7月金融数据点评：社融信贷全线走低，利率拐点未现

社融信贷全线走低，利率拐点未现 7月金融数据点评 核心结论摘要内容 7月新增社融5282亿元，新增人民币贷款3459亿元，双双不及市场预期，再度引发市场对基本面复苏进程的担忧。本期核心关注点包括： 分析师 杜渐S0800523040001 18511764250 证券研究报告 固定收益点评报告 2023年08月11日 1、7月新增社融5282亿元，较上年同期少增2703亿元，预期增11239亿 元，创自2016年7月以来新低。社融口径下新增人民币贷款仅364亿元， 成为拖累社融的核心因素。 2、专项债发行提速有望对社融形成支撑。7月政府债券净融资4109亿元，同比多增111亿元。监管部门已明确要求新增地方政府专项债于9月底前发 行完毕，预计将有约1.3万亿元的新增专项债集中于8月、9月发行，有望对社融构成托底。 3、7月新增人民币贷款3459亿元，同比少增3498亿元，显著不及预期值 8480亿元，较前值30500亿元出现较大幅度回落，并创下自2009年11月以来单月新低。 4、居民部门短期及中长期贷款全面回落。居民短贷减少1335亿元，中长贷 减少672亿元，一方面受就业及极端天气等因素影响导致日常消费乏力，另一方面则归结于房地产市场再度转凉。 5、企业融资需求整体回落。企业短贷减少3785亿元，中长贷增加2712亿 元，票据融资增加3597亿元，票据融资规模创下近14个月最高值，冲量迹象再现，折射出实体经济景气度依旧偏低。 6、社融、M2同比增速双双下行。截至7月末，社融规模存量365.77万亿元，同比增长8.9%，M2余额285.40万亿元，同比增长10.7%，两者增速分别较前值回落0.1个、0.6个百分点。 债市策略总结： 社融数据发布后，国债利率全线走低，10年期国债利率日内下行1.15bp，市场避险情绪再度升温。此前，我们在《四轮利率下行周期和本轮的对比与启示——鉴往知来系列之一》报告中指出，M2、社融是观测利率拐点的重要指标，利率周期拐点多发生于M2触底反弹后的第1-3个月，同时伴随着连 续2个月以上新增社融的同比多增。从7月数据来看，M2、社融等信号指标依然指向国债利率拐点未至，故我们整体仍维持此前判断，即当前利率周期走势尚未反转且具有进一步走低的可能性。 风险提示：社融数据不及预期或催化重磅刺激政策落地，导致国债利率走势反转。金融数据存在一定季节性扰动因素。 dujian@xbmail.com.cn 崔正阳S0800523070001 18810138242 cuizhengyang@xbmail.com.cn 相关研究 市场篇：陕西城投债市场核心关注因素与主体分析—城投多空论系列之四2023-08-11 潍坊一揽子化债方案下的投资机会—信用热点聚焦2023-08-10 把握CPI破0背后的积极信号—7月物价数据点评2023-08-09 债务大年已过大半，柳州城投怎么看？—信用热点聚焦2023-08-07 “资产荒”下有哪些信用策略关注要点？—8月信用策略与择券推荐2023-08-07 索引 内容目录 一、贷款回落致新增社融创近7年单月新低3 二、居民、企业贷款双双回落5 三、M2增速持续探底6 四、债市策略7 五、风险提示7 图表目录 图1：社融当月新增及同比多增3 图2：社融口径新增人民币贷款4 图3：2022-2023年地方政府新增专项债累计发行规模（亿元）4 图4：人民币贷款当月新增及同比多增5 图5：居民短期及中长期贷款全面回落5 图6：企业部门短贷、中长贷回落，票据融资反弹6 图7：M2-社融剪刀差小幅回升7 图8：M2-M1剪刀差进一步走阔7 表1：社融及各分项初步统计数据（亿元）3 一、贷款回落致新增社融创近7年单月新低 7月新增社融5282亿元，较上年同期少增2703亿元，预期增11239亿元。在经历 6月4.22万亿元新增社融大超预期后，本月新增社融呈现出季节性调整、脉冲式回落，不 仅低于2017-2022年7月新增社融平均水平的1.13万亿元，更创下自2016年7月以来最低单月值。新增人民币贷款自上月强劲增长后，本月出现明显回落，构成社融不及预期的主要拖累。 图1：社融当月新增及同比多增 社融当月新增（亿元）社融当月同比多增（亿元） 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 2022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07 资料来源：Wind，西部证券研发中心 表1：社融及各分项初步统计数据（亿元） 月份 贷款 新增社融 人民币贷款 外币贷款委托贷款 表外 信托贷款 未贴现的银 企业债券 行承兑汇票 金融市场 非金融企业 股票融资 政府债券 2022-08 2430013300 -8261755 -472 34851148 1251 3045 2022-09 3530025719 -7131507 -192 134876 1021 5525 2022-10 90794431 -724470 -61 -21572325 788 2791 2022-11 1990011400 -648-88 -365 190596 788 6520 2022-12 1310014354 -1665-102 -764 -552-2709 1485 2781 2023-01 5980049300 -131584 -62 29631486 964 4140 2023-02 3160018200 310-77 66 -703644 571 8138 2023-03 5380039502 427174 -45 17903288 614 6022 2023-04 122004431 -31983 119 -13472843 993 4548 2023-05 1560012200 -33835 303 -1797-2175 753 5571 2023-06 4220032365 -191-57 -153 -6922360 701 5388 2023-07 5282364 -3398 230 -19621179 786 4109 资料来源：Wind，西部证券研发中心 新增人民币贷款大幅走弱，构成社融不及预期的主要拖累。