教培主业旺季业绩持续兑现，利润率符合市场预期

新东方-S（09901.HK） 教培主业旺季业绩持续兑现，利润率符合市场预期 证券研究报告|季报点评 2024年10月25日 事件：公司发布FY2025Q1财报。公司FY2025Q1（2024年6月1日-2024年8月31日）实现净营收14.35亿美元（yoy+30.5%），其中剔除东方甄选后的净营收达12.78亿美元（yoy+33.5%），符合上一季度业绩指引 （12.55~12.84亿美元），Non-GAAP经营利润3.00亿美元（yoy+22.6%）， Non-GAAP归母净利润2.65亿美元（yoy+39.8%）。 旺季教育业务业绩持续兑现，文旅业务实现盈利。截至2024年8月31日， 公司学校及学习中心总计1089家（QoQ+6.24%，YoY+37.33%），公司将持 行业前次评级 教育买入 10月24日收盘价（港元） 46.80 总市值（百万港元） 76,531.49 总股本（百万股） 1,635.29 其中自由流通股（%） 100.00 30日日均成交量（百万股 8.03 续提升教学网点数量与网点利用率，目标FY25教学点容量同比增幅在20-25%左右。分业务看，FY2025Q1传统教育业务中高中/留学考培/留学咨询/成 买入（维持） 股票信息 人及大学生考试同比增长20%+/18.8%/20.7%/30.4%，留学、高中业务增速 放缓预计主要是由于宏观经济压力下高端1对1业务需求有所减弱；教育新业务营收同比增长49.8%，其中非学科业务单季度学生人次达48.4万人 （YoY+10.50%），智能学习系统及设备单季度活跃付费用户达32.3万人 （YoY+78.45%），持续增长；新业务条线看，直播电商业务供应链/SKU持续丰富，文旅业务FY25Q1收入近9000万美元（yoy+221%），旺季实现正向盈利。 FY25Q1利润率有所增长，Q2淡季利润率预计略微承压。FY2025Q1公司毛利率达59.35%（YoY-0.54PCTs），销售费用率达13.49%（YoY+1.12PCTs）， 管理费用率达25.44%（YoY-3.44PCTs），经营利润率/Non-GAAP经营利润率达20.4%/20.9%，同比+1.8/-1.4PCTs，其中不含东方甄选的经营利润率/Non- 股价走势 60% 44% 28% 12% -4% -20% 新东方-S恒生指数 GAAP经营利润率达23.7%/24.4%，同比+3.7/+2.2PCTs，符合上一季度指引，利润率增长主要受益于学习中心利用率提升、公司降本措施等。公司预计FY25Q2经营利润率略微承压，主要由于Q2为全线业务淡季+文旅、电商等业务成本相对刚性，但其中教育业务预计可保持增长。 收款端保持增长，Q2成人及大学生/新业务营收预期高速增长。截至FY25Q1，公司递延收入（客户预收款）17.33亿美元（YoY+23.7%），收款端保持快速增长，一定程度保障未来收入。公司预计FY2025Q2净营收（不包括东方甄 选）同增25%~28%至8.51~8.72亿美元，分业务看，预计留学考培+咨询/成人及大学生考试/高中/教育新业务营收将同增20+%/30%~35%/20%/50%。 投资建议：公司教育业务基本盘稳固，考虑短期宏观经济形势对高端教育业务的影响，我们调整公司盈利预测，预计FY2025-2027、年实现Non-GAAP归母净利润5.15/6.89/9.04亿美元，同增35.2%/33.6%/31.3%，维持“买入” 评级。 风险提示：行业政策风险、行业竞争加剧、业务开展不及预期等。 财务指标 FY2023A FY2024A FY2025E FY2026E FY2027E 营业收入（百万美元） 2,998 4,314 5,337 6,506 7,692 增长率yoy（%） -3.5 43.9 23.7 21.9 18.2 Non-GAAP归母净利润（百 258.9 381.1 515.4 688.7 904.5 万美元）增长率yoy（%） 124.7 47.2 35.2 33.6 31.3 EPS最新摊薄（美元/股） 1.58 2.33 3.15 4.21 5.53 净资产收益率（%） 6.2 8.0 10.9 13.5 16.0 P/E（倍） 55.2 31.6 22.2 16.0 10.8 P/B（倍） 2.6 2.4 2.2 1.9 1.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月24日收盘价 2023-102024-022024-062024-10 作者 分析师顾晟 执业证书编号：S0680519100003邮箱：gusheng@gszq.com 分析师刘书含 执业证书编号：S0680524070007邮箱：liushuhan@gszq.com 相关研究 1、《新东方-S（09901.HK）：教培主业经营稳定，产能扩张提供长期增长动能》2024-08-05 2、《新东方-S（09901.HK）：营收持续超预期，FY24Q4 收入延续较高指引》2024-04-26 3、《新东方-S（09901.HK）：教培龙头焕发新生，新老业务多点开花》2024-02-04 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 FY2023AFY2024AFY2025EFY2026EFY2027E 会计年度 FY2023AFY2024AFY2025EFY2026EFY2027E 流动资产 4414 5389 4588 4946 6150 营业收入 2998 4314 5337 6506 7692 现金 2630 1389 1687 1846 2647 营业成本 1409 2051 2497 2916 3350 应收票据及应收账款 107 30 