【债券日报】9月工业企业利润点评：低通胀、高基数共振，盈利继续探底

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年10月29日 【债券日报】 低通胀、高基数共振，盈利继续探底 ——9月工业企业利润点评 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 联系人：李宗阳 邮箱：lizongyang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20241028》 2024-10-28 《【华创固收】央行再创新：买断式逆回购，细则、对比、影响》 2024-10-28 《【华创固收】转债市场日度跟踪20241025》 2024-10-25 《【华创固收】转债市场日度跟踪20241024》 2024-10-24 《【华创固收】保险配置偏强，基金注重流动性管理——9月债券托管量点评》 2024-10-23 2024年1-9月份，全国规模以上工业企业实现利润总额52281.6亿元，同比下降3.5%，增速较1-8月份下降4个百分点；其中9月工业企业利润单月同比降低27%，增速较8月下降9.3个百分点。1-9月实现营业收入99.2万亿元，累计同比增长2.1%；累计发生营业成本84.7万亿元，增长2.4%；营业收入利 润率为5.27%，同比下降0.31个百分点。 9月单月情况来看，高基数扰动持续，拖累规模以上工业企业利润增速进一步下降。按照2019年为基数计算工业企业利润单月复合增速约为0.3%，比8月的3.0%显著回落，企业盈利增长动能放缓。 行业视角：低通胀+高基数扰动，多数行业盈利转弱。9月上游及下游利润同比降幅均有扩大，中游行业利润同比降幅收窄，多数行业同比增速表现偏弱 （1）上游采矿业同比降幅扩大，能源供应业盈利改善，生产旺季提振，电力 热力的生产和供应业利润同比降幅收窄；（2）中游盈利延续偏弱，设备制造业好于材料加工业，材料加工业利润压力较大，设备制造业利润由负转正；（3）下游必选及可选消费同比降幅均扩大，反映9月上游盈利效率较中下游偏弱，中游制造业利润增速转正，电气机械及器材制造业贡献较多；下游除家具制造业利润增速由负转正外，其他行业仍为负增，下游行业盈利拖累较深，终端需求仍有改善空间。 成本压力微降，利润率继续下降。1-9月份，规模以上工业企业每百元营业收入中的成本为85.38元，同比增加0.27元，较1-8月份降低0.01元，企业成本压力略有缓和；1-9月份每百元营业收入中的费用为8.46元，同比增加0.08 元，较1-8月份增加0.05元，费用支出小幅抬升；1-8月份企业营收利润率累计为5.3%，比同期低0.35pct，较1-8月份下降0.07pct，盈利效率转弱。 库存方面，名义库存下降，实际累库压力仍在。9月产成品名义库存同比增速放缓，但考虑到9月PPI同比降幅扩大，名义库存增速放缓或受价格影响更大，剔除PPI后的实际库存较8月继续上升，企业累库压力仍在。与同期相 比，库存与应收账款回款节奏均有待提升。营收方面，9月单月营收增速降幅收窄，考虑到9月价格同比降幅扩大，营收增速改善指向“金九”旺季终端出货节奏或有加快。 总结：综合来看，9月规模以上工业企业利润单月同比降幅扩大，剔除基数影响后的盈利增速也较8月放缓，价格拖累依然突出，工业企业整体盈利效率弱化。行业方面，中游及下游利润份额扩张，指向9月上游行业的盈利效率相对较弱；上中下游单月利润增速均为负，工业企业盈利整体修复动能不足。库 存方面，9月产成品名义库存增速较8月下降，但更多或受价格跌幅扩大的影响，剔除价格因素后实际库存增速继续攀升，需求不足之下，企业累库压力仍在。往后看，“以旧换新”效果持续释放，9月经济数据初步验证家电、汽车 零售动能回升，加之9月末一揽子宏观政策落地，基本面处于政策效果观察 期、酝酿筑底。价格方面，国内需求和政策强预期催化、PPI翘尾因素回升，价格拖累有望收窄，四季度工业企业利润仍有改善的空间。 风险提示：基本面改善程度不及预期。 目录 一、行业视角：低通胀+高基数扰动，多数行业盈利转弱4 （一）上游：采矿业降幅扩大，能源供应业盈利改善6 （二）中游：盈利降幅收窄，设备制造业好于材料加工业7 （三）下游：必选及可选消费同比降幅均扩大7 二、成本端：成本压力微降，利润率继续下降7 三、库存：名义库存下降，实际累库压力仍在8 四、风险提示9 图表目录 图表12024年9月营业收入累计增速下降（%）4 图表22024年9月利润总额累计增速转负，降至-3.5%（%）4 图表39月单月利润同比降幅扩大（%）5 图表49月下游盈利份额较8月进一步提升5 图表5下游行业的利润份额继续改善，多数行业同比增速转弱6 图表6每百元收入中的成本环比微降（元）8 图表7单位营收费用环比抬升（元）8 图表89月库存名义增速较8月放缓，但实际库存继续攀升（%）8 图表99月产成品库存环比季节性下降（亿元）8 2024年1-9月份，全国规模以上工业企业实现利润总额52281.6亿元，同比下降3.5%， 增速较1-8月份下降4个百分点；其中9月工业企业利润单月同比-27%，增速较8月下降9.3个百分点。