9月经济数据点评：短期扰动减弱，积极变化显现

9月经济数据点评—— 短期扰动减弱，积极变化显现 证券分析师：分析师登记编号： 徐超 S1190521050001 证券分析师： 分析师登记编号： 万琦 S1190524070001 证券研究报告 2024/10/19 宏观|点评报告 目录 1、三季度或为年内经济低点 2、短期扰动消退，工业生产有所回暖 3、消费政策显效，社零超预期回升 4、主要投资分项均有边际改善 5、就业形势总体稳定，重点群体相对承压 中国三季度GDP同比增长4.6%（不变价格计），预期4.6%，前值同比增4.7%。 中国9月规模以上工业增加值同比增5.4%，预期4.6%，前值同比增4.5%。 中国9月社会消费品零售总额同比增3.2%，预期2.3%，前值同比增2.1%。 中国1-9月固定资产投资同比增3.4%，预期3.4%，前值同比增3.4%。 中国9月份全国城镇调查失业率为5.1%，预期5.2%，前值为5.3%。 单位：%较前值变化2024/92024/62024/32023/122023/92023/62023/32022/122022/92022/62022/32021/12 不变价:当季同比-0.14.64.75.35.24.96.34.52.93.90.44.84.3 GDP不变价:累计同比-0.24.85.05.35.25.25.54.53.03.02.54.88.4 季调:环比0.40.90.51.51.31.50.71.80.84.0-2.10.41.8 图表：经济数据主要分项 单位：% 规模以上工业增加值 采矿业制造业电热水 社会消费品零售总额 商品消费餐饮业消费 固投（累计） 房地产业 基建 (不含电力、热力、燃气及水生产和供应业) 制造业 失业率总 外来户籍人口 2024/9 5.4 3.7 5.2 10.2 3.2 3.3 3.1 3.4 -10.1 4.1 9.2 5.1 4.8 2024/82024/72024/62024/52024/4 4.55.15.35.66.7 3.74.64.43.62.0 4.35.35.56.07.5 6.93.24.14.05.7 2.12.72.03.72.3 1.92.71.53.62.0 3.33.05.45.04.4 3.43.63.94.04.2 -10.2-10.2-10.1-10.1-9.8 4.44.95.45.76.0 9.19.39.59.69.7 5.35.25.05.05.0 4.95.14.84.74.9 2024/3 4.5 0.2 5.1 4.9 3.1 2.7 6.9 4.5 -9.5 6.5 9.9 5.2 5.1 2024/22023/122023/112023/10 7.0 2.3 7.7 7.9 5.5 4.6 12.5 4.2 -9.0 6.3 9.4 5.3 4.8 6.8 4.7 7.1 5.8 7.4 4.8 30.0 3.0 -9.6 5.9 6.5 5.1 4.7 6.6 3.9 6.7 9.2 10.1 8.0 25.8 2.9 -9.4 5.8 6.3 5.0 4.7 4.6 2.9 5.1 0.9 7.6 6.5 17.1 2.9 -9.3 5.9 6.2 5.0 4.9 2023/9 4.5 1.5 5.0 4.6 5.5 4.6 13.8 3.1 -9.1 6.2 6.2 5.0 4.9 资料来源：iFinD，太平洋证券 如何理解三季度GDP4.6%的同比增速？前三季度国内生产总值按不变价格计算，同比增长4.8%，其中一季度增长5.3%，二季度增长4.7%，三季度增长4.6%。三季度GDP同比相比二季度有所回落，基本符合市场预期。环比来看，三季度季调环比增长0.9%（二季度为0.5%），表现弱于季节性。对于三季度4.6%的GDP增速，我们有以下几点理解： •结构上，第三产业拉动效应较为明显。前三季度第三产业对GDP累计同比贡献率接近54%，与上半年相比提升了1.3个百分点。此外三季度第三产业当季同比较前值上行0.6个百分点至4.8%，高于GDP4.6%的同比增速。三季度第三产业同比加快 增长主要受到金融业、租赁和商务服务业的支撑，此外三季度房地产业当季同比降幅收窄，拖累有所减弱。 图表：中国GDP（不变价）同比图表：中国GDP累计同比贡献率-分产业 20 %中国:GDP:不变价:当季同比中国:GDP:不变价:累计同比 15 10 5 0 -5 2019/09 2019/12 2020/03 2020/06 2020/09 2020/12 2021/03 2021/06 2021/09 2021/12 2022/03 2022/06 2022/09 2022/12 2023/03 2023/06 2023/09 2023/12 2024/03 2024/06 2024/09 -10 % 120 100 80 60 40 20 0 第一产业第二产业第三产业 2023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-09 •节奏上“前低后高”，季末月出现小幅反弹。7、8、9月单月比较而言，前两个月份经济承压相对明显，9月则有所回暖，表现为国内消费、投资以及生产等多项指标均出现积极的边际变化。这可能是因为7-8月存在极端天气因素的短期扰动，再加上前期系列稳增长政策在9月进一步落地显效，推动经济企稳。 •经济回升基础仍需巩固。尽管9月一些单月数据有所改善，但经济企稳回升的态势还需巩固。一方面现有的积极变化并不算显著，不足以完全缓释前两个月的压力，三季度整体GDP同比还是小幅回落；另一方面仍有部分数据在向下调整，比如价格、信贷以及9月份的出口。此外三季度名义GDP同比增长4.04%（前值4.06%），平减指数同比持续处于负增区间，反映出经济回升仍存在一定制约。 