3Q24汽车毛利率超预期，但三费环比高增，静待高端车型和出口贡献

交银国际研究 公司更新 汽车 收盘价 港元295.00 目标价 港元379.22↑ 潜在涨幅 +28.5% 2024年10月31日 比亚迪股份(1211HK) 3Q24汽车毛利率超预期，但三费环比高增；静待高端车型和出口贡献 3Q24汽车毛利率超预期，但三费环比呈现高增。比亚迪3Q24归母净利润同/环比+11.5%/+28.1%至116.0亿元（人民币，下同），扣非净利润108.8亿元，同/环比+12.7%/+27.0%。3Q24收入2,011.3亿元，同/环比+24.0%/ +14.2%。3Q24毛利率21.9%，超我们和市场预期，环比+3.2个百分点，主要因为汽车业务毛利率环比改善明显。期内碳酸锂价格下跌，规模效应和 个股评级 买入 1年股价表现 DMI5.0车型开始放量等多重因素推动下，汽车业务毛利率超预期。同时1211HK恒生指数 3Q价格更高的插混主力车型秦L/海豹06的贡献，也带动ASP的上升。 3Q24三费支出均环比大幅增长，销售/管理/研发支出环比分别+27.8%/ +20.1%/52.0%，都创历史新高，我们认为主要是由于高端化车型和智能化的支出有明显增长，以及3QDMI5.0的车型投放较多。受三费上升影响，3Q单车净利~0.93万元，略低于预期。 国内依靠垂直供应链和规模效应稳住市场份额，静待高端车型和海外贡献 。我们认为随着4季度旺季的到来，叠加DMI5.0车型的持续放量，销量 按季将持续上升至130-150万辆的水平（3Q24113万辆）。规模效应下毛 利或有进一步改善空间。在明年20万元以下的乘用车市场，比亚迪依然会依靠垂直供应链和高毛利的优势稳住市场份额。3季度的业绩还没看到高端车型和出口的明显贡献。3季度只有腾势Z9GT上市，而腾势Z9GT在9月才开始交付。另外，方程豹品牌在智驾上与华为展开合作的豹8还未上市。出口方面，3季度受到欧盟关税政策的影响，出口占比环比有所下滑。3季度新进入越南、巴基斯坦、突尼斯等国家和地区。随着海外工厂陆续开始投产，海外销量有望上升。 维持买入，上调盈利预测和目标价。我们上调2024-26年盈利预测14%/19.4%/23.3%，主要反映较高的销量预测，和高端车型和海外销量贡献增长，带动利润率改善。根据SOTP，目标价上调至379.22港元（原306.48港元）。维持买入。 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 10/232/246/2410/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元) 319.60 52周低位(港元) 171.70 市值(百万港元) 1,245,854.02 日均成交量(百万) 5.30 年初至今变化(%) 37.59 200天平均价(港元) 237.41 资料来源:FactSet 陈庆 angus.chan@bocomgroup.com (86)2160653601 李柳晓,PhD,CFA joyce.li@bocomgroup.com 财务数据一览 (852)37661854 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 424,061 602,315 764,807 905,383 1,056,896 同比增长(%) 96.2 42.0 27.0 18.4 16.7 净利润(百万人民币) 16,622 30,041 41,124 52,407 64,504 每股盈利(人民币) 7.38 13.33 18.25 23.26 28.63 同比增长(%) 445.9 80.7 36.9 27.4 23.1 前EPS预测值(人民币) 16.01 19.48 23.22 调整幅度(%) 14.0 19.4 23.3 市盈率(倍) 36.6 20.3 14.8 11.6 9.4 每股账面净值(人民币) 49.28 61.61 80.82 105.31 135.44 市账率(倍) 5.49 4.39 3.34 2.57 2.00 股息率(%) 0.0 0.1 0.1 0.2 0.2 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:比亚迪3季度业绩 人民币百万 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 QoQ YoY 9M23 9M24 YoY 营业收入 120,174 139,951 162,151 180,041 124,944 176,182 201,125 14.2% 24.0% 422,275 502,251 18.9% 营业成本 (98,707) (113,745) (126,275) (141,832) (97,603) (143,257) (157,094) 9.7% 24.4% (338,727) (397,954) 17.5% 毛利 21,467 26,206 35,876 38,209 27,341 32,926 44,031 33.7% 22.7% 83,548 104,298 24.8% 销售费用 (4,648) (6,190) (6,389) (7,984) (6,804) (7,513) (9,604) 27.8% 50.3% (17,227) (23,921) 38.9% 管理费用 (3,366) (3,453) (3,462) (3,182) (3,769) (3,926) (4,715) 20.1% 36.2% (10,280) (12,409) 20.7% 研发费用 (6,238) (7,597) (11,104) (14,637) (10,611) (9,010) (13,698) 