2024年三季报点评：业绩符合预期，混改&电装持续兑现业绩

证券研究报告 非金融公司|公司点评|柳工（000528） 2024年三季报点评：业绩符合预期，混改&电装持续兑现业绩 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年10月22日 证券研究报告 |报告要点 2024Q1-Q3公司实现营收228.6亿元，同比+8%，归母净利润13.2亿元，同比+60%；2024Q3单季度营收68.0亿元，同比+12%，环比-16%，归母净利润为3.4亿元，同比+59%，环比-31%。我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为303.9/351.1/405.2亿元，分别同比 +10%/16%/15%；归母净利润分别为15.4/21.0/26.6亿元，分别同比+77%/37%/26%，维持“买入”评级。 |分析师及联系人 刘晓旭 蒙维洒 SAC：S0590524040006 请务必阅读报告末页的重要声明1/5 非金融公司|公司点评 2024年10月22日 柳工(000528) 2024年三季报点评：业绩符合预期，混改&电装持续兑现业绩 行业： 机械设备/工程机械 投资评级：买入（维持） 当前价格：12.64元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,984/1,446 流通A股市值(百万元) 18,276.04 每股净资产(元) 8.78 资产负债率(%) 59.49 一年内最高/最低(元) 13.71/6.15 股价相对走势 柳工 110% 沪深300 70% 30% -10% 2023/102024/22024/62024/10 相关报告 1、《柳工（000528）：装载机龙头混改提效，国际化电动化促成长》2024.09.11 扫码查看更多 事件 2024Q1-Q3公司实现营收228.6亿元，同比+8%，归母净利润13.2亿元，同比+60% 扣非归母净利润12.1亿元，同比+94%；2024Q3单季度营收68.0亿元，同比+12% 环比-16%，归母净利润为3.4亿元，同比+59%，环比-31%；扣非归母净利润3.1亿元，同比+200%，环比-31%。 土方机械需求筑底回升，装载机&挖掘机成长性凸显 公司2024Q1-Q3利润实现高增长主要系国内土方机械子行业需求筑底回升，Q3单季度利润环比下降主要系工程机械传统淡季影响。2024M1-9国内挖掘机累计销量约7.4万台，同比+8.6%；国内装载机累计销量约4.1万台，同比持平。（1）装载机：2023年公司装载机市占率约27%，稳居国内第一。2014年公司率先掀起装载机电动化浪潮，2022年国内电动装载机渗透率仅1%，2023提升至3.5%，2024M1-9突破10%（M1-9累计销量约8300台，同比+296%），随着电装渗透率持续提升，公司有望充分受益。（2）挖掘机：2023年以来，公司挖掘机市场销量增速大幅跑赢行业，2023年挖掘机市占率约11%，同比提升3-4pct。短期来看，公司挖掘机份额有望凭借小挖进一步提升；中期来看，公司挖掘机整体盈利能力有望凭借中大挖占比提升而上行。 混改打造阿尔法，“激励+可转债”加码长期竞争力 2022年公司完成混改实现整体上市，并通过股权激励激发内生活力，可转债加码长期竞争力。（1）股权激励：业绩考核以净资产收益率为考核目标，2024-2026年ROE不低于6.0%/6.5%/7.0%，彰显公司盈利信心。（2）可转债：增发30亿可转债投资工程机械智能化新方向，建成后预计年产各类挖掘机1.8万台，各类装载机 3万台套，平地机约1100台套，并具备相关高端配套零部件自制能力。 看好公司混改释放利润&电装先发优势增厚业绩 我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为303.9/351.1/405.2亿元，分别同比增长约10%/16%/15%；归母净利润分别为15.4/21.0/26.6亿元，分别同比增长77%/37%/26%。鉴于公司混改逐渐释放利润弹性叠加海外拓展顺利，维持“买入”评级。 风险提示：国内需求复苏不及预期；海外拓展不及预期；行业竞争加剧 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 26480 27519 30386 35106 40516 增长率（%） -7.74% 3.93% 10.42% 15.53% 15.41% EBITDA（百万元） 1462 2025 3041 3746 4539 归母净利润（百万元） 599 868 1535 2103 2658 增长率（%） -39.79% 44.80% 76.92% 36.95% 26.43% EPS（元/股） 0.30 0.44 0.77 1.06 1.34 市盈率（P/E） 41.0 28.3 16.0 11.7 9.2 市净率（P/B） 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 EV/EBITDA 10.8 9.5 10.1 8.4 7.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年10月22日收盘价 风险提示 国内需求复苏不及预期：工程机械属于周期性行业，如果下游基建投资不及预期，或者设备以旧换新政策落地不及预期，公司或将面临下游需求下降风险。 海外拓展不及预期：公司近年海外拓展顺利，营收占比不断提升，如果设备出口受阻或者电动化产品渗透不及预期，公司营收规模和盈利能力或将下降。 行业竞争加剧：行业下行周期，工程机械头部主机厂之间竞争加剧，可能出现价格战情况，或将影响公司盈利能力。 