6月社融口径下新增人民币贷款32365亿元，成为支撑新增社融大超预期的核心因素。本月新增人民币贷款显著回 落，当月仅新增364亿元，为2017年以来单月最低值，较上年同期亦少增3892亿元。新增贷款显著回落既有上半年末商业银行加大信贷投放力度、透支项目储备的原因，同时也指向实体经济融资需求的复苏基础仍不牢固。6月、7月新增社融冷热分明，一定程度上加剧市场对经济修复进程的分歧。 图2：社融口径新增人民币贷款 社融口径新增人民币贷款（亿元） 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 2017-01 2017-09 2018-05 2019-01 2019-09 2020-05 2021-01 2021-09 2022-05 2023-01 资料来源：Wind，西部证券研发中心 地方政府新增专项债发行将提速，对新增社融形成一定支撑。7月政府债券净融资 4109亿元，同比多增111亿元，主因系2022年政策要求地方政府新增专项债于当年6 月底前基本发行完毕，导致2022年7月新增专项债发行规模显著降低。今年以来地方政 府专项债发行节奏较为平稳，截至7月末，地方政府新增专项债累计发行规模约2.50万 亿元，较3.80万亿元的政策安排尚余1.30万亿元发债空间。当前，监管部门已通知地方， 要求2023年新增专项债需于9月底前发行完毕，在上年同期低基数及8月、9月新增专 项债发行提速的双重驱动下，预计社融口径下政府债券分项将出现快速增长，对8月、9月新增社融形成一定支撑。 图3：2022-2023年地方政府新增专项债累计发行规模（亿元） 2022年 2023年 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，西部证券研发中心 二、居民、企业贷款双双回落 7月新增人民币贷款3459亿元，同比少增3498亿元，显著不及预期值8480亿元， 较前值30500亿元出现较大幅度回落，并创下自2009年11月以来单月新低。 图4：人民币贷款当月新增及同比多增 60000 中国:金融机构:新增人民币贷款:当月值（亿元） 中国:金融机构:新增人民币贷款:同比多增（亿元） 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 2021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05 资料来源：Wind，西部证券研发中心 居民部门短期及中长期贷款全面回落。居民端，7月居民贷款减少2007亿元，同比少增3224亿元，较前值9639亿元出现显著回落，自4月后再度出现短期及中长期贷款 的双双减少。短贷方面，居民短贷减少1335亿元。一方面，受极端天气影响，连续性降雨天气对居民消费场景尤其是暑期出游场景产生制约，另一方面，就业-收入-消费的链条仍不通畅，居民消费能力与意愿均有所下滑。中长贷方面，居民中长贷减少672亿元。中 长贷下滑主要受房地产市场再度转凉影响，7月30大中城市商品房成交面积合计958.51 万平方米，较上月环比下降23.88%，创今年1月以来新低。 图5：居民短期及中长期贷款全面回落 中长期贷款（亿元） 短期贷款（亿元） 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 2021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05 资料来源：Wind，西部证券研发中心 企业融资需求整体回落。企业端，7月企业部门新增贷款2378亿元，同比少增499 亿元，较前值22803亿元出现大幅回落，其中，短贷减少3785亿元，中长贷增加2712 亿元，票据融资增加3597亿元，票据融资规模创下近14个月最高值，冲量迹象再现。7月制造业PMI环比上修但仍处收缩区间，建筑业PMI较前值大幅下行，PPI虽有所回升但仍处负增长区间，折射出实体经济景气程度依旧偏低，进而导致其融资需求仍相对有限。 图6：企业部门短贷、中长贷回落，票据融资反弹 票据融资（亿元）中长期贷款（亿元）短期贷款（亿元） 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 2021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05 资料来源：Wind，西部证券研发中心 三、M2增速持续探底 截至7月末，社融规模存量365.77万亿元，同比增长8.9%，M2余额285.40万亿元，同比增长10.7%，两者增速分别较前值回落0.1个、0.6个百分点。 企业、居民端存款多减叠加基数效应，共致M2增速延续回落。7月人民币存款减少 1.12万亿，较上年同期多减1.17万亿，其中，企业、居民存款构成主要拖累，分别多减4900亿、4713亿。去年新增专项债要求于6月底前发行完毕，伴随专项债资金的快速下发对M2增速形成有效支撑，而今年偏慢的专项债发行及使用节奏则对M2增长构成一定拖累，叠加财政存款同比多增4215亿元，共同推动M2同比增速出现进一步回落。 微观主体预期及货币活性仍在低位。M2-M1剪刀差由8.2%延续走阔至8.4%，指向资金活性化程度进一步下降，从企业部门来说，去库存周期临近段但尚未结束，对居民部 门来说，购房