全球领先港口运营平台，国内外布局助力成长

证券研究报告 非金融公司|公司深度|招商港口（001872） 全球领先港口运营平台，国内外布局助力成长 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年10月27日 证券研究报告 |报告要点 全球经济企稳，外需回暖为我国出口持续创造有利条件，公司主控的深西港区具备腹地资源和航线结构优势，集装箱吞吐量增速高于深圳整港，同时公司是国内枢纽港口上港集团和宁波港的第二大股东，贡献投资收益增厚公司利润；公司在东南亚RCEP贸易区，以及中东、拉美等经济增速较快，制造业发展潜力较大的区域广泛布局港口资产，深度受益于一带一路合作倡议带动贸易额提升，同时依托海外主控码头延伸产业链，有望培育新的利润增长点。 |分析师及联系人 曾智星 李蔚 SAC：S0590524100004SAC：S0590522120002 请务必阅读报告末页的重要声明1/35 非金融公司|公司深度 2024年10月27日 招商港口(001872) 全球领先港口运营平台，国内外布局助力成长 行业： 交通运输/航运港口 投资评级：买入（首次） 当前价格：21.21元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 2,501/1,924 流通A股市值(百万元) 36,990.02 每股净资产(元) 23.96 资产负债率(%) 36.75 一年内最高/最低(元) 24.94/14.71 股价相对走势 招商港口 70% 沪深300 43% 17% -10% 2023/102024/22024/62024/10 相关报告 扫码查看更多 招商港口：全球领先的港口投资、开发和运营商 公司是招商局集团旗下港口板块核心企业及全球港口资产的资本运作和管理平台，在海内外广泛布局优质港口资产。公司盈利维持稳健增长，2019-2023年归母净利润复合增速为5.4%。 行业总览：港口整合持续推进，市场化定价逐步深入 港口行业前期高增速的资本开支导致产能过剩以及区域内同业竞争激化，在一省一港政策推动下，我国已有17个省（市）组建了省级层面的港口集团。2016年3月起，构成港口企业营业收入主要部分的货物装卸费施行市场调节价。随着行业竞争格局改善，同时受益于航运景气周期的传导，港口装卸费用打开上涨空间。 双管齐下：完善全球港口网络，国内海外齐头并进 公司在内地主控港区集中在珠三角、闽南和粤西南地区，母港为深圳西部港区，在深圳港区份额占比约45%，受益于腹地与航线结构优势，2024H1深西港区集装箱吞吐量同比增长22.1%，高于深圳港整体约7.2pct。公司多数海外港口均布局在“一带一路”沿线国家和地区，海外母港为斯里兰卡CICT和HIPG码头，2021年 -2024H1，海外港口利润在公司归母净利润中占比均在20%以上。 公用事业属性：低估值标的，分红具备提升空间 公司作为优质央企重视股东回报，近三年分红率连续上升，2023年公司分红率为40.6%。基于公司稳定现金流与合理的产能规划投入，未来分红率仍有较大提升空间。公司PB估值长期处于破净状态，公司国内港口资产发展稳定，海外资产盈利仍有较大提升潜力，ROE与分红率双重提升的预期下，PB估值具备修复空间。 广泛布局全球优质港口资产且盈利能力稳健，给予“买入”评级 预计公司2024-2026年营业收入分别为174.47/184.81/194.00亿元，同比增速分别为10.77%/5.93%/4.97%；归母净利润分别为40.77/42.66/44.65亿元，同比增速分别为14.14%/4.63%/4.67%；3年CAGR为7.72%，EPS分别为1.63/1.71/1.79 元。鉴于公司广泛布局全球优质港口资产，盈利能力稳健，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：全球及国内经济增速不及预期；海外拓展不及预期。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 16230 15750 17447 18481 19400 增长率（%） 6.19% -2.96% 10.77% 5.93% 4.97% EBITDA（百万元） 14367 13402 15625 16036 16612 归母净利润（百万元） 3337 3572 4077 4266 4465 增长率（%） 24.26% 7.02% 14.14% 4.63% 4.67% EPS（元/股） 1.33 1.43 1.63 1.71 1.79 市盈率（P/E） 15.9 14.8 13.0 12.4 11.9 市净率（P/B） 1.0 0.9 0.9 0.8 0.8 EV/EBITDA 9.3 10.2 9.9 9.9 9.8 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年10月25日收盘价 投资聚焦 核心逻辑 全球经济企稳，外需回暖为我国出口持续创造有利条件，公司主控的深西港区具备腹地资源和航线结构优势，集装箱吞吐量增速高于深圳整港，同时公司是国内枢纽港口上港集团和宁波港的第二大股东，贡献投资收益增厚公司利润；公司在东南亚RCEP贸易区，以及中东、拉美等经济增速较快，制造业发展潜力较大的区域广泛布局港口资产，深度受益于一带一路合作倡议带动贸易额提升，同时依托海外主控码头延伸产业链，有望培育新的利润增长点。 核心假设 港口业务：假设港口业务收入2024-2026年同比分别增长11.0%、6.0%和5.0%，毛利率分别为43.0%、43.5%和43.5%； 保税物流业务：假设保税物流业务收入2024-2026年同比分别增长5.0%、3.0%和3.0%，毛利率分别为45.0%、46.0%和46.0%； 物业开发及投资：假设物业开发及投资业务收入2024-2026年同比分别增长9.0%、8.0%和8.0%, 毛利率分别为-28.0%、-25.0%和-23.0%。 