9月通胀数据点评：价格拐点未现

价格拐点未现 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 ——9月通胀数据点评 报告日期：2024年10月15日 证券分析师：徐超 电话：18311057693 E-MALL：xuchao@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190521050001 证券分析师：万琦 电话：18702133638 E-MALL：wanq@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190524070001 1 食品与非食品差异缩小，CPI环比弱于季节性 2 边际走弱叠加基数走高，PPI同比降幅扩大 3 关注政策转向后的基本面演绎 中国9月CPI同比上涨0.4%，预期涨0.7%，前值涨0.6%。 中国9月PPI同比下降2.8%，预期下降2.5%，前值下降1.8%。 （%） 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 2023-10 2023-09 CPI同比 0.4 0.6 0.5 0.2 0.3 0.3 0.1 0.7 -0.8 -0.3 -0.5 -0.2 0.0 食品 3.3 2.8 0.0 -2.1 -2.0 -2.7 -2.7 -0.9 -5.9 -3.7 -4.2 -4.0 -3.2 非食品 -0.2 0.2 0.7 0.8 0.8 0.9 0.7 1.1 0.4 0.5 0.4 0.7 0.7 核心 0.1 0.3 0.4 0.6 0.6 0.7 0.6 1.2 0.4 0.6 0.6 0.6 0.8 CPI环比 0.0 0.4 0.5 -0.2 -0.1 0.1 -1.0 1.0 0.3 0.1 -0.5 -0.1 0.2 食品 0.8 3.4 1.2 -0.6 0.0 -1.0 -3.2 3.3 0.4 0.9 -0.9 -0.8 0.3 非食品 -0.2 -0.3 0.4 -0.2 -0.2 0.3 -0.5 0.5 0.2 -0.1 -0.4 0.0 0.2 核心 -0.1 -0.2 0.3 -0.1 -0.2 0.2 -0.6 0.5 0.3 0.1 -0.3 0.0 0.1 PPI同比 -2.8 -1.8 -0.8 -0.8 -1.4 -2.5 -2.8 -2.7 -2.5 -2.7 -3.0 -2.6 -2.5 生产资料 -3.3 -2.0 -0.7 -0.8 -1.6 -3.1 -3.5 -3.4 -3.0 -3.3 -3.4 -3.0 -3.0 生活资料 -1.3 -1.1 -1.0 -0.8 -0.8 -0.9 -1.0 -0.9 -1.1 -1.2 -1.2 -0.9 -0.3 PPI环比 -0.6 -0.7 -0.2 -0.2 0.2 -0.2 -0.1 -0.2 -0.2 -0.3 -0.3 0.0 0.4 生产资料 -0.8 -1.0 -0.3 -0.2 0.4 -0.2 -0.1 -0.3 -0.2 -0.3 -0.3 0.1 0.5 生活资料 -0.1 0.0 0.0 -0.1 -0.1 -0.1 -0.1 -0.1 -0.2 -0.1 -0.2 -0.1 0.1 数据来源：iFinD，太平洋证券研究院 01食品与非食品差异缩小，CPI环比弱于季节性 价格有所回踩。中国9月CPI同比增长0.4%，较上月涨幅回落0.2个百分点，小幅低于市场预期。根据国家统计局测算，0.4%的涨幅中，翘尾影响约为-0.5个百分点，上月为-0.3个百分点；今年价格变动的新影响约为0.9个百分点，与上月持平。同比涨幅的回落主要受去年同期基数走高的影响。环比而言则持平上月，这一表现弱于季节性。 结构上看，食品与非食品项分化程度收窄，一方面食品项的拉动减弱，另一方面非食品项对于价格的拖累有所缓和。9月食品价格影响CPI环 比上涨约0.16个百分点，前值为0.60个百分点；非食品价格影响CPI环比下降约0.18个百分点，上月则影响CPI环比下降约0.24个百分点。 逻辑上来说，本月价格的向下调整主要驱动有以下几点：一是内需偏弱的基本面影响，需求对价格的拉动有限；二是紧供给的局面有所缓和；三是国际大宗商品波动的传导效应。 CPI环比及同比 %中国:CPI:当月同比中国:CPI:环比 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 2024/09 2024/07 2024/05 2024/03 2024/01 2023/11 2023/09 2023/07 2023/05 2023/03 2023/01 2022/11 2022/09 -1.5 新涨价及翘尾因素 CPI:当月同比:翘尾因素 CPI:新涨价 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2024/01 2023/12 2023/11 2023/10 2023/09 -1.5 9月CPI环比 中国:CPI:环比 % 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 20042006200820102012201420162018202020222024 数据来源：Wind，太平洋证券研究院 数据来源：Wind，太平洋证券研究院数据来源：Wind，太平洋证券研究院 01食品与非食品差异缩小，CPI环比弱于季节性 消费品及服务同比9月各分项价格环比及同比 同比 2.5 各分项对CPI同比拉动 2024-08 2024-09 2 1.5 1 0.5 0 CPI:消费品:当月同比CPI:服务:当月同比 环比 其他用品和服务 教育文化和娱乐 医疗保健 衣着 居住 教育文化和娱乐 交通和通信 医疗保健及个人用品 -0.5 -1 -1.5 居住 生活用品及服务 食品烟酒 生活用品及服务 衣着 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2024/01 2023/12 2023/11 2023/10 2023/09 -2交通和通信食品 -6.0-4.0-2.00.02.04.0-0.6-0.4-0.20.00.20.40.60.81.0 数据来源：Wind，太平洋证券研究院数据来源：iFinD，太平洋证券研究院数据来源：Wind，太平洋证券研究院 01食品与非食品差异缩小，CPI环比弱于季节性 食品方面， 前期紧供给导致高基数，食品价格涨幅回落。