三季度业绩符合盈利预告，手机业务和汽车业

浦银国际研究 公司研究|半导体行业 沈岱 首席科技分析师tony_shen@spdbi.com(852)28086435 马智焱 科技分析师 ivy_ma@spdbi.com(852)28090300 黄佳琦 科技分析师sia_huang@spdbi.com(852)28090355 2024年10月28日 评级 目标价（人民币）130.8 潜在升幅/降幅+17% 目前股价（人民币）111.8 52周内股价区间（人民币）75.8-124.0 总市值（百万人民币）134,006 近90日日均成交额（百万人民币）1,462 注：截至2024年10月25日收盘价 市场预期区间 CNY107.0 CNY111.8CNY130.8 CNY162.0 SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价相对表现 韦尔股份股价（人民币） 相对于沪深300表现(右轴) 15010% 0% 100 (10%) 50 (20%) 0 23-10 (30%) 24-0124-0424-07 资料来源：Bloomberg、浦银国际 韦尔股份（603501.CH）：三季度业绩 浦银国际 符合盈利预告，手机业务和汽车业务均维持增长动能 我们略微调整韦尔股份2024年、2025年盈利预测，并调整目标价至人民币130.8元，潜在升幅17%，维持“买入”评级。 •重申韦尔股份的“买入”评级：韦尔股份三季度业绩符合我们此前对于公司处于半导体周期上行的判断，也符合公司此前的业绩预告。公司三季度收入增速、毛利率、净利润增速均取得同比增长，并且利润增速显著高于收入增速，基本面周期持续上行。从业务板块来看，韦 公司研究 尔的手机CIS份额持续提升，我们预计明年该业务在产能扩张支持下仍有确定性较高的增长空间，并且手机CIS毛利率有望维持在30%以上。公司的汽车CIS业务受益于新能源车及智驾渗透率快速提升，收入增速确定性较高，毛利率稳定在40%以上，有望在2025年维持该势头表现。从未来2-3年的时间维度看，显示驱动业务和车规类模拟等新产品业务都有望看到利润端打平或盈利，进一步提升公司的盈利能力。因此，我们对于韦尔股份维持较为乐观的基本面判断。目前，公司当前远期市盈率为31.1x，低于历史均值，估值具备上行空间，重申“买入”评级。 •三季度业绩符合业绩预告：今年三季度，韦尔股份收入达到人民币 韦尔股份（603501.CH） 68.2亿元，同比增长10%，环比增长6%，创历史上季度新高。公司三季度毛利率为30.4%，同比增长8.7个百分点，环比增长0.2个百分点，连续5个季度改善。半导体基本面周期上行以及公司高端产品份额增长都帮助其毛利率取得增长。公司费用率同比略有增长，营业利润同比大增131%，环比增长7%。韦尔三季度净利润为人民币10.1亿元，同比增长368%，环比增长25%，与业绩预告区间中位数大体一致，大体符合市场和我们的预期。公司三季度扣非净利润同比增长341%，环比增长14%。根据公司三季度业绩以及未来展望，我们小幅调整2024年和2025年盈利预测。 •估值：我们使用DCF估值，采用2.2%的无风险利率，并假设韦尔股份2029-2032年的成长率为30%，永久增长率为3%，WACC是15.1%。我们得到目标价人民币130.8元，潜在升幅17%。 •投资风险：智能手机、新能源车等终端需求增长不如预期。上游成本增长，公司产品价格上行动能不足。行业竞争加剧，公司毛利率承压。新业务投入较大，拖累业绩表现。 人民币百万 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 20,078 21,021 25,935 29,473 33,563 营收同比增速 (17%) 5% 23% 14% 14% 图表1：盈利预测和财务指标（2022-2026E） 毛利率 30.8% 21.8% 29.9% 31.5% 32.1% 净利润 990 556 3,268 4,028 4,857 注：截至2024年10月25日收盘价 净利润增速 基本每股收益（元） (78%) 0.84 (44%) 0.47 488% 2.73 23% 3.36 21% 4.05 E=浦银国际预测；资料来源：公司报告、浦银国际 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测 利润表 资产负债表 人民币百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 人民币百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 20,078 21,021 25,935 29,473 33,563 货币资金和受限制资金 4,026 9,086 11,081 12,914 15,235 销货成本 (13,903) (16,446) (18,175) (20,198) (22,792) 应收账款和应收票据 2,525 4,057 4,755 5,134 5,554 毛利润 6,175 4,574 7,761 9,275 10,771 存货 12,356 6,322 6,637 7,007 7,511 经营支出 (3,777) (3,325) (3,976) (4,499) (5,048) 其他流动负债 706 800 938 1,007 1,042 研发费用 (2,496) (2,234) (2,683) (3,033) (3,403) 流动资产合计 19,613 20,264 23,411 26,062 29,342 销售费用 (516) (467) (582) (658) (738) 物业、厂房及设备 2,540 3,490 5,725 7,931 10,174 管理费用 (765) (623) (712) (808) (907) 