1-9月实现营业收入99.2万亿元，累计同比增长2.1%；累计发生营业成本84.7万亿元，增长2.4%；营业收入利润率为5.27%，同比下降0.31个百分点。 9月单月情况来看，高基数扰动持续，拖累规模以上工业企业利润增速进一步下降。按照2019年为基数计算工业企业利润单月复合增速约为0.3%，比8月的3.0%显著回落，企业盈利增长动能放缓。 图表12024年9月营业收入累计增速下降（%）图表22024年9月利润总额累计增速转负，降至- 3.5%（%） 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 中国:工业企业:营业收入:累计同比中国:工业企业:营业成本:累计同比 15.00 10.00 5.00 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 -20.00 -25.00 中国:工业企业:利润总额:累计同比 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 一、行业视角：低通胀+高基数扰动，多数行业盈利转弱 9月份，下游行业的利润份额继续改善。单月增速看，9月上游利润同比-17.3%，下游利润同比-30.1%，二者降幅均有扩大。其中上游煤炭开采及石油天然气开采业、下游农副产品、烟酒饮料精制茶行业是主要拖累项；中游行业利润同比-29.4%，降幅略有收窄。 从利润分配角度看，上游利润份额较8月下降3.8pct至25.4%，中游利润份额较8月份提升1.5pct至34.1%，下游份额较8月提升2.3pct至40.5%。中游及下游利润份额有所扩张，上游盈利效率相对偏弱，但同时，上中下游单月利润增速均为负，指向工业盈利 整体修复动能不足。 图表39月单月利润同比降幅扩大（%）图表49月下游盈利份额较8月进一步提升 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 0.0% -30.0% 中国:工业企业:营业收入:单月同比中国:工业企业:利润总额:单月同比上游行业中游行业下游行业 资料来源：Wind，华创证券测算 注1：单月利润同比增速为统计局公布数据； 注2：单月营收同比增速统计局未公布，该数据为自行计算，为使数据可比，去年单月营收数据，根据今年同比增速做了倒算。 资料来源：Wind，华创证券测算 注：为使数据可比，去年单月利润数据，根据今年同比增速做了倒算。 横向看，各细分行业盈利增速表现不一，多数同比增速转弱。32个主要行业中，（1）就同比而言，（1）3个行业虽利润增速放缓，但仍保持同比正增长，包括非金属矿采选业、烟草制品业、有色金属矿采选业；（2）3个行业利润增速由负转正，包括电气机械及器材制造业、家具制造业、有色金属冶炼及压延加工业；（3）8个行业利润降幅收窄，包括电力、热力的生产和供应业、纺织服装、服饰业、非金属矿物制品业、废弃资源综合利用业、黑色金属矿采选业、化学纤维制造业、石油、煤炭及其他燃料加工业、专用设备制造业；（4）5个行业利润增速由正转负，包括计算机、通信和其他电子设备制造业、燃气生产和供应业、食品制造业、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业、医药制 造业；（5）13个行业利润降幅扩大，包括纺织业、黑色金属冶炼及压延加工业、化学原料及化学制品制造业、金属制品业、酒、饮料和精制茶制造业、煤炭开采和洗选业、农副食品加工业、汽车制造、石油和天然气开采业、水的生产和供应业、通用设备制造业、文 教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业。 图表5下游行业的利润份额继续改善，多数行业同比增速转弱 行业 利润 利润占比 利润同比增速 9月单月增速变化 8月 9月 8月 9月 环比pct 8月 9月 环比pct 1、占比 2、利润同比 上游行业 1613.5 1403.0 30.6% 25.4% -5.2 -9.6% -17.3% -7.8 降 降幅扩大 采矿业 煤炭开采和洗选业 452.5 427.9 8.6% 7.7% -0.8 -13.7% -30.5% -16.8 降 降幅扩大 石油和天然气开采业 316.1 263.4 6.0% 4.8% -1.2 -5.6% -22.1% -16.6 降 降幅扩大 黑色金属矿采选业 38.0 35.0 0.7% 0.6% -0.1 -39.4% -2.0% 37.4 降 降幅收窄 有色金属矿采选业 96.2 85.3 1.8% 1.5% -0.3 39.3% 32.6% -6.8 降 增幅收窄 非金属矿采选业 50.5 25.9 1.0% 0.5% -0.5 48.5% 2.0% -46.5 降 增幅收窄 合计 953.3 837.5 18.1% 15.2% -2.9 -7.0% -22.4% -15.4 降 降幅扩大 电力、热力、燃气及水的生产和供应业 电力、热力的生产和供应业 543.2 440.4 10.3% 8.0% -2.3 -15.9% -9.4% 6.5 降 降幅收窄 燃气生产和供应业 66.9 86.9 1