2024年三季报点评报告：在手订单充足，盈利能力持续提升

证券研究报告 电力设备报告日期：2024年10月30日 在手订单充足，盈利能力持续提升 ——思源电气（002028.SZ）2024年三季报点评报告 华龙证券研究所 投资评级：买入（维持）最近一年走势 市场数据 2024年10月29日 当前价格（元）76.99 52周价格区间（元）47.25-80.71 总市值（百万元）59,767.08 流通市值（百万元）46,557.40 总股本（万股）77,629.67 流通股（万股）60,472.01 近一月换手（%）31.33 分析师：杨阳 执业证书编号：S0230523110001邮箱：yangy@hlzqgs.com 分析师：许紫荆 执业证书编号：S0230124020004邮箱：xuzj@hlzqgs.com 相关阅读 《2023年业绩稳健增长，海外订单有望持续—思源电气（002028.SZ）2023年报点评报告》2024.04.25 请认真阅读文后免责条款 事件： 10月25日，公司发布2024年三季报。 2024年前三季度，公司实现营收104.07亿元，同比+21.28%；归 母净利润14.91亿元，同比+29.88%； 其中，2024Q3单季营收42.41亿元，同比+29.39%；归母净利润 6.04亿元，同比+34.95%。 观点： 收入结构优化，盈利能力提升。2024年前三季度，公司实现毛利率31.42%，同比+1.31pct；实现净利率14.60%，同比+0.76pct，盈利能力提升或受益于海外占比提升带来的收入结构优化。预计随着海外市场逐步开拓以及高毛利率的高压产品逐步确认收入，公司盈利能力仍有进一步上行的空间。 合同负债、存货同比高增，在手订单充足。截至2024年Q3，公司合同负债规模达到22.36亿元，同比+98%；公司存货规模达到 36.58亿元，同比+33%。合同负债、存货同比高增，我们认为主要受益于需求提升、订单增加，有望支撑公司业绩持续增长。 计划3亿元投资高压GIS生产基地。截至2024年Q3，公司在建工程规模达到4.6亿元，同比增加2.5亿元，增长主要系中压开关设备生产基地、江苏思源新能源公司基地建设等投资。据10月25日公告，公司控股子公司江苏思源高压开关计划投资高压GIS生产基地，计划总投资为3亿元，项目建设期为12个月。本次投资有望支撑高压GIS开拓，满足未来交付的产能需求。 盈利预测及投资评级：公司深耕输配电设备多年，有望受益于国内投资增长和海外更新及新建设备需求。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为20.85/25.41/30.68亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为28.7/23.5/19.5倍。我们选取国电南瑞、中国西电、许继电气作为可比公司，公司业务结构良好、出海进度领先，当前估值水平略高于行业平均值，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险；电网投资及招标不及预期的风险；境外渠道建设不及预期风险；出口政策风险；原材料价格波动风险；确认收入节奏不及预期的风险；不可抗力因素风险。 盈利预测简表 预测指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 10,537 12,460 15,020 17,762 20,463 增长率（%） 21.2 18.2 20.5 18.3 15.2 归母净利润（百万元） 1,220 1,559 2,085 2,541 3,068 增长率（%） 1.9 27.8 33.8 21.8 20.8 ROE（%） 13.6 15.1 17.4 17.7 17.9 每股收益/EPS（摊薄/元） 1.57 2.01 2.69 3.27 3.95 市盈率（P/E） 49.0 38.3 28.7 23.5 19.5 市净率（P/B） 6.5 5.8 4.9 4.1 3.5 可比公司估值表 数据来源：Wind，华龙证券研究所 代码 简称 2024/10/29 EPS（元） PE（倍） 收盘价 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 600406.SH 国电南瑞 27.35 0.96 0.89 1.00 1.13 1.28 28.4 30.6 27.3 24.2 21.4 601179.SH 中国西电 7.89 0.12 0.17 0.24 0.34 0.42 66.0 45.7 33.2 23.2 18.7 000400.SZ 许继电气 30.39 0.75 0.99 1.22 1.61 2.01 40.4 30.8 25.0 18.9 15.1 平均值 0.61 0.68 1.90 2.42 2.97 44.9 35.7 28.5 22.1 18.4 002028.SZ 思源电气 76.99 1.57 2.01 2.69 3.27 3.95 49.0 38.3 28.7 23.5 19.5 数据来源：Wind，华龙证券研究所；可比公司盈利预测来自Wind一致预测。 ） 表：公司财务预测表 资产负债表（百万元 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 12074 14756 17348 20964 24647 营业收入 10537 12460 15020 17762 20463 现金 2462 3328 3595 5521 6923 营业成本 7763 8784 10431 12423 14416 应收票据及应收账款 4501 5321 6519 7483 8648 营业税金及附加 72 78 94 111 128 其他应收款 201 210 285 300 374 销售费用 465 582 721 764 819 预付账款 405 336 557 499 717 管理费用 215 358 421 444 450 存货 2459 2861 3456 4067 4662 研发费用 673 917 1142 1279 1330 其他流动资产 2047 2701 2937 3094 3323 财务费用 -10 -3 -36 -48 -84 非流动资产 3637 3977 4136 4296 4443 资产和信用减值损失 -101 -212 -64 -110 -131 长期股权投资 2 3 3 3 3 其他收益 115 212 161 170 174 固定资产 1215 1579 1687 1798 1893 公允价值变动收益 -38 13 -4 -4 -1 无形资产 394 482 525 562 608 投资净收益 6 20 14 15 16 其他非流动资产 2026 1913 1920 1933 1939 资产处置收益 1 1 1 1 1 资产总计 15711 18733 21484 25260 29091 营业利润 1342 1778 2356 2861 3463 流动负债 6016 7851 8738 10131 11045 营业外收入 6 4 6 5 5 短期借款 109 82 82 82 82 营业外支出 17 11 13 13 13 应付票据及应付账款 4055 4967 5746 7013 7792 利润总额 1331 1771 2348 2853 3455 其他流动负债 1852 2802 2910 3036 3171 所得税 44 163 170 206 261 非流动负债 258 217 211 205 199 净利润 1287 1609 2178 2647 3194 长期借款 0 30 24 18 13 少数股东损益 67 49 93 106 126 其他非流动负债 258 187 187 187 187 归属母公司净利润 1220 1559 2085 2541 3068 负债合计 6275 8067 8949 10336 11244 EBITDA 1476 2005 2522 3048 3669 少数股东权益 265 282 374 480 606 EPS（元） 1.57 2.01 2.69 3.27 3.95 股本 770 774 774 774 774 资本公积 277 159 159 159 159 主要财务比率 留存收益 7637 9387 11165 13310 15900 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 9171 10384 12160 14443 17240 成长能力 负债和股东权益 15711 18733 21484 25260 29091 营业收入同比增速(%) 21.2 18.2 20.5 18.3 15.2 营业利润同比增速(%) -4.6 32.5 32.5 21.5 21.0 归属于母公司净利润同比增速(%) 1.9 27.8 33.8 21.8 20.8 获利能力毛利率(%) 26.3 29.5 30.6 30.1 29.6 现金流量表（百万元） 净利率(%) 12.2 12.9 14.5 14.9 15.6 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 13.6 15.1 17.4 17.7 17.9 经营活动现金流 1055 2272 920 2523 1994 ROIC(%) 14.0 15.6 17.5 17.9 18.1 净利润 1287 1609 2178 2647 3194 偿债能力 折旧摊销 124 190 199 232 268 资产负债率(%) 39.9 43.1 41.7 40.9 38.7 财务费用 -10 -3 -36 -48 -84 净负债比率(%) -24.6 -29.6 -27.5 -36.1 -38.0 投资损失 -6 -20 -14 -15 -16 流动比率 2.0 1.9 2.0 2.1 2.2 营运资金变动 -434 253 -1475 -407 -1499 速动比率 1.5 1.5 1.5 1.6 1.7 其他经营现金流 93 244 67 114 131 营运能力 投资活动现金流 -450 -749 -347 -381 -400 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.8 0.8 资本支出 445 733 358 392 415 应收账款周转率 3.4 3.2 3.2 3.2 3.2 长期投资 999 1000 -0 -0 -0 应付账款周转率 2.6 2.4 2.4 2.4 2.4 其他投资现金流 -1004 -1016 11 12 15 每股指标（元） 筹资活动现金流 -88 -612 -306 -215 -193 每股收益(最新摊薄) 1.57 2.01 2.69 3.27 3.95 短期借款 66 -27 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.36 2.93 1.18 3.25 2.57 长期借款 0 30 -6 -6 -6 每股净资产(最新摊薄) 11.81 13.38 15.66 18.60 22.21 普通股增加 4 4 0 0 0 估值比率 资本公积增加 74 -118 0 0 0 P/E 49.0 38.3 28.7 23.5 19.5 其他筹资现金流 -231 -500 -300 -210 -187 P/B 6.5 5.8 4.9 4.1 3.5 现金净增加额 546 895 267 1926 1402 EV/EBITDA 38.2 27.5 21.8 17.4 14.1 数据来源：Wind，华龙证券研究所 免责及评级说明部分 分析师声明： 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观、公正地出具本报告。不受本公司相关业务部门、证券发行人士、上市公司、基金管理公司、资产管理公司等利益相关者的干涉和影响