宏观点评：9月社融数据结构上的边际利好

宏观点评20241016 证券研究报告·宏观报告·宏观点评 9月社融数据结构上的边际利好2024年10月16日 9月社融呈现出多重利好态势：包括信贷端呈现部分企稳态势，M1下降趋势放缓，M2出现明显反弹，政府债持续高增等。后续在一揽子政策支持下，融资端将逐步进入修复进程。尤其是需要关注财政发力的规 模和投向，一方面，前期财政筹集资金在年内四季度将加快拨付使用，有助于微观主体预期改善、资产负债表修复，这对于金融周期的企稳至关重要；另一方面，增量财政政策落地后，不仅政府债放量有助于继续支持社融，同时对于投资消费以及化债等方向的进一步支持也有助于信用周期的打开。 具体来看，边际利好主要体现在以下几个方面： 一是，政府债融资继续推高社融，财政端通过加快融资来对广义财政支出形成支撑，同时年内财政资金也在加快拨付使用，以形成更多实物工作量，加快经济增长。 二是，信贷方面逐步企稳，9月尤其是企业贷款、居民短贷并未明显弱于季节性，私人部门缩表趋势有所减缓。 三是，M1同比下降趋势放缓，M2出现明显反弹。一方面反映当前禁止手工补息的影响有所减弱，此外在逆周期政策调节下，企业资金的活化程度有所改善，微观主体预期有所提振。 9月新增人民币贷款15900亿元，同比少增7200亿元，其中，结构上企业信贷有企稳态势、而居民信贷则明显弱于季节性； 企业端贷款逐步企稳。9月企业新增贷款14900亿元，同比少增1934亿元。其中，9月新增企业短贷和中长贷分别为4600亿元、9600亿元，同比分别少增1086亿元、2944亿元，虽较去年同期依然偏弱，但和季节性基本相当，企业端贷款呈现企稳态势。后续随着财政货币政策的协 同发力，政府债资金的加快拨付使用，企业盈利将逐步企稳回升，带动企业信贷的改善。 居民端贷款较弱，主要受中长贷拖累，但短期贷款基本持平季节性。9月居民贷款新增5000亿元，同比少增3585亿元，显示当前居民信贷需求仍较弱，但居民短贷新增2700亿元，同比仅少增515亿元，持平季 节性，呈现逐步企稳态势。当前来看，居民消费意愿仍有待进一步提振，后续财政政策需进一步向改善民生、促消费以及帮扶困难群体方向靠拢，以带动居民消费意愿和消费信心的回升。 地产政策的打开或带动居民中长期贷款逐步企稳。9月居民中长期贷款新增2300亿元，同比少增3170亿元，9月高频数据来看，30大中商品房成交面积继续下滑，地产端面临的压力依然严峻，居民购房需求偏弱。当前随着地产政策的逐步打开，存量房贷利率调降，一线城市限购政策 放开，将减轻居民负担，缓解居民提前还贷的状况，带动居民购房意愿改善。在促进房地产市场止跌回稳的政策基调下，居民中长期贷款也将逐步企稳。 相比信贷端来说，政府债融资持续高增，连续数月是社融的主要支撑。9月新增社融37634亿元，同比少增3692亿元，但新增政府债融资达到15357亿元，同比多增5437亿元，近5个月以来政府债融资均维持在较高水平，对社融产生明显拉动，反映财政端正在加快提速。在整体 经济增长动能不足，信用需求相对较低的背景下，财政端通过加快融资来对广义财政支出形成支撑，以带动经济增长。当前用于项目建设的 3.12万亿元的地方政府专项债，目前到9月底统计已经发行2.83万亿元，发行率达到90%，后续政府部门也会加快完成剩余专项债额度的发行工作，同时加快已发行地方政府专项债券项目的实施和资金使用进度，推动形成更多的实物工作量。 M1同比降幅扩大趋势明显放缓，M2同比止跌回升。9月M1同比增速 证券分析师陈李 执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 研究助理武朔 执业证书：S0600124070017 wushuo@dwzq.com.cn 相关研究 《出口边际降温的持续性？—9月出口数据解读》 2024-10-15 《9月通胀：底部区间确认，静待政策提振》 2024-10-15 1/6 东吴证券研究所 略下行0.1pct至-7.4%，同比增速下滑趋势明显放缓，其中新增企业存款7700亿元，与季节性基本持平，显示禁止手工补息的影响有所消退。M2同比增速回升至6.8%，季末理财、基金等产品赎回进一步推高M2增速，而由于9月一揽子政策的出台，资本市场信心得到提振，赎回的资金回流至加速流向权益市场，其中形成的证券公司客户保证金计入非银存款，使得非银存款显著多增。此外财政存款负增也拉动M2增速，9月财政存款新增-2358亿元，反映政府债筹集资金正在逐步加快拨付使用。 风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。 2/6 图1：9月新增社融分项一览 -3692 -5627 103 -1297 184 -396 -1085 5437 -2576 -198 00 585 15 170 934 086 944 6 60 环比变化 7 9 132 550 367 -478 661 -820 629 4 37634 19742 -480 1710 392 6 1312 15357 -1926 128 30323 10411 -612 1160 25 484 651 16177 1703 132 7707 -808 -890 -756 345 -26 -1075 6881 2036 231 新增人民币贷款 居民 居民:短期居民:中长期 企业 企业:短期企业:中长期 企业:票据融资非银行业金融机构 0 4 0 65 49 -13 -47 0 0 0 -3 -5 -3 -1 -1 -2 218 -8 24700 6503 3038 3456 19173 6567 13488 -827 -930 23100 8585 3215 5470 16834 5686 12544 -1500 -1844 2600 -2100 -2156 100 1300 -5500 1300 5586 2057 9000 1900 716 1200 8400 -1900 4900 5451 -1355 15900 5000 2700 2300 14900 4600 9600 686 -2704 0 690 310 198 110 650 650 470 -72 - -3 331 35411 25686 -713 1449 1508 -191 132 5533 345 1022 41326 25369 -583 3007 208 402 2397 9920 650 326 311 2023-092022-09 2024-092024-082024-07 同比变化 单位：亿元新增社融 人民币贷款外币贷款表外 委托贷款信托贷款 未贴现银行承兑汇票政府债 企业债股票融资 新增社融和信贷分项 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：9月社融受政府债支撑 亿元新增社融规模分项： 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 2020-2022同期均值2023-092024-09 新 人 外 委 信 未 政 企 股 增 民 币 托 托 贴 府 业 票 社融 币贷 贷款 贷 款 贷款 现汇 债 债 融资 款 行承兑 银票 注：2020-2022同期均值为2020、2021、2022年9月均值数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/6 东吴证券研究所 图3：企业贷款相对稳定，居民贷款较弱 注：2020-2022同期均值为2020、2021、2022年9月均值数据来源：Wind，东吴证券研究所 图4：企业投资意愿相对较低图5：M1增速下降趋势放缓 100 90 80 70 60 50 40 30 20 企业利润前瞻指数企业投资前瞻指数 % 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 M1同比M2同比 2012201420162018202020222024 20162018202020222024 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 4/6 东吴证券研究所 图6：地产销售边际下行 万平方米30大中城市商品 房成交面积： 2500 2018年2019年2020年 2021年2022年2023年 2024年 2000 1500 1000 500 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图7：非银存款高增 亿元新增人民币存款： 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 2020-2022均值2023-092024-09 注：2020-2022同期均值为2020、2021、2022年9月均值数据来源：Wind，东吴证券研究所 5/6 东吴证券研究所 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身