52.0% 23.4% (24,938) (33,319) 33.6% 财务费用 (6) 1,109 169 203 194 (263) (958) 264.4% -666.7% 1,272 (1,027) -180.7% 税金及附加 (2,245) (2,404) (2,847) (2,854) (2,141) (3,153) (4,105) 30.2% 44.2% (7,496) (9,399) 25.4% 其他收益 688 1,170 962 2,434 1,796 3,028 4,228 39.6% 339.4% 2,820 9,052 221.0% 投资收益 245 345 384 660 622 587 650 10.7% 69.1% 975 1,859 90.7% 资产减值损失 (492) (413) (500) (783) (643) (888) (968) 9.0% 93.6% (1,405) (2,499) 77.8% 信用减值损失 (230) (381) (411) (558) (326) (463) (457) -1.3% 11.3% (1,021) (1,247) 22.1% 公允价值变动收益 81 6 180 (9) 143 205 48 -76.5% -73.2% 267 396 48.4% 资产处置收益 42 34 47 (33) (4) (4) (29) 606.9% -161.4% 123 (38) -130.5% 营业利润 5,299 8,433 12,906 11,466 5,798 11,525 14,423 25.2% 11.8% 26,637 31,747 19.2% 营业外收入 142 164 183 222 247 229 256 12.0% 40.2% 489 733 49.9% 营业外支出 (223) (414) (423) (485) (329) (243) (588) 142.1% 38.9% (1,061) (1,160) 9.4% 利润总额 5,217 8,183 12,665 11,203 5,717 11,511 14,091 22.4% 11.3% 26,065 31,320 20.2% 所得税 (847) (1,113) (1,779) (2,186) (946) (2,168) (1,957) -9.7% 10.0% (3,739) (5,072) 35.7% 净利润 4,370 7,070 10,887 9,018 4,771 9,342 12,134 29.9% 11.5% 22,326 26,248 17.6% 少数股东损益 (240) (246) (474) (344) (202) (280) (527) 88.5% 11.3% (960) (1,009) 5.2% 归母净利润 4,130 6,824 10,413 8,674 4,569 9,062 11,607 28.1% 11.5% 21,367 25,238 18.1% 扣非归母净利润 3,565 6,130 9,654 9,114 3,752 8,563 10,877 27.0% 12.7% 19,349 23,192 19.9% 费用%销售费用 -3.9% -4.4% -3.9% -4.4% -5.4% -4.3% -4.8% -4.1% -4.8% 管理费用 -2.8% -2.5% -2.1% -1.8% -3.0% -2.2% -2.3% -2.4% -2.5% 研发费用 -5.2% -5.4% -6.8% -8.1% -8.5% -5.1% -6.8% -5.9% -6.6% 利润率%毛利 17.9% 18.7% 22.1% 21.2% 21.9% 18.7% 21.9% 3.2% 19.8% 20.8% 营业利润 4.4% 6.0% 8.0% 6.4% 4.6% 6.5% 7.2% 6.3% 6.3% 归母净利润 3.4% 4.9% 6.4% 4.8% 3.7% 5.1% 5.8% 5.1% 5.0% 扣非归母净利润 3.0% 4.4% 6.0% 5.1% 3.0% 4.9% 5.4% 4.6% 4.6% 资料来源:公司资料 图表2:比亚迪(1211HK)目标价和评级 HK$ 440.00 股价目标价买入中性沽出 382.11 354.96 379.22 309.67 306.48 277.19 390.00 340.00 290.00 240.00 190.00 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 2025-05 2025-08 140.00 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际汽车行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 689009CH九号公司买入 44.59 53.74 20.5% 2024年10月29日 电动两轮车 1585HK雅迪控股买入 13.50 13.55 0.3% 2024年08月26日 电动两轮车 2451HK绿源集团中性 6.37 6.24 -2.1% 2024年07月02日 电动两轮车 3808HK中国重汽买入 20.95 26.49 26.4% 2024年03月26日 重卡 2338HK潍柴动力买入 11.88 18.60 56.6% 2024年03月14日 重卡 1211HK比亚迪股份买入 295.00 379.22 28.5% 2024年10月31日 整车厂 2333HK长城汽车买入 12.86 17.36 35.0% 2024年10月28日 整车厂 9868HK小鹏汽车买入 44.15 77.36 75.2% 2024年10月14日 整车厂 2015HK理想汽车买入 108.60 120.3