9月食品价格环比继续上涨，但涨幅较上月回落2.6个百分点至0.8%。其中鲜菜、鸡蛋、鲜果和猪肉价格分别环比上涨4.3%、2.5%、2.1%和0.4%。一方面极端天气对鲜菜鲜果供给侧的扰动仍存，另一方面中秋假期以及开学季上述品类食品的需求也有阶段性释放，因此食品项价格边际而言还是有所上行，但考虑到前期紧供给推升价格形成较高基数，本月环比涨幅有所回落。另外9月高频数据显示猪价处于下行趋势中，这可能是因为养殖户增加出栏量，市场供给偏紧的局面有所缓解，但平均而言，9月猪价还是略高于8月，对于整体CPI还是存在一定支撑作用。 部分食品分项价格环比 鲜菜 猪肉 蛋类 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 2023/092023/102023/122024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/09 数据来源：Wind，太平洋证券研究院 01食品与非食品差异缩小，CPI环比弱于季节性 非食品方面， 非食品价格边际继续走弱，但降幅有所收窄。9月非食品价格下降0.2%，降幅比上月收窄0.1个百分点，与食品的差异也有所收窄。细分结构而言，对于非食品项拖累比较明显的一是出行服务相关分项，二是能源相关。 国际大宗商品带动国内汽油价格边际下行。8月至9月国际原油价格向下波动调整，这也传导至国内相关能源分项，9月份汽油价格下降2.9%，持续负增。 重点可选消费品价格持续向下调整。9月份家用器具环比下降0.2%，通信工具环比下降0.6，交通工具则环比下降0.1%。上述重点可选消费商品价格环比降势未止，可能与家电、手机及汽车品类产品以价换量的销售策略有关，此外以旧换新政策也有可能带动上述商品的促销潮。 国际油价交通燃料价格环比及同比 现货价:WTI原油 现货价:Brent原油 854 3 802 1 75 0 70-1 -2 65-3 2024/9/27 2024/9/20 2024/9/13 2024/9/6 2024/8/30 2024/8/23 2024/8/16 2024/8/9 2024/8/2 60-4 2023/11 2023/10 2023/09 -5 8 交通工具用燃料:环比 交通工具用燃料:同比，右 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 2024/09 2024/08 2024/07 -10 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2024/01 2023/12 服务项价格环比核心CPI同比及环比 01 食品与非食品差异缩小，CPI环比弱于季节性 非食品方面， 暑期出行热度降低，相关分项价格出现回调。本月飞机票、宾馆住宿和旅游价格分别环比下降14.8%、7.4%和6.3%，主要受暑期结束，出行需求明显降温的影响。 核心CPI进一步走弱。本月核心CPI边际走弱迹象加重，一是同比继续回落0.2个百分点至0.1%，二是环比继续负增长，下降0.1个百分点，表现同样弱于季节性。核心CPI与国内需求紧密挂钩，这一价格信号偏弱反映出内需较疲软背景下，居民消费动能不够强劲的现实，这也是制约居民消费价格回升的一大关键。 %CPI:服务:环比 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 2024/04 2024/03 2024/02 2024/01 2023/12 2023/11 2023/10 2023/09 -1.5 1.4 核心CPI:环比 核心CPI:同比 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4 -0.6 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2024/01 2023/12 2023/11 2023/10 2023/09 2023/08 2023/07 2023/06 2023/05 2023/04 2023/03 2023/02 2023/01 2022/12 2022/11 2022/10 2022/09 2022/08 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 -0.8 02 边际走弱叠加基数走高，PPI同比降幅扩大 PPI:全部工业品:当月同比% PPI:全部工业品:环比% PPI:生产资料:当月同比% PPI:生活资料:当月同比% 0 -0.5 -1 -1.5 -2 -2.5 -3 -3.5 -4 生产资料及生活资料同比 9月PPI同比下降2.8%，降幅较前值扩大1.0个百分点，表现低于市场预期。环比来看，本月PPI环比负增依旧，降幅比上月收窄0.1 个百分点至0.6%。 基期与当期共同拖累PPI同比。据国家统计局测算，本月-2.8%的PPI同比变动中，翘尾影响约为-0.5个百分点，上月为-0.1个百分点；今年价格变动的新影响约为-2.3个百分点，上月为-1.7个百分点。一方面基数走高增加同比读数压力，另一方面本月PPI环比下降，是导致同比降幅明显扩大的另一因素。 梳理本月PPI变动背后的驱动，大致有以下几点：供给端，部分行业产能过剩，制约价格上涨空间；需求端，国内市场有效需求不足，对价格上涨的拉动有限；外部因素方面，有色、