哪些城投退出了债市？

一、退出债市的城投有哪些特征？ Wind口径下共有3518家城投发行过债券，其中765家已经退出债券市场。765家已经退出债市的城投中，494家已经完全退出，271家的母公司仍有存量债券。从年份分布上来看，2018年退出债市的城投多达154家，2023年再度达到峰值，或是由于尾部平台存量债券得到财政金融工具置换后随即退出了债券市场。分省来看，江浙等地退出债市的城投大多仍是有存续债券城投的子公司，部分东北和西北省份例如吉林、宁夏等地发债融资诉求不强，而且公开市场认可度偏低，因此当地退出债市的城投主要是完全退出。2013年以来江苏共有125家城投退出债市，远高于其他省份。湖南位居第二名，湖南在2018年开始控制融资平台数量，当时要求市级平台公司控制在3个以内，县级平台公 司控制在2个以内，因而退出债市城投数量居前。分行政级别来看，区县级和地市级城投是退出债市的主力，二者分别占比43%和37%。江苏和浙江退出债市的区县级城投占比较高，天津退出债市的城投主要是省级平台。分主体评级来看，退出债市的城投主体评级多位于AA及以下，弱资质主体退出债市有利于防范和控制尾部风险，维护区域融资稳定。 二、城投退出债市的原因有哪些？ 首先，2023年城投债提前兑付明显提速，较多城投借机离开债券市场。一揽子化债以来财政与金融工具相继到位，城投债提前兑付明显提速。一些获得化债资金支持的城投倾向于提前兑付存量城投债后退出债券市场，以压降融资成本和保持当地信用环境的稳定。据不完全统计，2018年以来有82家城投通过提前兑付的形式退出债市，其中2023年数 量最多达18家。其次，近年来随着各地城投整合举措持续落地，部分城投平台经整合后发债融资权限上收至母公司，其自身退出债券市场。在整合的过程中，城投子公司的存续债券由新平台或母公司承继，城投子公司从而退出债券市场，其中新设合并和吸收合并两种模式比较常见。在新设合并模式下，若干家城投的资产与负债并入新成立城投，此后由新成立城投行使公开市场融资职能，被合并城投退出债券市场。吸收合并模式下，被合并城投的股权被划转至另一家平台，被合并城投存续债券清偿义务由母公司承继。最后，城投发生负面风险事件后在当地政府统筹资源支持下完成公开债兑付，而后退出债券市场以维护当地融资环境稳定。以兰州为例，兰州城投发生的信用风险事件与当地财政收支紧平衡有关，2022年以来房地产市场不景气，兰州市土地出让收入较难托举政府财力增长。2022年兰州市土地成交总价远不及往年水平，政府性基金收入锐减56%，政府性基金收入与一般预算收入合计下滑34%。财政收入承压致使城投现金流紧张，从而导致了信用风险事件的发生。信用风险事件发生后兰州市城投再融资能力恶化，2022年-2023年兰州市级平台始终处于净偿还状态，信用利差升至高位，公开市场认可度持续弱化。为维护区域融资环境，兰州市城投完成公开债券兑付后逐渐退出债券市场，目前多家市级平台例如兰州投资、兰州建投和兰州城投等存续债券已清零。 三、哪些城投有退出债市的趋势？ 一揽子化债以来城投融资分化明显，重点省份存续城投债大幅压缩。重点省份城投债明显缩量，宁夏、甘肃和天津等7个省市存量城投债减少20%以上，实现净增的主要是非重点省份，例如河南、山西和河北。分行政级别来看，退出 债市的城投主要集中于区县级，云南、贵州和天津等地区县级城投债缩量显著。具体到主体上，仅剩一只将于1年以内到期且估值较高公募债的城投平台有望从债券市场退出。此类平台资质较弱，本轮化债政策加码下财政与金融资源到位后可能直接兑付公开市场债券，随即退出债券市场。 风险提示 数据统计有误差；信用风险事件扰动 内容目录 一、退出债市的城投有哪些特征？3 二、城投退出债市的原因有哪些？4 1、提前兑付4 2、城投平台整合6 3、发生信用负面事件7 三、哪些城投有退出债市的趋势？