眼科创新药执牛耳，管线拓展奠定长期成长基础

2024年10月19日 证券研究报告•公司研究报告当前价：20.17元 康弘药业（002773）医药生物目标价：——元（6个月） 眼科创新药执牛耳，管线拓展奠定长期成长基础 投资要点 推荐逻辑：1）康柏西普适应症人群广阔，潜在市场空间巨大。康柏西普2023年实现收入19.4亿元（+41.7%），我们估计康柏西普适应症患者群体超过2000万人，潜在市场空间巨大。2）舒肝解郁胶囊收入持续增长。目前我国患抑郁症人数9500万。独家品种舒肝解郁胶囊于2022年获得国家药监局批准成为中药二级保护品种。3）布局创新眼科疗法和阿尔兹海默领域，持续推进在研管线。高浓度康柏西普于2023年11月获NMPA批准开展临床试验，眼科基因疗法KH631、KH658分别于2022年11月、2024年4月获得NMPA和FDA 批准IND。五加益智颗粒二期临床对照多奈哌齐，三期临床研究即将启动。 康弘药业业务覆盖生物药、中药、化药三大领域。康弘药业成立于1996年，是一家致力于中成药、化学药及生物制品的研发、生产、销售及售后服务的医药集团。公司于2005年公司设立康弘生物，进军生物药研发。2013年公司明星产品康柏西普获批上市。公司实际控制人柯尊洪、钟建荣夫妇及其子柯潇，分 别成都康弘科技及直接持股，合计持有上市公司56.6%的股份。 康柏西普适应症人群广阔，潜在市场空间巨大。康柏西普2023年实现收入19.4亿元（+41.7%），2015-2023年收入年复合增长率为28%。康柏西普于2013年获批上市，用于治疗1）50岁以上的湿性年龄相关性黄斑变性(AMD)、2）糖 尿病性黄斑水肿(DME)引起的视力损害；3）脉络膜新生血管(CNV)导致的视力损害等三大适应症。2022年，康柏西普新增获批治疗继发于视网膜静脉阻塞(RVO)的黄斑水肿引起的视力损伤。根据我们的测算，上述四项适应症患者群体超过2000万人。 舒肝解郁胶囊收入持续增长。根据《2022年国民抑郁症蓝皮书》，目前我国患抑郁症人数9500万。独家品种舒肝解郁胶囊于2022年获得国家药监局批准成为中药二级保护品种。根据米内网数据，2021年舒肝解郁胶囊终端销售额5亿元，同比增长10.1%，2013-2021年复合增长率为12%。 布局阿兹海默症、眼科和肿瘤领域，持续推进在研管线。高浓度康柏西普于2023年11月获NMPA批准开展临床试验，若未来成功上市，将提升患者治疗依从度，巩固公司市占率优势。眼科基因疗法KH631、KH658分别于2022年11月、2024年4月获得NMPA和FDA批准IND。五加益智颗粒首个二期临床对照多奈哌齐， 三期临床研究即将启动。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利分别为12、13.8、 15.4亿元，建议保持关注。 风险提示：医保降价幅度超出预期风险、产品市场推广不及预期风险、竞争格局恶化风险、药物研发进度不及预期风险。 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：王彦迪 执业证号：S1250524040001电话：021-68416017 邮箱：wydi@swsc.com.cn 相对指数表现 康弘药业沪深300 50% 38% 25% 13% -0% -13% 23/1023/1224/224/424/624/824/1 数据来源：聚源数据 基础数据 总股本(亿股)9.20 流通A股(亿股)6.85 52周内股价区间(元)13.89-23.88 总市值(亿元)185.52 总资产(亿元)88.76 每股净资产(元)8.87 相关研究 指标/年度2023A2024E2025E2026E 营业收入（百万元） 3957.46 4577.12 5246.09 5985.13 增长率 16.77% 15.66% 14.62% 14.09% 归属母公司净利润（百万元） 1044.77 1200.88 1378.55 1537.19 增长率 16.52% 14.94% 14.80% 11.51% 每股收益EPS（元） 1.14 1.31 1.50 1.67 净资产收益率ROE 13.20% 13.48% 13.73% 13.60% PE 18 15 13 12 PB 2.38 2.11 1.87 1.66 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 1康弘药业：覆盖生物药、中药、化药三大领域1 2康柏西普：适应症人群广阔，潜在市场空间巨大2 2.1康柏西普四大适应症对应患者人群超过2000万人2 2.2康柏西普市占率领先，新适应症有望推动未来市场份额提升3 3在研管线持续推进，眼科基因疗法奠定长期发展5 4中药化药传统业务稳定发展9 5盈利预测与估值10 6风险提示11 图目录 图1：公司发展历程1 图2：公司股权结构图1 图3：公司近年营业收入2 图4：公司近年净利润2 图5：公司近年利润率2 图6：公司近年费用率2 图7：我国眼科抗VEGF药物PDB销售额（百万元）4 图8：我国眼科抗VEGF药物PDB销售额占比4 图9：ABBV-314基因疗法示意图7 图10：我国抗抑郁化学药品PDB销售额（百万元）10 图11：舒肝解郁胶囊近年销售额10 表目录 表1：康柏西普医保谈判历史3 表2：康柏西普适应症患者数量测算3 表3：眼科抗VEGF药物对比4 表4：我国在研眼科抗VEGF药物4 表5：公司在研品种5 表6：阿柏西普vs高浓度阿柏西普6 表7：全球抗VEGF眼科基因疗法开发进展7 表8：五加益智颗粒二期临床研究设计方案8 表9：五加益智颗粒三期临床研究设计方案8 表10：公司上市中药、化药产品9 表11：分业务收入及毛利率11 表12：可比公司估值11 附表：财务预测与估值12 1康弘药业：覆盖生物药、中药、化药三大领域 康弘药业成立于1996年，是一家致力于中成药、化学药及生物制品的研发、生产、销售及售后服务的医药集团。