白酒调整期复盘：估值拐点隐现，期待需求传导

白酒调整期复盘：估值拐点隐现，期待需求传导

核心观点

• 白酒行业驱动由需求端逐步向供给端倾斜，未来需求增速放缓，集中度仍有较大提升空间。
• 当前综合考虑股息率+业绩增速，板块估值安全边际高，随着分母端驱动强化，行业估值有望逐步筑底。
• 首推品牌壁垒高的贵州茅台、五粮液，其次推荐山西汾酒、泸州老窖、老白干酒、迎驾贡酒、古井贡酒、今世缘等。

关键数据和研究结论

• 白酒板块周期：每轮白酒板块从步入深度调整到重新走牛，共可分为5个阶段：估值下行期、戴维斯双杀期、磨底期、估值修复期、戴维斯双击期。当前板块处于磨底期。
• 两轮调整期复盘：
  • 2012-2015年调整期：白酒指数领先多数宏观指标触底，股价底领先批价底，板块业绩连续6个季度同比负增长。
  • 2018年调整期：白酒指数同步或领先宏观指标触底，板块业绩韧性较强，未出现同比负增长，但2018Q3板块与部分公司增速环比下行较显著。
• 调整期股价表现：茅台与量增/报表率先改善的大众价位段白酒股价跑赢概率高。底部反转后，3-6个月高端酒超额收益显著，中长期次高端酒弹性大。
• 当前行业状况：
  • 宏观层面：与白酒强相关的经济指标已落入底部区域，政策转向、“一行一局一会”一系列宣布超预期政策、政治局会议明确定调刺激经济，经济需求有望持续改善。
  • 基本面层面：头部酒企的经营具备稳健性，行业集中度提升幅度显著大于此前几轮调整期，当前头部酒企业绩预期已有所修正，板块业绩增速有望逐步寻底。
  • 估值层面：行业现金流良好，龙头公司分红能力和分红意愿高，对板块估值形成良好支撑，随着流动性的改善和分母端的催化，板块估值有望触底回升。
• 投资建议：维持行业“强于大市”评级，首推品牌壁垒高的贵州茅台、五粮液，其次推荐山西汾酒、泸州老窖、老白干酒、迎驾贡酒、古井贡酒、今世缘等，建议关注舍得酒业、酒鬼酒、金种子。
• 风险提示：宏观经济不达预期的风险、行业竞争加剧的风险、食品安全的风险。