无形资产 2,018 2,305 1,525 1,009 668 经营利润 2,398 1,250 3,785 4,776 5,723 其他非流动资产 11,018 11,684 11,684 11,684 11,684 非经营收入 (1,097) (558) (157) (157) (153) 总资产 35,190 37,743 42,345 46,686 51,868 财务费用 (594) (457) 26 26 29 短期借贷 3,632 2,671 3,296 3,746 4,265 投资收益 1,047 73 64 64 64 应付账款和应付票据 1,128 1,663 1,838 2,043 2,305 其他 (1,550) (175) (247) (247) (247) 其他流动负债 5,613 4,734 4,734 4,734 4,734 税前利润 1,301 691 3,628 4,619 5,570 流动负债合计 10,373 9,069 9,868 10,522 11,304 税务费用 (343) (148) (360) (591) (713) 其他负债 3,967 4,202 4,202 4,202 4,202 税后利润含少数股东权益 958 544 3,268 4,028 4,857 总负债 17,090 16,248 17,744 18,899 20,261 少数股东权益 (32) (12) - - - 股本 1,185 1,216 1,216 1,216 1,216 净利润 990 556 3,268 4,028 4,857 储备 8,758 11,477 14,584 17,769 21,589 基本股数（百万） 1,179 1,182 1,199 1,199 1,199 未分配利润 8,572 9,008 9,008 9,008 9,008 摊销股数（百万） 1,179 1,182 1,199 1,199 1,199 少数股东权益 82 44 44 44 44 基本每股收益（元） 0.84 0.47 2.73 3.36 4.05 其他综合收益 (496) (250) (250) (250) (250) 摊销每股收益（元） 0.84 0.47 2.73 3.36 4.05 股东权益总额 18,100 21,495 24,601 27,786 31,607 负债和股东权益总计 35,190 37,743 42,345 46,686 51,868 现金流量表 主要财务比率 人民币百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 (1,993) 7,537 3,848 5,064 6,017 营运指标增速 税后利润含少数股东权益 958 544 3,268 4,028 4,857 营业收入增速 -17% 5% 23% 14% 14% 折旧 419 484 664 1,090 1,510 毛利润增速 -26% -26% 70% 20% 16% 摊销 626 683 780 516 341 营业利润增速 -52.1% -47.9% 202.8% 26.2% 19.8% 其他营业活动现金流 743 49 - - - 净利润增速 -78% -44% 488% 23% 21% 营运资金变动 (5,352) 5,232 (839) (544) (662) 应收账款减少（增加） (348) (76) (698) (378) (420) 盈利能力 库存减少（增加） (4,277) 5,902 (315) (370) (504) 净资产收益率 5.8% 2.8% 14.2% 15.4% 16.4% 应付账款增加（减少） (727) (594) 175 205 262 总资产报酬率 2.9% 1.5% 8.2% 9.0% 9.9% 利息收入（支出） 611 546 (26) (26) (29) 投入资本回报率 11.6% 7.3% 20.4% 22.5% 24.3% 投资活动现金流 (4,017) (2,464) (3,038) (3,365) (3,787) 资本支出 (2,306) (2,350) (2,900) (3,296) (3,753) 利润率 取得或购买长期投资 (1,717) (112) (138) (69) (35) 毛利率 30.8% 21.8% 29.9% 31.5% 32.1% 其他投资活动现金流 5 (1) - - - 营业利润率 11.9% 5.9% 14.6% 16.2% 17.1% 融资活动现金流 2,255 (64) 1,185 134 92 净利润率 4.9% 2.6% 12.6% 13.7% 14.5% 借款 3,242 (2,009) 1,321 951 1,099 股息 (822) (574) (136) (817) (1,007) 营运能力 其他融资活动现金流 (165) 2,519 - - - 现金循环周期 278 233 157 149 140 外汇损益 120 51 - - - 应收账款周转天数 50 57 62 61 58 现金及现金等价物净流量 (3,635) 5,060 1,995 1,833 2,321 存货周期天数 277 207 130 123 116 期初现金及现金等价物 7,630 3,995 9,055 11,050 12,883 应付账款周转天数 49 31 35 35 35 期末现金及现金等价物 3,995 9,055 11,050 12,883 15,204 净债务（净现金） (394) (6,414) (7,785) (9,168) (10,970) 自由现金流 (5,931) 5,186 1,352 2,473 3,125 E=浦银国际预测资料来源：Bloomberg、浦银国际预测 业绩回顾及预测调整 图表2：韦尔股份3Q24业绩详情 人民币百万 3Q24 3Q23 同比 2Q24 环比 营业收入 6,817 6,2