72.4 其他酒类 27.6 机构投资者占流通A股比例基金 14.1 一般法人 72.1 股价相对大盘走势 山西汾酒(600809.SH)TRADINGBUY区间操作 Q3稳健，腰部产品支撑加强结论与建议： 业绩概要： 2024年前三季度，公司实现营收313.6亿，同比增17.3%，录得归母净利润113.5亿，同比增20.3%；3Q单季度实现营收86.1亿，同比增11.4%，录得归母净利润29.4亿，同比增10.4%。业绩符合预期。 点评： 腰部及玻汾支撑效果加强。拆分收入看，Q3青花有所放量，中高价酒营收增速较Q2回升（Q2YOY+1.5%），实现营收61.9亿，同比增6.7%，我们估计腰部产品、玻汾维持较强的支撑效果；低价白酒实现收入24 亿，同比增25.6%。区域看，省内实现收入35亿，同比增12%，省外实现收入50.9亿，同比增11%。受产品结构变化影响，3Q毛利率同比下降0.7pct至74.3%。 费率小幅上升，销售费用率平稳。3Q期间费用率同比上升0.78pct至15.38%，其中，销售费用率较稳定，同比下降0.07pct，管理费用率同比上升0.61pct，研发费用率同比上升0.36pct，财务费用率同比下降0.11pct。 现金流表现亮眼。前三季度经营活动现金净流入114.3亿，同比增56.6%，其中3Q净流入35亿，同比增67%，主要由于报告期销售商品收到的现金增加，以及银行承兑汇票贴现收回的现金增加。 三季度末合同负债余额54.8亿，同比增6%，环比下降4.4%，表现较平稳，回款进度在90%左右，考虑Q4基期不高，业绩有望环比提速。略下调盈利预测，预计2024-2026年将分别实现净利润126.7亿、145.5亿和166.7亿（原预测为129.4亿、154亿和182.2亿），分别同比增21.4%、14.9%和14.6%，EPS分别为10.38元、11.93元和13.67元，当前股价对应PE分别为19倍、17倍和15倍，维持“区间操作”的投资建议。 风险提示：省外扩张不及预期，行业竞争加剧，费用投放超预期 ....................................................接续下页............................................................... 年度截止12月31日 2021 2022 2023 2024F 2025F 2026F 纯利(Netprofit) RMB百万元 5314 8096 10438 12667 14551 16671 同比增减 ％ 72.56 52.36 28.93 21.36 14.87 14.57 每股盈余(EPS) RMB元 4.37 6.65 8.56 10.38 11.93 13.67 同比增减 ％ 23.22 51.99 28.78 21.26 14.87 14.57 市盈率(P/E) X 46 30 23 19 17 15 股利(DPS) RMB元 1.80 3.32 4.37 5.19 5.96 6.83 股息率(Yield) ％ 0.90 1.65 2.18 2.58 2.97 3.40 【投资评等说明】 评等 定义 强力买进（StrongBuy）潜在上涨空间≥35% 买进（Buy）15%≤潜在上涨空间<35% 区间操作（TradingBuy）5%≤潜在上涨空间<15% 无法由基本面给予投资评等 中立（Neutral） 预期近期股价将处于盘整建议降低持股 附一：合幷损益表 百万元 2021 2022 2023 2024F 2025F 2026F 营业收入 19971 26214 31928 37822 44179 50228 经营成本 5011 6460 7884 9285 10909 12390 营业税金及附加 3730 4602 5832 6542 7641 8688 销售费用 3160 3404 3217 3748 4685 5183 管理费用 1167 1214 1202 1422 1661 1889 财务费用 -33 -37 -8 -18 -21 -24 资产减值损失 0 0 0 0 投资收益 72 330 499 298 300 357 营业利润 7029 10873 14224 17016 19450 22283 营业外收入 71 6 5 4 4 4 营业外支出 10 3 24 15 16 16 利润总额 7091 10876 14205 17006 19439 22272 所得税 1701 2719 3747 4314 4860 5568 少数股东损益 76 61 20 24 29 32 归属于母公司所有者的净利润 5314 8096 10438 12667 14551 16671 附二：合幷资产负债表 百万元 2021 2022 2023 2024F 2025F 2026F 货币资金 6146 11201 3775 3397 4722 6731 应收账款 1 1 0 0 0 0 存货 8189 9650 11573 13540 15571 17439 流动资产合计 25286 29202 34608 40145 47371 56845 长期股权投资 76 80 94 104 109 111 固定资产 2247 2125 1926 2023 2124 2230 在建工程 247 355 829 1244 1617 1940 非流动资产合计 4669 7484 9488 10721 11794 12737 资产总计 29955 36686 44096 50867 59165 69583 流动负债合计 14265 14846 15147 15764 16693 18670 非流动负债合计 103 94 674 472 543 624 负债合计 14368 14941 15821 16236 17236 19294 少数股东权益 364 425 438 460 483 507 股东权益合计 15223 21321 27837 34171 41446 49782 负债及股东权益合计 29955 36686 44096 50867 59165 69583 附三：合幷现金流量表 百万元 2021 2022 2023 2024F 2025F 2026F 经营活动产生的现金流量净额 7645 10310 7225 11347 14137 16575 投资活动产生的现金流量净额 -4837 -2894 -10220 -6,808 -6,627 -7,032 筹资活动产生的现金流量净额 -183 -2208 -4432 -4,917 -6,185 -7,534 现金及现金等价物净增加额 2625 5209 -7426 -378 1325 2009 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。 2024年11月1日 3