财务预测摘要 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 7235 10353 4558 5266 6077 营业收入 26480 27519 30386 35106 40516 应收账款+票据 8150 8669 8766 10127 11688 营业成本 22031 21790 23381 26707 30464 预付账款 382 322 395 456 526 营业税金及附加 128 172 157 182 210 存货 7988 8482 8835 10092 11512 营业费用 1821 2251 2461 2808 3241 其他 5747 5448 6372 7341 8451 管理费用 1480 1720 1823 2106 2431 流动资产合计 29502 33275 28926 33281 38254 财务费用 75 152 352 238 254 长期股权投资 688 669 777 884 992 资产减值损失 -206 -254 -228 -264 -305 固定资产 5011 6208 6122 6268 6123 公允价值变动收益 0 6 0 0 0 在建工程 810 586 493 300 250 投资净收益 80 102 120 120 120 无形资产 1515 1451 1447 1466 1490 其他 -52 -111 -98 -166 -242 其他非流动资产 4732 4389 4842 4792 4754 营业利润 768 1177 2005 2755 3490 非流动资产合计 12756 13303 13681 13711 13609 营业外净收益 22 33 26 26 26 资产总计 42258 46578 42607 46992 51863 利润总额 790 1209 2031 2781 3516 短期借款 4889 6974 1785 3289 4633 所得税 143 268 401 549 694 应付账款+票据 9817 11369 10812 12349 14087 净利润 647 942 1630 2232 2822 其他 6782 3931 5148 5890 6733 少数股东损益 48 74 94 129 164 流动负债合计 21488 22274 17744 21528 25453 归属于母公司净利润 599 868 1535 2103 2658 长期带息负债 1701 4334 3410 2542 1631 长期应付款 285 184 184 184 184 财务比率 其他 1608 1789 1789 1789 1789 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 3595 6307 5383 4515 3604 成长能力 负债合计 25083 28581 23127 26044 29058 营业收入 -7.74% 3.93% 10.42% 15.53% 15.41% 少数股东权益 1427 1464 1559 1688 1852 EBIT -36.61% 57.32% 75.07% 26.68% 24.89% 股本 1951 1951 1984 1984 1984 EBITDA -21.78% 38.52% 50.17% 23.19% 21.17% 资本公积 6019 6039 6417 6417 6417 归属于母公司净利润 -39.79% 44.80% 76.92% 36.95% 26.43% 留存收益 7777 8542 9520 10859 12551 获利能力 股东权益合计 17175 17997 19480 20949 22805 毛利率 16.80% 20.82% 23.05% 23.93% 24.81% 负债和股东权益总计 42258 46578 42607 46992 51863 净利率 2.44% 3.42% 5.36% 6.36% 6.97% ROE 3.81% 5.25% 8.57% 10.92% 12.69% 现金流量表 单位:百万元 ROIC 3.09% 4.42% 8.15% 9.72% 11.24% 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 647 942 1630 2232 2822 资产负债率 59.36% 61.36% 54.28% 55.42% 56.03% 折旧摊销 597 664 658 728 770 流动比率 1.4 1.5 1.6 1.5 1.5 财务费用 75 152 352 238 254 速动比率 0.8 0.9 0.8 0.8 0.8 存货减少（增加为“-”） 1055 -494 -353 -1256 -1420 营运能力 营运资金变动 -852 -929 -787 -1368 -1580 应收账款周转率 3.4 3.2 3.6 3.6 3.6 其它 -602 1261 -221 1161 1324 存货周转率 2.8 2.6 2.6 2.6 2.6 经营活动现金流 920 1595 1279 1734 2169 总资产周转率 0.6 0.6 0.7 0.7 0.8 资本支出 -1215 -715 -450 -650 -560 每股指标（元） 长期投资 -86 -256 0 0 0 每股收益 0.3 0.4 0.8 1.1 1.3 其他 823 467 -12 -12 -12 每股经营现金流 0.5 0.8 0.6 0.9 1.1 投资活动现金流 -478 -504 -462 -662 -572 每股净资产 7.9 8.3 9.0 9.7 10.5 债权融资 -1520 4718 -6114 637 433 估值比率 股权融资 476 0 33 0 0 市盈率 41.0 28.3 16.0 11.7 9.2 其他 1500 -3182 -532 -1001 -1219 市净率 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 筹资活动现金流 456 1537 -6612 -364 -786 EV/EBITDA 10.8 9.5 10.1 8.4 7.1 现金净增加额 898 2642 -5795 708 812 EV/EBIT 18.3 14.1 12.9 10.5 8.5 数据来源：公司公