费用率持续优化，Q3归母净利润保持较快增长

2024年10月30日海尔智家(600690.SH) 费用率持续优化，Q3归母净利润保持较快增长 公司快报 证券研究报告 白色家电Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 12个月目标价36.96元股价(2024-10-29)30.53元 事件：海尔智家发布2024年三季报，公司2024年1~9月实现收入2029.7亿元，YoY+2.2%，实现归母净利润151.5亿元，YoY+15.3%；经折算，公司2024Q3实现收入673.5亿元，YoY+0.5%，实现归母净利润47.3亿元，YoY+13.2%。虽然公司Q3收入受国内消费景气影响略有承压，但是数字化变革的效果在持续体现，公司盈利能力保持上行趋势。展望后续，我们认为海尔国内业务有望受益以旧换新补贴，海外业务有望受益美国降息。 2024Q3收入保持稳定：海尔2024Q3收入YoY+0.5%，增速与Q2相近。分国内国外来看，我们判断公司Q3国内业务受消费景气影响仍有所承压。国内家电以旧换新政策陆续落地，我们预计公司Q4国内业务有望边际改善。与Q2相比，公司海外业务保持稳定增长。由于公司美洲收入占比较高（2024H1美洲收入占海外收入55%），我们判断公司海外业务有望逐步受益美国降息带来的需求提升。 2024Q3海尔毛利率同比提升：2024Q3公司毛利率为31.3%，同比+0.1pct。公司毛利率提升主要因为：1）公司在国内市场持续推进采购、研发及制造端数字化变革、构建数字化产销协同体系；2）公司在海外市场通过搭建采购数字化平台提升成本竞争力、通过全球供应链协同提升产能利用率。 费用率优化明显，2024Q3盈利能力保持提升趋势：2024Q3海尔归母净利率为7.0%，同比+0.8pct。Q3公司销售/管理/研发费用率同比-0.5pct/-0.2pct/+0.0pct，主要因为海尔持续推进数字化变革，在营销资源配置、物流配送、仓储运营、组织管理等方面实现了效率提升。公司Q3财务费用率同比+0.2pct，我们认为主要因为：1）海外高利率环境导致公司利息支出增加；2）Q3人民币对美元升值明显，预计公司汇兑损失有所增加。 公司拟通过受托表决权的方式，实现对日日顺的控制：2024年10月29日，冰戟公司与公司全资子公司贯美公司签署《表决权委托协议》，冰戟公司将其持有的优瑾公司55%股权对应表决权委托贯美公司行使。贯美公司将实际控制优瑾公司100%表决权，优瑾公司控制的日日顺上海、日日顺及其控股子公司均将成为公司实际控制的主体，优瑾公司、日日顺上海、日日顺及其控股子公司将被纳入公司合并报表范围。从业务层面看，日日顺主要为物流公司，公司全面打通业务体系与物流体系，有助于提升整体运营效率，推进中国市场零售转型和海外品牌本土化能力升级。从财务层面看，2024H1优瑾公司收入为93.3亿元，约占海尔智家2024H1收入的6.9%，预计并表后将增厚公司收入。 投资建议：海尔激励机制趋于完善，公司管理层、员工积极性提升，有较强的动力挖掘公司的业绩增长点并付诸实践。公司海 交易数据总市值(百万元) 286,460.34 流通市值(百万元) 190,949.92 总股本(百万股) 9,382.91 流通股本(百万股) 6,254.50 12个月价格区间 20.1/33.12元 海尔智家 沪深300 48% 38% 28% 18% 8% -2% -12% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -4.5 -2.6 24.7 绝对收益 1.4 13.2 34.8 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 韩星雨分析师 SAC执业证书编号：S1450522080002 hanxy@essence.com.cn 相关报告费用率持续优化，Q2盈利能 2024-08-28 力提升数字化变革成效显著，Q1盈 2024-04-30 利能力持续提升公司计划逐步提升现金分红 2024-03-28 比例 外市场仍有较大的份额提升空间，干衣机、空调、小家电的突破有望为国内业务打开成长天花板。我们预计公司2024~2026年EPS分别为2.06/2.31/2.51元，给予12个月目标价36.96元，对应2025年PE估值为16x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：人民币大幅升值，海外市场竞争加剧，原材料价格大幅上涨。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 2,435.1 2,614.3 2,695.7 2,866.0 3,006.5 净利润 147.1 166.0 193.3 217.2 235.7 每股收益(元) 1.57 1.77 2.06 2.31 2.51 每股净资产(元) 9.96 11.03 12.43 13.59 14.85 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 19.5 17.3 14.8 13.2 12.2 市净率(倍) 3.1 2.8 2.5 2.2 2.1 净利润率 6.0% 6.3% 7.2% 7.6% 7.8% 净资产收益率 15.7% 16.0% 16.6% 17.0% 16.9% 股息收益率 1.8% 2.6% 3.2% 3.8% 4.1% ROIC 33.0% 31.9% 34.1% 39.7% 39.7% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：财务指标分析% 