公司于2005年公司设立康弘生物，进军生物药研发。2013年公司明星产品康柏西普获批上市。2015年公司成功登陆深交所。 图1：公司发展历程 2005年：康弘生物 成立 2015年：公司登 陆深交所 2019年医保续约，纳 入DME、CNV适应症 1996年：公司前身 成都济民制药厂成立 2013年：康柏西 普获得批准上市 2017年：康柏西普 纳入国家医保 2022年医保续约， 纳入RVO适应症 数据来源：公司官网，Wind，西南证券整理 公司实际控制人柯尊洪、钟建荣夫妇及其子柯潇，分别通过成都康弘科技及直接持股，合计持有上市公司56.6%的股份。 图2：公司股权结构图 31.75% 1.02% 赵兴平 22.58% 0.92% 1.15% 钟建荣（实控人) 3.55% 其他投资者 29.86% 8.73% 张志荣 钟建军 龚静 柯潇（实控人） 成都康弘科技实业 (集团)有限公司 柯尊洪 （实控人） 0.44% 康弘药业 四川北京 济生康弘 生物 堂兴 有限 医药 尚生物科技有 限责公司 任公司 四川四川北京成都康弘弘远弘健康弘中药药业医疗生物材种有限器械科技植有公司有限有限限公公司公司司 四川江苏四川济生艾尔康弘堂药康生医药业有物医贸易限公药科有限司技有公司限公 司 成都成都四川成都康弘康弘弘合弘基制药医药生物生物有限贸易科技科技公司有限有限有限公司公司公司 10% 100%100%100%100%100%100%100%3.57%100%100%100%80%86.95% 成都华西临床研究中心有限公司 数据来源：Wind，西南证券整理 康柏西普上市近十年，驱动公司业绩持续增长。2023年公司实现收入39.6亿元，2014-2023年收入年复合增长率为10.4%。受产品销售驱动，公司净利润持续成长，2023年公司净利润10.3亿元，2014-2023年复合增长率为12.4%。 图3：公司近年营业收入图4：公司近年净利润 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 收入（百万元）yoy 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 净利润(百万元)yoy 150% 100% 50% 0% -50% -100% -150% -200% -250% -300% 数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理 公司利润率水平较高。2023年公司毛利率和净利率分别为88.9%和26.1%。公司主要从事生物药、中药和化学药品的生产销售一体化经营，产品盈利能力较强。2023年公司销售费用率、研发费用率、管理费用率分别为35.5%、8.7%、10.7%。近年来公司销售费用率 稳中略降。 图5：公司近年利润率图6：公司近年费用率 100%60% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 毛利率净利率销售费用率研发费用率管理费用率 数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理 2康柏西普：适应症人群广阔，潜在市场空间巨大 2.1康柏西普四大适应症对应患者人群超过2000万人 康柏西普累计获批四大适应症。康柏西普于2013年获批上市，用于治疗1）50岁以上的湿性年龄相关性黄斑变性(AMD)、2）糖尿病性黄斑水肿(DME)引起的视力损害；3）脉络膜新生血管(CNV)导致的视力损害等三大适应症。2022年，康柏西普新增获批治疗继发于视 网膜静脉阻塞(RVO)的黄斑水肿引起的视力损伤。 表1：康柏西普医保谈判历史 年份 既往获批适应症 医保支付适应症 2017 1.50岁以上的湿性年龄相关性黄斑变性（AMD）；2.糖尿病性黄斑水肿（DME）引起的视力损害；3.脉络膜新生血管（CNV）导致的视力损害 AMD 2019 1.50岁以上的湿性年龄相关性黄斑变性（AMD）；2.糖尿病性黄斑水肿（DME）引起的视力损害；3.脉络膜新生血管（CNV）导致的视力损害 AMD、DME、CNV 2020 1.50岁以上的湿性年龄相关性黄斑变性（AMD）；2.糖尿病性黄斑水肿（DME）引起的视力损害；3.脉络膜新生血管（CNV）导致的视力损害 AMD、DME、CNV 2021 1.50岁以上的湿性年龄相关性黄斑变性（AMD）；2.糖尿病性黄斑水肿（DME）引起的视力损害；3.脉络膜新生血管（CNV）导致的视力损害 AMD、DME、CNV 2022 1.50岁以上的湿性年龄相关性黄斑变性（AMD）；2.糖尿病性黄斑水肿（DME）引起的视力损害；3.脉络膜新生血管（CNV）导致的视力损害；4.继发于视网膜静脉阻塞（RVO）的黄斑水肿引起的视力损伤 AMD、DME、CNV、RVO 数据来源：医药魔方，西南证券整理 四大适应症患者群体超过2000万人。根据我们的测算，上述四项适应症患者群体超过 2000万人。 表2：康柏西普适应症患者数量测算 疾病 患者人数计算 湿性AMD 60岁以上人口（百万人） 264 湿性AMD患病率 0.24%~2.79% 湿性AMD患者数量（万人） 396 DME 糖尿病患者数量（百万人） 140 DME患病率 6.80% DME患者数量（万人） 952 CNV 15-60岁人口（百万人） 900 高度近视患病率 4% CNV患病率 21.90% CNV患者数量（万人） 788 RVO 60岁以上人口（百万人） 264 RVO患病率 0.3%~2.1% RVO患者数量(万人） 264 数据来源：国家统计局，《中华眼科杂志》，《中华眼底病杂志》，西南证券整理 2.2康柏西普市占率领先，新适应症有望推动未来市场份额提升 目前我国眼科