盈利预测、估值与评级 预计公司2024-2026年营业收入分别为174.47/184.81/194.00亿元，同比增速分别为 10.77%/5.93%/4.97%；归母净利润分别为40.77/42.66/44.65亿元，同比增速分别为 14.14%/4.63%/4.67%；3年CAGR为7.72%，EPS分别为1.63/1.71/1.79元。鉴于公司广泛布局全球优质港口资产，盈利能力稳健，首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点 短期来看，珠三角地区出口表现亮眼带动集装箱吞吐量高增，受益于航线结构以及腹地优势，公司主控的深西港区吞吐量增速高于深圳港整体，有望带动盈利进一步上升，同时公司参股的国内枢纽码头形成投资收益增厚公司利润； 长期来看，公司广泛布局一带一路沿线国家地区优质港口，一带一路合作倡议赋能有望对进出口贸易形成较强支撑，海外业务有望成为公司未来第二成长曲线。 正文目录 1.招商港口：全球领先的港口投资、开发和运营商6 1.1发展历程：立足深西母港，探索全球化布局6 1.2股权结构：背靠招商局集团，股权结构稳定7 1.3业务结构：聚焦港口主业，业绩稳健增长9 2.行业总览：港口整合持续推进，市场化定价逐步深入11 2.1竞争格局：“一省一港”政策为基，深化港口资源整合11 2.2吞吐量：散杂货关注内需，集装箱关注出口14 2.3费率：收费管理模式优化，定价趋向市场化17 3.双管齐下：完善全球港口网络，国内海外齐头并进20 3.1内地港区：立足深西母港，长三角贡献增量20 3.2海外业务：乘“一带一路”东风，持续推进海外布局24 4.公用事业属性：低估值标的，分红具备提升空间28 4.1分红水平：资本开支回落，分红率持续提升28 4.2估值水平：PB长期破净，具备向上空间29 5.盈利预测、估值与投资建议31 5.1盈利预测31 5.2估值与投资建议32 6.风险提示33 图表目录 图表1：公司发展历程重点事件6 图表2：招商港口业务类型7 图表3：公司股权结构示意图（截至2024年6月末）8 图表4：公司参、控股港区情况8 图表5：2018-2024H1公司营业收入构成9 图表6：2018-2024H1公司营业收入9 图表7：2018-2024H1公司营业成本10 图表8：2018-2024H1公司分业务毛利率10 图表9：2018-2024H1公司投资收益10 图表10：2018-2024H1公司归母净利润10 图表11：我国沿海港口（分区域）布局图11 图表12：我国沿海港口群特点及划分细节12 图表13：2000-2023年沿海港口固定资产投资与吞吐量增速12 图表14：2000-2023年我国沿海港口吞吐量能力适应性（港口产能/港口吞吐量）变化12 图表15：浙江省港口整合具体事件/政策13 图表16：我国部分省份沿海港口整合现状13 图表17：沿海主要港口货物吞吐量及同比增速14 图表18：沿海主要港口分货类吞吐量14 图表19：煤炭吞吐量与火电发电量相关性15 图表20：铁矿石吞吐量与上游粗钢产量相关性15 图表21：集装箱吞吐量与出口相关性15 图表22：石油吞吐量与原油进口及、第二产业GDP相关性16 图表23：2023年五大港口群货物吞吐量占比16 图表24：2023年五大港口群集装箱吞吐量占比16 图表25：港口费用细分及收费方式17 图表26：港口费率重要政策梳理17 图表27：部分港口调价情况19 图表28：进口/出口业务各收费主体收费比重19 图表29：2023年全球主要港口外贸20英尺重箱装卸费水平19 图表30：2018-2024H1内地码头集装箱吞吐量20 图表31：2018-2024H1内地散杂货吞吐量20 图表32：深圳区域港口分布示意图21 图表33：2015-2023年中国对东盟10国进出口总额（单位：亿美元）22 图表34：2015-2024H1中国对东盟进出口总额及同比（单位：亿美元）22 图表35：2018-2024H1深西港区集装箱吞吐量22 图表36：深西港区与深圳港集装箱吞吐量同比22 图表37：主要沿海港口集装箱吞吐量TOP5（单位：万TEU）23 图表38：主要沿海港口货物吞吐量TOP5（单位：万吨）23 图表39：2018-2024H1上港&宁波港净利润（单位：亿元）23 图表40：上港、宁波港贡献投资收益占比（单位：亿元）23 图表41：一带一路重要事件/文件梳理24 图表42：一带一路线路图25 图表43：一带一路沿线国家海上丝路贸易指数25 图表44：招商港口海外布局历程25 图表45：2018-204H1海外码头集装箱吞吐量（单位：万TEU）26 图表46：2018-204H1海外码头散杂货吞吐量（单位：万吨）26 图表47：2019-204H1海外码头净利润情况27 图表48：斯里兰卡港区地理位置示意图27 图表49：2018-2024H1CICT集装箱吞吐量28 图表50：2018-2024H1HIPG散杂货吞吐量28 图表51：2018-2024H1公司经营性现金流情况28 图表52：2017-2023年公司资本开支情况28 图表53：2018-2023年公司每股股息与分红率29 图表54：2023年港口板块分红率情况29 图表55：A股港口板块标的PB-ROE30 图表56：港口板块PB估值水平比较30 图表57：招商港口近5年PB-Band（截至2024年10月25日）30 图表58：2022-2026年公司营业收入及毛利率测算（百万元）31 图表59：基本假设关键参数32 图表60：公司FCFF估值32 图表61：FCFF估值法敏感性测试33 图表62：可比公司估值指标比较33 1.招商港口：全球领先的港口投资、开发和运营商 1.1发展历程：立足深西母港，探索全球化布局 公司前身为深圳赤湾港航股份有限公司，成立于1990年，于1993年在深交所挂牌上市。2018年12月，公司以发行股份方式收购招商局港口控股有限公司（0144.HK）约39.45%股权。收购完成后，公司名称变更为招商港口。 图表1：公司发展历程重点事件 时