8 四、风险提示10 图表目录 图表1：2013年以来退出债市的城投数量3 图表2：江浙等地退出债市的城投中母公司有存量债居多3 图表3：2013年以来各省退出债市城投数量3 图表4：近两年各省退出债市城投数量3 图表5：2013年以来各省退出债市的城投行政级别分布4 图表6：2013年以来各省退出债市的城投主体评级分布4 图表7：退出债市的城投曾发行过的债券数量分布4 图表8：退出债市的城投中有较大比例仅发行过私募债4 图表9：2023年城投债提前兑付提速5 图表10：通过提前兑付的方式离开债市城投数量5 图表11：2023年以来通过提前兑付的方式离开债市的城投（T为城投债提前兑付日期）5 图表12：四川交投和四川铁投通过平层新设合并离开债市6 图表13：交发集团通过吸收合并离开债市7 图表14：2022年兰州财政收入明显下滑7 图表15：2022年兰州土地成交总价不及往年7 图表16：2021年兰州市级城投债净融资转负8 图表17：2021年开始兰州城投债利差走高8 图表18：兰州市级平台股权架构8 图表19：2023年7月至今各省城投债存量变化9 图表20：仅剩一只公募债存续且估值较高城投（部分）9 一、退出债市的城投有哪些特征？ 2023年退出债市的城投明显增多，而且江浙等地退出债市的城投多数是仍有存量债城投 的子公司。Wind口径下共有3518家城投发行过债券，其中765家已经退出债券市场。其中，退出债券市场又可分为两种情况：第一种为彻底退出债券市场，意即该平台的各层 级母公司均无存量债；第二种情况为融资层级上移，城投子公司发债融资的权限上收至母公司，城投子公司退出债券市场。765家已经退出债市的城投中，494家已经完全退出，271家的母公司仍有存量债券。从年份分布上来看，2018年退出债市的城投多达154家， 2023年再度达到峰值，或是由于尾部平台存量债券得到财政金融工具置换后随即退出了债券市场。分省来看，江浙等地退出债市的城投大多仍是有存续债券城投的子公司，主因此类经济发达地区有较强融资诉求，弱平台被整合至集团内部，融资职能交由更高层级母公司承担；而部分东北和西北省份例如吉林、宁夏等地发债融资诉求不强，而且公开市场认可度偏低，因此当地退出债市的城投主要是完全退出。 图表1：2013年以来退出债市的城投数量图表2：江浙等地退出债市的城投中母公司有存量债居多 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 彻底退出母公司有存量债 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 彻底退出母公司有存量债 浙江四重上安贵北湖天湖江山广福河陕云山新甘广辽内河黑青宁吉海江苏川庆海徽州京北津南西东西建北西南西疆肃东宁蒙南龙海夏林南 201320142015201620172018201920202021202220232024古江 来源：Wind，国金证券研究所（注：2024年数据截至6月30日；退出债市是指来源：Wind，国金证券研究所 存量中票+公司债+企业债+短融/超短融+定向工具余额为0） 江苏、湖南和辽宁等地退出债市的城投数量较多。江苏是城投大省，2013年以来共有125家城投退出债市，远高于其他省份。湖南位居第二名，湖南在2018年开始控制融资平台 数量，当时要求市级平台公司控制在3个以内，县级平台公司控制在2个以内，因而退出债市城投数量居前。2023年以来退出债市的城投分布格局基本未变，浙江和湖北城投退出债市明显提升。 图表3：2013年以来各省退出债市城投数量图表4：近两年各省退出债市城投数量 140 120 100 80 60 40 20 退出债市城投数量 20232024 40 35 30 25 20 15 10 5 0 江湖辽贵浙山内重广四福安云新江湖黑河天甘陕吉上广河北山青宁海苏南宁州江东蒙庆东川建徽南疆西北龙北津肃西林海西南京西海夏南 0 江浙湖贵湖山四江重安辽吉广福河内云新甘陕北黑河天上苏江南州北东川西庆徽宁林东建南蒙南疆肃西京龙北津海 古江古江 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 分行政级别来看，区县级和地市级城投是退出债市的主力，二者分别占比43%和37%。