图表：中国GDP不变价与现价同比图表：中国GDP平减指数 %中国:GDP:不变价:当季同比中国:GDP:现价:当季同比 10.0 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2021/09 2021/12 2022/03 2022/06 2022/09 2022/12 2023/03 2023/06 2023/09 2023/12 2024/03 2024/06 0.0 %中国:GDP:平减指数:初步核算:当季同比 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 2024/09 2021/09 2021/12 2022/03 2022/06 2022/09 2022/12 2023/03 2023/06 2023/09 2023/12 2024/03 2024/06 2024/09 -2.0 预计三季度经济为年内低点。前三季度4.8%的GDP累计同比意味着，要实现全年5%左右的目标，四季度GDP需要达到5.4%左右，这需要政策端持续发力稳增长，包括加快推出增量政策和落实已经出台的存量政策。考虑到9月底国内政策明显转向，一揽子增量政策密集推出，并且10月开工率、消费、出行等高频数据有所反弹，四季度经济有望回升，三季度或为年内经济低点。 工业生产超预期反弹。中国9月规模以上工业增加值同比增长5.4%，超出市场预期，相比前值也反弹了0.9个百分点。环比而言，9月规增环比增长0.59个百分点（修订后）。本月工业生产边际有所回暖，这符合季节性特征，2011年以来9月份规增环比均为正增长。7-8月工业生产易受恶劣天气的短期扰动，9月随着上述影响消退，生产活跃度有所提升，这点在本月回升的制造业PMI生产指数中也有体现。此外，设备更新及以旧换新等支持政策也促进了运输设备、通信设备等相关行业的发展，对其增加值同比形成一定拉动。 8 7 6 5 4 3 2 1 0 年 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 医药制造业计算机、通信和其他电子设备制造业 电力、热力生产和供应业 高技术制造业电力、热力、燃气及水生产和供应业 金属制品业有色金属冶炼和压延加工业 橡胶和塑料制品业电气机械和器材制造业酒、饮料和精制茶制造业 制造业纺织业 通用设备制造业汽车制造业 化学原料和化学制品制造业 食品制造业专用设备制造业 采矿业煤炭开采和洗选业 黑色金属冶炼和压延加工业石油和天然气开采业农副食品加工业 非金属矿物制品业 月 -5 0 5 10 15 图表：规模以上工业增加值当月同比图表：规模以上工业增加值9月同比-分行业 工业增加值:当月同比% 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 20241-2 2023-12 2023-11 2023-10 2023-09 资料来源：iFinD，太平洋证券资料来源：iFinD，太平洋证券 数据仍反映出一定经济压力。本月工业生产的改善虽然超预期，但并不算显著，环比涨幅还是稍弱于季节性，我们理解这一方面受到国内需求不足的限制，工业企业对于扩张生产规模还是比较谨慎；另一方面出口对国内工业生产的带动可能也有所走弱，新出口订单指数已连续5个月运行在收缩区间。 图表：2011年-2024年9月环规模以上工业增加值环比 % 1.2 中国:规模以上工业增加值:季调:环比 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 2024-09 2023-09 2022-09 2021-09 2020-09 2019-09 2018-09 2017-09 2016-09 2015-09 2014-09 2013-09 2012-09 2011-09 0.0 资料来源：iFinD，太平洋证券 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 2023-10 2023-09 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 2023-10 2023-09 社零反弹同样超出市场预期。9月社会消费品零售总额同比增长3.2%，增速比上月加快1.1个百分点，超出市场预期。环比则增长0.39%（季节调整后），相比8月份环比增速有所反弹，但与2011年以来历史同期均值相比仍处于偏低水平。 结构上来看商品零售边际贡献明显。9月商品与餐饮零售额表现分化，商品零售额同比增长3.3%，高于社零总额同比增速，是社零的主要贡献，餐饮收入同比增长3.1%。这一结构上的差异可能部分源于政策对商品零售的刺激。国家统计局副局长表示，以旧换新政策在本月社零的同比回升中“发挥了重要作用”。 表：社零总额当月同比 图12 社会消费品零售总额:当月同比 35 商品零售 餐饮收入 10 30 25 8 20 6 15 4 10 2 5 0 0 图表：社零总额同比-分项 政策重点支持品类表现相对突出。根据国家统计局，本月零售端汽车销售、家电销售、办公用品销售和家居销售等重点品类从以旧换新政策受益较大，上述四类商品拉动限上单位消费品零售额增长了1.2个百分点。其中政策对汽车和家电消费的促进尤为明显，近6成重点零售企业均有获益。具体而言，家电类受益企业零售额9月份增长超过30%，家用电器和音像器材类实现20%以上的同比高增；汽车类商品零售额由负转正，增长0.4%；家具类同比也转为正增；文化办公用品类零售额则录得10%的同比增速。9月消费促进政策效应发挥明显。 图表：零售额同比-部分重点行业图表：零售额同比-汽车 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 2024-01 2023-12 2023-11 2023-10 2023-09 -20 20 汽车 家具 家用电器和音像器材 文化办公用品 15 10 5