存货及合同负债增长预示交付提速，海外市场获重大突破

业绩简评 2024年10月29日公司披露三季报，前三季度公司实现营收90.7亿元，同比增长21.1%；实现归母净利润6.85亿元，同比下降33.6%，实现扣非归母净利6.12亿元，同比下降18.6%。其中，Q3实现营收37.9亿元，同比增长5.9%，环比增长6.6%；实现归母净利润2.51亿元，同比增长17.6%，环比增长49.8%；扣非归母净利2.24亿元，同比增长228.7%，环比增长48.3%。 经营分析 综合毛利率环比略有下降，同比修复仍然明显：公司Q3综合毛利 人民币(元)成交金额(百万元) 率为14.9%，较上半年综合毛利率下降约1.2pct，考虑会计政策 变更后测算同口径毛利率同比修复约3.4pct，预计主要受益于国内风机招投标价格企稳，以及销量增加带来的规模效应。近期行业整机巨头齐聚签署行业自律公约，国内整机环节价格竞争有望放缓，大型化技术持续推进及下游需求放量规模效应逐步体现的背景下，公司盈利能力有望回暖。 存货及合同负债高增，年尾旺季交付有望加速：截至三季度末，公 公司基本情况（人民币） 司存货规模为63.4亿元，同比增长68.0%，环比增长36.9%，合同负债规模50.7亿元，同比增长49.9%，环比增长36.2%，进入Q4风电安装并网旺季，公司交付速度有望加速。 海外市场突破显著，收入结构有望优化：10月27日，公司公告签 订印度1624MW风电机组销售合同，海外市场取得重大突破。海外市场订单盈利性较国内订单更优，随着公司海外订单逐步兑现，有望改善公司收入结构，提升盈利质量。 盈利预测、估值与评级 根据公司三季报及我们对行业最新判断，调整2024-2026年归母净利润预测至22.1、28.1、31.9亿元，对应PE为16、13、11倍，维持“买入”评级。 风险提示 35.00 33.00 31.00 29.00 27.00 25.00 23.00 21.00 231030 240130 240430 240731 成交金额三一重能沪深300 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 12,325 14,939 22,724 29,147 32,039 营业收入增长率 21.13% 21.21% 52.12% 28.26% 9.92% 归母净利润(百万元) 1,648 2,007 2,211 2,805 3,191 归母净利润增长率 3.56% 21.78% 10.17% 26.87% 13.77% 摊薄每股收益(元) 1.385 1.664 1.802 2.287 2.602 每股经营性现金流净额 0.54 0.80 2.18 3.04 2.58 ROE(归属母公司)(摊薄) 14.73% 15.68% 15.69% 17.35% 17.25% P/E 21.14 17.19 16.02 12.62 11.10 P/B 3.12 2.70 2.51 2.19 1.91 风电装机不及预期；竞争加剧风险；原材料价格波动。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 10,175 12,325 14,939 22,724 29,147 32,039 货币资金 3,980 9,098 11,547 13,810 17,628 19,306 增长率 21.1% 21.2% 52.1% 28.3% 9.9% 应收款项 2,835 3,455 5,367 5,773 7,405 8,139 主营业务成本 -7,269 -9,422 -12,395 -18,661 -23,813 -26,092 存货 1,528 1,636 3,087 3,068 3,914 4,289 %销售收入 71.4% 76.4% 83.0% 82.1% 81.7% 81.4% 其他流动资产 1,938 3,801 2,854 3,828 4,733 5,139 毛利 2,906 2,903 2,544 4,063 5,334 5,947 流动资产 10,281 17,990 22,855 26,478 33,680 36,873 %销售收入 28.6% 23.6% 17.0% 17.9% 18.3% 18.6% %总资产 57.9% 68.1% 68.5% 71.8% 75.8% 76.9% 营业税金及附加 -69 -97 -119 -182 -233 -256 长期投资 227 334 1,278 1,278 1,278 1,278 %销售收入 0.7% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 5,115 5,194 5,405 5,850 6,234 6,557 销售费用 -660 -764 -1,085 -909 -1,166 -1,282 %总资产 28.8% 19.7% 16.2% 15.9% 14.0% 13.7% %销售收入 6.5% 6.2% 7.3% 4.0% 4.0% 4.0% 无形资产 288 375 716 694 673 653 管理费用 -349 -410 -535 -750 -927 -987 非流动资产 7,481 8,426 10,521 10,397 10,756 11,055 %销售收入 3.4% 3.3% 3.6% 3.3% 3.2% 3.1% %总资产 42.1% 31.9% 31.5% 28.2% 24.2% 23.1% 研发费用 -542 -768 -872 -1,159 -1,457 -1,602 资产总计 17,762 26,415 33,376 36,875 44,436 47,928 %销售收入 5.3% 6.2% 5.8% 5.1% 5.0% 5.0% 短期借款 2,755 3,131 2,225 2,314 