化债进行时财政发力债市影响几何20241017

化债进行时：财政发力，债市影响几何？20241017_导读2024年10月17日21：10 关键词 财政政策华创固收化债经济增长债务风险地方政府专项债资产价格赤字空间政策工具投资机会房地产市场隐性债务政府债券金融工具政策性银行收支缺口预算程序央行资金面 要点回顾 在财政发力推进化债的背景下，财政会议后债市可能有哪些变化？ 在财政会议召开后，化债在财政政策布局中的重要性进一步提升。从宏观角度观察，财政政策发力的新思路转向先修复地方资产负债表，通过划债来逐步改善地方政府的投资能力和意愿，最终作用于实物工作量的增加。此外，化债政策及其对城投平台的影响也将进行深度解读。 财政会议中对于资产价格稳态的表态如何？本次财政会议中有哪些积极表态和政策重点？ 财政会议对资产价格稳态的表态是积极的，特别是针对房地产市场和资本市场，表明了对资产价格稳态的重视。本次财政会议中，有四大方向政策以外，兰部长强调了其他政策工具的使用，包括中央财政举债空间及赤字提升空间较大；支持地方化债的力度很强，将化解地方政府债务风险置于决策程序靠前位置；刺激地产领域通过多种方式推动直接回暖；消费方面注重需求端提振，加大对重点群体的支持保障力度，特别是大学生群体。整体上，财政政策方向积极，重点以化债为切入点。 化债政策具体有哪些措施和步骤？ 化债政策涉及多种手段，其中银转险（隐性债务显性化）是最有效的手段，即将城投公司的隐债通过发行显性地方政府债券进行置换。此外，还包括新增专项债和特殊再融资债券的安排。每年会有一部分新增专项债额度支持化债工作，存量隐性债务规模预计约5到6万亿，将通过大规模债务限额置换存量隐性债务。 财政收支缺口及填补手段有哪些？ 当前财政收支缺口较大，预计达到接近3万亿左右，其中一本账缺口1.3万亿左右。财政将采用综合性手段进行填补，如增发国债、特许金融机构上缴利润、结存资金使用等。二本账方面则更为灵活，可以动用特殊再融资债、政策性开发性金融工具等措施来平衡收支。 在当前政策环境下，今年是否会增加财政赤字的规模？ 从当前的财政会议来看，并没有明确提出年内要增加财政赤字规模。四大政策中提到给国有银行补充资本金需要发特别国债，但并未直接提出增加赤字空间。因此，今年年内增加财政赤字比较难。 那么今年还有哪些增发政府债券的可能？对于今年的政府债券发行规模，预计会在什么范围内？ 除了可能通过央行上缴利润来动用大约1万亿左右的额度外，去年四季度已经发行的债券和新增的4000亿发债量也构成了今年四季度下限1.7万亿的发债规模。另外，对于补充“一本账”的政策空间，考虑到结存限额，理论上也有8000亿左右可操作空间。特别国债方面，用于银行补充资本金的额度大约还有1万亿左右，但具体发行时间尚不确定。考虑到去年四季度政府债券供给达到3.6万亿后市场形成的冲 击，以及今年央行和财政的良好配合，预计今年政府债券发行规模会在3.5万亿到3.7万亿之间，大约3.5万亿是一个大概率事件。 对于未来债券市场利率走势，有什么看法？ 预计在当前政策环境下，短期票息和十年期国债哑铃型策略可以应对市场变化。对于十年期国债，大致在1.9到2.2左右运行，10到11月份主要关注市场风险偏好影响，约在2.1左右盘整至12月份。若基本面数据没有显著改善，可能重新开始降息预期逻辑，收益率有望接近前低水平。 广东重启特殊再融资债券发行，主要目的是什么？ 广东重启特殊再融资债券发行，主要目的是消化政府拖欠企业账款，这可能是基于去年1.5万亿额度用完的情况。预计今年4000亿的发债规模会更加均衡，而非仅针对重点省份。 对于债券市场来说，目前面临的压力和调整有哪些？ 供给方面相对可控，央行货币条件的支持有助于保持资金面稳定。但如果风险偏好改善、权益市场表现良好，可能会出现股债跷跷板效应，导致债券市场面临一些压力和调整。