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 营业收入YoY 8.6 2.2 8.0 8.4 6.1 6.8 6.0 0.1 0.5 归母净利YoY 20.3 -2.7 12.6 12.6 12.9 13.2 20.2 13.2 13.2 扣非归母净利YoY 33.9 -1.2 0.0 18.0 15.9 14.1 0.0 10.4 13.2 销售毛利率 31.1 34.0 28.7 32.1 31.2 34.0 29.0 32.3 31.3 销售费用率 15.7 18.9 13.6 14.9 15.5 18.8 13.1 14.5 15.0 毛利率-销售费用率 15.3 15.1 15.1 17.2 15.7 15.2 15.9 17.8 16.3 销售净利率 5.9 5.1 6.2 7.5 6.3 5.5 7.0 8.6 7.2 ROE 4.2 3.3 4.2 5.2 4.2 3.4 4.5 5.3 4.4 扣非后ROE 4.2 3.0 3.9 5.1 4.2 3.0 4.4 5.2 4.2 ROA 1.6 1.3 1.7 2.1 1.7 1.4 1.9 2.2 1.9 销售商品提供劳务收到的现金/收入 106.9 110.7 97.0 102.4 107.2 115.1 102.1 101.0 106.5 经营活动现金净流量/收入 8.3 15.2 2.1 8.2 9.6 19.2 2.5 9.1 9.0 经营活动现金净流量/经营净收益 127.8 370.8 34.5 100.3 146.5 449.2 34.2 99.2 127.2 经营现金流净额占比 -165.4 135.3 107.8 -8024.7 -179.0 441.7 -208.3 543.7 -83.5 投资现金流净额占比 97.9 -25.1 -115.8 4248.6 125.2 -302.7 267.1 -457.1 65.2 筹资现金流净额占比 167.5 -10.2 108.0 3876.0 153.8 -38.9 41.2 13.4 118.4 资料来源：Wind、国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 营业收入增长率净利润增长率 200% 150% 100% 50% 0% -50% 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 -100% 资料来源：Wind、国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,435.1 2,614.3 2,695.7 2,866.0 3,006.5 成长性 减:营业成本 1,672.2 1,790.5 1,858.7 1,961.9 2,049.8 营业收入增长率 7.0% 7.4% 3.1% 6.3% 4.9% 营业税费 8.1 10.2 10.2 11.5 12.0 营业利润增长率 12.4% 11.4% 17.2% 12.5% 8.5% 销售费用 386.0 409.8 409.8 435.6 457.0 净利润增长率 12.6% 12.8% 16.5% 12.4% 8.5% 管理费用 108.4 114.9 107.8 114.6 120.3 EBITDA增长率 7.3% 7.7% 4.1% 11.0% 7.7% 研发费用 95.0 102.2 104.6 111.2 116.7 EBIT增长率 4.8% 11.9% 8.4% 11.1% 7.4% 财务费用 -2.5 5.1 - -4.3 -6.0 NOPLAT增长率 6.0% 18.8% 13.8% 10.6% 8.0% 资产减值损失 -15.0 -15.1 -14.0 -14.0 -14.0 投资资本增长率 22.8% 6.7% -5.0% 7.9% -12.4% 加:公允价值变动收益 -1.2 0.2 - - - 净资产增长率 16.8% 11.8% 12.8% 9.4% 9.3% 投资和汇兑收益 18.3 19.1 21.0 21.0 21.0 营业利润 178.4 198.8 233.1 262.2 284.5 利润率 加:营业外净收支 -0.5 -1.7 -0.2 -0.5 -0.5 毛利率 31.3% 31.5% 31.1% 31.5% 31.8% 利润总额 177.9 197.1 232.9 261.7 284.0 营业利润率 7.3% 7.6% 8.6% 9.1% 9.5% 减:所得税 30.6 29.8 36.1 40.6 44.0 净利润率 6.0% 6.3% 7.2% 7.6% 7.8% 净利润 147.1 166.0 193.3 217.2 235.7 EBITDA/营业收入 10.4% 10.5% 10.6% 11.0% 11.3% EBIT/营业收入 8.1% 8.5% 8.9% 9.3% 9.5% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 37 39 41 40 39 货币资金 541.4 544.9 623.9 675.4 841.2 流动营业资本周转天数 -41 -38 -43 -41 -40 交易性金融资产 5.2 9.5 9.5 9.5 9.5 流动资产周转天数 188 181 185 187 196 应收帐款 177.8 221.7 190.3 247.7 211.7 应收帐款周转天数 25 28 28 28 28 应收票据 95.8 86.2 101.5 98.1 111.3 存货周转天数 60 56 56 56 56 预付帐款 11.2 12.4 12.1 13.7 13.3 总资产周转天数 335 337 346 3