2,820 1,751 息税前利润（EBIT） 1,285 863 -66 1,064 1,551 1,821 应付款项 5,308 7,261 11,599 12,093 15,429 16,904 %销售收入 12.6% 7.0% n.a 4.7% 5.3% 5.7% 其他流动负债 4,401 4,047 5,249 7,148 8,793 9,542 财务费用 -50 68 187 95 94 170 流动负债 12,463 14,439 19,073 21,555 27,041 28,198 %销售收入 0.5% -0.6% -1.2% -0.4% -0.3% -0.5% 长期贷款 1,342 614 1,135 1,135 1,135 1,135 资产减值损失 -135 -141 -31 0 0 0 其他长期负债 117 180 374 88 89 87 公允价值变动收益 39 -74 -44 0 0 0 负债 13,922 15,233 20,582 22,778 28,265 29,419 投资收益 521 936 1,798 1,200 1,400 1,500 普通股股东权益 3,840 11,183 12,793 14,092 16,160 18,493 %税前利润 28.3% 49.7% 74.9% 46.9% 43.1% 40.6% 其中：股本 989 1,189 1,206 1,226 1,226 1,226 营业利润 1,853 1,891 2,376 2,559 3,245 3,691 未分配利润 1,813 3,411 4,842 6,439 8,508 10,840 营业利润率 18.2% 15.3% 15.9% 11.3% 11.1% 11.5% 少数股东权益 0 0 0 5 11 16 营业外收支 -15 -5 23 0 0 0 负债股东权益合计 17,762 26,415 33,376 36,875 44,436 47,928 税前利润 1,838 1,886 2,399 2,559 3,245 3,691 利润率 18.1% 15.3% 16.1% 11.3% 11.1% 11.5% 比率分析 所得税 -247 -233 -393 -343 -435 -495 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 13.4% 12.3% 16.4% 13.4% 13.4% 13.4% 每股指标 净利润 1,591 1,653 2,007 2,216 2,810 3,196 每股收益 1.61 1.39 1.66 1.80 2.29 2.60 少数股东损益 0 5 0 5 5 5 每股净资产 3.88 9.40 10.61 11.49 13.18 15.08 归属于母公司的净利润 1,591 1,648 2,007 2,211 2,805 3,191 每股经营现金净流 0.54 0.54 0.80 2.18 3.04 2.58 净利率 15.6% 13.4% 13.4% 9.7% 9.6% 10.0% 每股股利 0.00 0.43 0.59 0.50 0.60 0.70 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 41.44% 14.73% 15.68% 15.69% 17.35% 17.25% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 8.96% 6.24% 6.01% 5.99% 6.31% 6.66% 净利润 1,591 1,653 2,007 2,216 2,810 3,196 投入资本收益率 14.01% 5.07% -0.34% 5.25% 6.67% 7.37% 少数股东损益 0 5 0 5 5 5 增长率 非现金支出 437 475 491 430 491 551 主营业务收入增长率 9.28% 21.13% 21.21% 52.12% 28.26% 9.92% 非经营收益 -524 -940 -1,945 -1,024 -1,177 -1,296 EBIT增长率 -4.84% -32.81% -107.68%-1704.06% 45.78% 17.41% 营运资金变动 -975 -542 413 1,057 1,610 715 净利润增长率 16.01% 3.56% 21.78% 10.17% 26.87% 13.77% 经营活动现金净流 529 646 966 2,679 3,734 3,167 总资产增长率 25.38% 48.72% 26.35% 10.49% 20.50% 7.86% 资本开支 -1,817 -2,598 -3,505 -324 -850 -850 资产管理能力 投资 622 -771 1,841 0 0 0 应收账款周转天数 39.4 56.7 75.0 56.0 56.0 56.0 其他 1,353 -203 616 1,200 1,400 1,500 存货周转天数 88.8 61.3 69.5 60.0 60.0 60.0 投资活动现金净流 159 -3,572 -1,049 876 550 650 应付账款周转天数 158.5 141.2 157.1 140.0 140.0 140.0 股权募资 0 5,512 25 -254 0 0 固定资产周转天数 143.8 119.6 118.5 84.3 69.9 66.7 债权募资 1,501 2,073 2,930 -204 505 -1,068 偿债能力 其他 -108 -24 -684 -817 -959 -1,063 净负债/股东权益 1.05% -58.30% -64.27% -73.75% -84.78% -88.90% 筹资活动现金净流 1,393 7,561 2,2