江苏和浙江退出债市的区县级城投占比较高，天津退出债市的城投主要是省级平台。分主体评级来看，退出债市的城投主体评级多位于AA及以下，弱资质主体退出债市有利于防范和控制尾部风险，维护区域融资稳定。此外，我们也观察到相当一部分退出债市的城投没有主体评级，可能是由于此类城投过去仅发行过私募债。 图表5：2013年以来各省退出债市的城投行政级别分布图表6：2013年以来各省退出债市的城投主体评级分布 140 省级地市级区县级园区级 140 AAAAA+AAAA-及以下无评级 120120 100100 8080 6060 4040 2020 0 江湖辽贵浙山内重广四福安云新江湖黑河天甘陕吉上广河北山青宁海苏南宁州江东蒙庆东川建徽南疆西北龙北津肃西林海西南京西海夏南 0 江湖辽贵浙山内重广四福安云新江湖黑河天甘陕吉上广河北山青宁海 苏南宁州江东蒙庆东川建徽南疆西北龙北津肃西林海西南京西海夏南 古江古江 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 退出债市的城投曾发行过的债券数量普遍较低。491家退出债市的城投发行债券数量不超过2只，占比64%。大多数退出债市的城投发债数量在5只以内，超出5只的仅有109家。从债券类型来看，303家仅发行过私募债，48家发行的私募债数量不低于公募债，依赖私募债融资或也能够说明其公开市场认可度欠佳，此类城投数量占比接近半数。 图表7：退出债市的城投曾发行过的债券数量分布图表8：退出债市的城投中有较大比例仅发行过私募债 300400 250 200 350 300 250 150200 100 50 150 100 50 0 1只2只 3只4只 5只(5,10]只(10,20]只>20只 0 仅发行过私募债仅发行过公募债私募债数量≥公募债私募债数量<公募债 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 二、城投退出债市的原因有哪些？ 1、提前兑付 2023年城投债提前兑付明显提速，较多城投借机离开债券市场。一揽子化债以来财政与金融工具相继到位，城投债提前兑付明显提速。一些获得化债资金支持的城投倾向于提前兑付存量城投债后退出债券市场，以压降融资成本和保持当地信用环境的稳定。据不完全统计，2018年以来有82家城投通过提前兑付的形式退出债市，其中2023年数量最多达 18家。 图表9：2023年城投债提前兑付提速图表10：通过提前兑付的方式离开债市城投数量 （亿元）提前兑付城投债金额提前兑付城投债只数，右 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 （只） 70 60 50 40 30 20 10 0 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2018201920202021202220232024 来源：企业预警通，国金证券研究所来源：Wind，企业预警通，国金证券研究所 债券简称 167036.SH 发债人名称 城投1 提前兑付日 2024/6/17 退出债市年份2024 偿还金额（亿元） 7.44 兑付日主体提前兑付总额（亿元） 主体T-1余额 （亿元） 7.44 主体T+1余额 （亿元） 0.00 7.44 1780363.IB 城投2 2024/5/31 2024 1.12 1.12 1.12 0.00 1780184.IB 城投3 2024/4/30 2024 3.00 6.00 6.00 0.00 1780216.IB 2024/4/30 2024 3.00 6.00 6.00 0.00 1924005.IB 城投4 2024/4/30 2024 1.60 1.60 1.60 0.00 1780345.IB 城投5 2024/4/26 2024 2.00 2.00 2.00 0.00 1880210.IB 城