此外，也会关注赎回潮对市场的影响，特别是对于中长久期和低等级信用品种，其修复节奏会较慢，不建议交易型账户参与左侧窗口，但配置型资金可关注调整中的机会。 在化债方面，财政部安排了哪些具体的额度支持？ 2023年，财政部安排了2.2万亿的支持化债额度；2024年则安排了1.2万亿的额度。此外，还提到了一个一次性较大规模置换隐债的额度安排，但具体规模未明确定义。同时，每年还会安排一定的新增专项债额度，用于解决政府存量投入项目对应的债务。 过去几年隐债化解进展如何？接下来几年化债的具体规划是什么？ 截止到2023年底，全国纳入隐债系统中的隐债余额已减少了一半，意味着化解完成了一半，剩余一半仍在进行中。预计未来三年，每年将从新增专项债限额中安排一定规模债券专门用于支持化解存量政府投资项目债务，以解决拖欠款问题。根据理论分析和实际情况，预计每年规模在7000到8000亿之间。 特殊再融资债券的额度具体包括哪些内容？ 2.2万亿额度中，首先包含了去年以来发行的1.5万亿特殊债务债券，可用于偿还债务或部分偿还存量拖欠的企业账款。其中3000亿是特殊新增专项债，从去年四季度开始发行，并在今年上半年重启发行；剩余部分的构成有待进一步明确。 特殊新增专项债的额度和发行情况如何？ 8000亿特殊新增专项债自今年6月份第二批地方债额度下达后开始发行，截至10月中旬，发行规模已达到8000亿左右。此外，还有4000亿特殊债务债券，这是从中央财政结存限额中安排的，用于化解隐债。 一次性置换隐债的规模大约是多少？ 目前隐债规模约为13.5万亿，如果中央帮忙解决百分之四五十，置换隐债的体量可能在5.5万亿到6万亿之间。但实际规模预计大于2.2万亿，且小于12.2万亿，将通过多种方式加大隐债化解力度。 对于金融化债和地方政府专项债资金使用有何关注点？ 会议提到将特别国债支持大型银行补充核心一级资本，以增强银行助力化债的能力。同时，地方政府专项债资金使用范围扩大，可以用于回收符合条件的闲置存量土地，缓解房企现金流压力。此外，还关注到地方政府平台转型以及地方政府专项债回收闲置土地的具体操作方式。 在当前情况下，如何利用专项债和闲置土地来缓解地方债务压力？ 在专项债尚未完全发完且地方项目稀缺的情况下，直接回购闲置土地可能更为简单高效，能够帮助腾挪现金流并盘活资产。后续需要关注额度空间和条件是否宽松，以便提供更多支持。 国新办发布的财政发力化债政策主要内容是什么？ 国新办发布的政策为四季度地方政府提供了及时雨般的资金支持，主要解决压力较大的省份面临到期银行贷款本金和利息、相关债券等债务压力。政策对地方债务风险提供了缓冲带，支持额度用于解决拖欠款和盘活存量土地，其中隐债置换每年可节约约700亿利息。 财政发力化债政策对于缓解地方债务困局有多大帮助？ 该政策在短期内极大地降低了地方政府本金偿还压力，有助于解决以债还债问题，并节约了大量利息成本。此外，它还缓解了基层矛盾，改善营商环境，为后续项目建设提供了有利条件。长期来看，这为未来两三年地方债务状况提供了缓冲，并有望通过基本面改善和利率降低走向良性循环。 化债对宏观层面有何影响？ 化债政策缓解了挪用资金问题，对实物工作量、项目投资和民生保障均有积极影响。对于城投短期债务风险，政策也起到了明显的缓释作用，提升了城投债券的安全属性，建议投资者关注相关政策脉冲及安全属性突出、收益具有吸引力的城投债券。 隐形债务的偿还方式有哪些？ 隐形债务的偿还方式主要包括三个方面。首先，通过地方财政资金直接偿还，但当前地方财政面临较大压力，为此采取开源节流策略，即通过资产盘活产生更多净流和减少支出，比如限制重点省份政府投资项目的支出以及鼓励银行按照市场化原则置换符合条件的债务。 金融性债务的解决方案是什么？ 金融性债务的整体规模不确定，解决方案主要由去年的35号文及今年的134号文指导，由金融机构按照市场化原则进行置换。具体操作上，贷款主要由原贷款行展期降息，债券成本低且承投债额度增加难度较大，非标债务在银行置换过程中较为困难，需要银行、非标原有机构协商展期降息。 