200 76 219 研发费用等其他 0 0 0 0 0 其他应收款 38 314 122 409 218 销售费用 445 661 774 943 1115 预付账款 0 0 0 0 0 管理费用 954 1252 1548 1887 2231 存货 53 93 29 139 55 财务费用 -114 0 -117 -117 -117 其他流动资产 1586 3563 2549 2476 3011 利息收入 114 0 120 120 120 非流动资产 1979 2143 2677 2846 2949 其他非经营性损益 0 143 72 60 90 长期投资 196 563 563 563 563 投资净收益 -7 -59 -27 -22 90 固定资产 360 508 336 279 234 营业利润 289 435 601 876 1251 无形资产 131 777 959 1205 1516 其他收益及亏损 13 0 15 9 0 其他非流动资产 1293 295 819 800 636 营业外支出 0 0 0 0 0 资产总计 6392 7532 7265 7792 9099 利润总额 301 435 617 886 1251 流动负债 2251 3001 2583 2507 2893 所得税 66 110 123 177 250 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 235 325 493 709 1001 应付票据及应付账款 125 106 243 151 278 少数股东损益 58 16 53 95 96 其他流动负债 2126 2895 2339 2356 2615 归属母公司净利润 177 310 440 614 904 非流动负债 327 482 140 34 -45 EBITDA 311 435 605 845 1195 长期借款 15 14 -102 -133 -164 EPS（元） 1.08 1.89 2.69 3.75 5.53 其他非流动负债 312 467 242 167 119 负债合计 2578 3483 2723 2541 2848 少数股东权益 2 2 2 2 2 股本 1940 0 0 0 0 资本公积 1198 0 440 1054 1959 主要财务比率 留存收益 3604 3776 4216 4830 5734 会计年度 FY2023AFY2024AFY2025EFY2026EFY2027E 归属母公司股东权益 210 273 326 421 517 成长能力 负债和股东权益 6392 7532 7265 7792 9099 营业收入(%) -3.5 43.9 23.7 21.9 18.2 营业利润(%) 125.8 50.7 38.3 45.7 42.8 归属于母公司净利润(%) 114.9 74.6 42.3 39.3 47.4 获利能力毛利率(%) 53.0 52.5 53.2 55.2 56.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 5.9 7.2 8.3 9.4 11.8 会计年度 FY2023AFY2024AFY2025EFY2026EFY2027E ROE(%) 6.2 8.0 10.9 13.5 16.0 经营活动现金流 971 1123 -58 511 1063 ROIC(%) 3.8 7.7 9.2 12.7 16.1 净利润 235 310 493 709 1001 偿债能力 折旧摊销 123 0 106 76 61 资产负债率(%) 40.3 46.2 37.5 32.6 31.3 财务费用 0 0 -117 -117 -117 净负债比率(%) -1.4 51.7 22.8 13.2 3.2 投资损失 0 0 27 22 -90 流动比率 2.0 1.8 1.8 2.0 2.1 营运资金变动 538 0 -472 -118 280 速动比率 1.9 1.8 1.8 1.9 2.1 其他经营现金流 75 813 -96 -61 -72 营运能力 投资活动现金流 -37 -1154 561 -324 -292 总资产周转率 0.5 0.6 0.7 0.9 0.9 资本支出 -168 -639 -236 -263 -314 应收账款周转率 31.9 62.9 46.4 47.1 52.1 长期投资 0 0 -106 -76 -61 应付账款周转率 12.3 17.8 14.3 14.8 15.6 其他投资现金流 130 -515 903 15 83 每股指标（元） 筹资活动现金流 -247 -160 -204 -28 30 每股收益(最新摊薄) 1.08 1.89 2.69 3.75 5.53 短期借款 114 0 117 117 117 每股经营现金流(最新摊薄) 0.59 0.69 -0.04 0.31 0.65 长期借款 49 0 -116 -32 -31 每股净资产(最新摊薄) 2.33 2.48 2.78 3.21 3.82 普通股增加 13 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 55.2 31.6 22.2 16.0 10.8 其他筹资现金流 -422 -160 -205 -114 -56 P/B 2.6 2.4 2.2 1.9 1.6 现金净增加额 687 -192 298 159 801 EV/EBITDA 19.9 13.2 10.4 7.1 4.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月24日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所