经营性债务的解决方案有哪些？ 经营性债务解决方案包括央行的应急流动性借款，目前公开资料中广西柳州有使用案例。此外，对于拖欠企业账款，主要资金来自财政，通过特殊再融资债、专项债等方式筹集资金偿还。 银行债务置换的进展如何？ 银行债务置换整体进展相对谨慎，尤其是非标置换，需要对底层项目有一定要求，虽然略有放松但不能大规模进行。市场预期与实际进展相比较慢，具体到城投平台债务置换数据，如贷款和债券占比变化、融资结构等方面有待进一步改善。 融资结构方面有何变化？ 2024年上半年城投融资结构未明显改善，贷款和债券占比下降，而非标融资渠道占比增加，这可能是因为部分区域倾向通过非标渠道缓解短期流动性压力。此外，城投资产负债率小幅上升，货币资金对短期债务覆盖倍数较小，偿债压力未得到明显改善。 退名单政策的关键内容是什么？ 退名单政策明确了三个退出条件，即隐性债务清零、金融债务清零或3分之2金融债权人同意退出、政府声明不再承担政府融资职能。退出流程由省级政府统筹负责，计划在2027年6月底前完成全部平台退出工作，并对分歧情况制定了六个月的举证期，期间仍需严格防控金融风险。退出后的融资平台原则上需观察一年，以防范集中暴雷风险。 在退出平台方面，有哪些比较超市场预期的点？ 第一个超预期点在于，退出时间被明确为27年6月底之前，比免债清零的时间早，这一点超出市场预期。第二个超预期点在于银行作为主要金融债权人，被要求在央行和金融监管总局指导下积极配合退出工作，而非银机构如有异议需通过提供证明材料申诉，但过程较为麻烦。如果在规定时间内未能达成一致，由省政府最终裁决。 退出平台后，有哪些关注点和后续举措？ 退出平台后，强调风险应对和防止集中爆雷，确保地方经济和金融稳定。对于较弱平台，需关注其风险处置措施。存量债务将按照市场化法制化原则进行处置，银行在贷款置换时可能对抵质押物要求更高。此外，关注哪些省份可能在推名单过程中进展较快，如重庆、江苏、浙江等省份，并建议关注政策出台前已征询投资人意见的省份。 对于城投债市场，有哪些后续关注点和风险提示？ 地方政府需制定融资平台下降目标和细则，与金融机构沟通协调；银行对退名单政策的态度至关重要，特别是政府行、国有行的态度可能影响贷款置换等流程。投资机构需更新城投研究框架，关注新增发债主体的业务结构、收入构成，以及在完成业务市场化改革前的发债空间。同时，城投退名单后可能存在政企关系重塑、业务衔接风险、市场回归基本面导致的估值波动风险和融资成本提高风险。此外，弱资质平台可能面临淘汰，整合出清将伴随其中。最后，城投债利差受到风险偏好、权益市场财富效应及退平台名单政策走向等因素影响，年内落地规模有限，不会成为年内城投利差波动主要原因。 在最近权益市场快速波动的过程中，有哪些值得关注的因素？ 在最近权益市场的快速波动中，我们关注到两个主要因素。首先，权益市场存在估值压制的情况，特别是转债过去修复角度值得关注。其次，宏观经济基本面出现了微妙但难以忽视的变化，尤其是最近大家对消费方向预期较低，但消费相关板块最近出现了回调。 对于转债投资，有哪些潜在的性价比较高的机会？从偿债角度看，哪些转债值得关注？ 转债投资方面，存在两个值得关注的机会。一是转债伽马的修复可能导致中低平价转债性价比提升；二是中小 票，尤其是小票，在宏观经济基本面改善的情况下，近期表现较为积极。从偿债角度看，像绿荫、贵广、金源、金线、宏图、百畅、文科等低价券转债，由于应收周转天数急剧抬升且维持高位，表明它们面临较大的运营压力，具有较强改善预期，值得重点关注。 如何看待科技成分较高的板块如传媒、计算机等的估值情况？ 科技成分较高的板块如传媒、计算机等涨幅相对靠前，但从历史PE（市盈率）和PB（市净率）来看，这些板块当前估值大多处于历史低位水平。考虑到政府支付能力改善及推进项目节奏加快等因素，这些板块估值修复的可能性较大。 是否存在经营性净现金流压力较大的转债？