预计第三季度收入增长 ， 上行来自底线

15Oct2024 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 JD.com(JDUS) 预计第三季度收入增长，上行来自底线 我们预计京东将在第三季度（2024年）实现与彭博一致的收入增长，并超出预期的非GAAP净利润，这得益于有效的成本控制以及服务收入贡献的同比增长 。随着自九月以来消费情绪的改善，并受益于全国范围内家电以旧换新计划的实施，京东正在逐步将重点从投资回报率和成本控制转向更多关注GMV和收入增长。在近期市场反弹之后，我们认为核心业务的质量和可持续盈利增长以及股东回报的提升将是推动京东股价进一步上涨的关键因素。基于DCF模型的目标股价上调3%，至53.5美元（原为51.9美元）。维持买入评级。 □ 京东零售：预计收入同比增长将连续复苏。我们估计京东零售（JDR）在2024年第三季度实现了223.6亿元人民币的收入，同比增长5%（2023年第三季度：同比增长0%；2024年第二季度：同比增长1.5%），符合彭博一致预期。这一增长主要得益于家用电器和家居用品（EH&A）部门的年同比收入增长sequential回升，这主要是由于二季度高基数效应的影响消退；自8月底起在全国范围内实施了家电以旧换新计划；以及一般商品收入的稳健增长。我们估计JDR在 第三季度录得非GAAP营业利润11.4亿元人民币，同比增长3%，这得益于收入 目标价格US$53.50 (上一个TPUS$51.90) 上/下22.1% 当前价格US$43.83 中国互联网SaiyiHe,CFA (852)39161739和aiyi @cmbi.com.hk YeTAO franktao@cmbi.com.hk 卢文涛，CFA luwentao@cmbi.com.hk 库存数据 市值上限(百万美元) 平均3个月t/o(百万美元)52w高/低(美元) 69,492.5 129.7 47.08/21.44 增长和成本控制效率的提升，超出彭博一致预期4%。 □ 已发行股份总数(百万)1585.5 来源：FactSet 股权结构 第三季度业绩预告：预计收入增长与一致预期一致，盈利上行。对于2024年第三季度（3Q24E），我们估计京东录得营业收入为人民币2600亿元 ，同比增长5%，符合市场预期。其中，我们估计净产品收入同比增长4%，净服务收入同比增长8%。在净服务收入中，我们估计市场和广告收入同比 刘强东理查德最大智能限制来源：港交所 份额业绩 绝对 13.8% 13.3% 相对 增长8%（2024年第二季度同比增长4%），得益于广告收入环比进一步改善以及佣金收入的正向同比增长。尽管在7月和8月，京东仍侧重于高效的成本控制，但在消费情绪改善的情况下，9月其重点略有转向GMV和营业收入的增长。我们估计京东在2024年第三季度实现了非国际财务报告准则（non-GAAP）净利润人民币114亿元，同比增长7%，高于市场预期1%。 □收入和盈利预测的修订。我们维持2024财年的收入预测基本不变，但将非GAAP净利润预测上调1.4%，以反映成本控制可能带来的好于预期的影响。基于DCF的目标股价上调3%，调整后为53.5美元，对应2024财年市盈率14倍。京东（8月27日）宣布了一项新的股票回购计划，自2024年9月生效，至2027年8月底，允许回购最多50亿美元的股票，相当于当前市值的年均2.6%，我们认 为这应有助于支撑估值。 1-mth3-mth6-mth 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 65.0%56.5% 53.1%52.6% 62.4%45.6% 收益汇总(YE12月31日) FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 收入(百万元) 1,046,236 1,084,662 1,138,855 1,204,812 1,260,111 同比增长（%) 9.9 3.7 5.0 5.8 4.6 净利润(百万元) 10,380.0 24,167.0 37,283.5 40,816.3 44,470.3 调整后净利润(百万元) 28,220.0 35,200.0 42,267.9 43,841.0 47,646.5 每股收益(调整后)(人民币) 11.75 22.20 26.66 27.65 30.05 共识每股收益(人民币) na na 26.20 28.05 30.61 P/E(x) 46.6 20.1 13.1 11.9 10.9 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露。更多来自彭博的报告：RESPCMBR<GO>或[http://www1 .cmbi.com.hk](http://www.cmbi.com.hk) 财务预测和目标价格的修订 Current 上一页 变更(%) 十亿元人民币 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E2025E2026E 收入 1,138.9 1,204.8 1,260.1 1,140.2 1,197.4 1,244.9 -0.1%0.6% 1.2% 毛利润 174.3 186.7 196.1 173.7 185.4 194.5 0.3%0.7% 0.8% 非GAAP净利润 42.3 43.8 47.6 41.7 43.4 47.7 1.4%1.0% -0.2% 毛利率 15.3% 15.5% 15.6% 15.2% 15.5% 15.6% 0.1ppt0.0ppt-0.1ppt 非GAAP净利润 3.7% 3.6% 3.8% 3.7% 3.6% 3.8% 0.1ppt0.0ppt-0.1ppt 图1：JD：预测修正 来源：CMBIGM估计 十亿元人民币 2024E Current 2025E 2026E 2024E 共识 2025E 2026E 2024E Diff(%)2025E 2026E 收入 1,138.9 1,204.8 1,260.1 1,135.2 1,202.1 1,270.1 0.3% 0.2% -0.8% 毛利润 174.3 186.7 196.1 175.7 189.0 202.0 -0.8% -1.2% -2.9% 非GAAP净利润 42.3 43.8 47.6 42.1 44.5 48.6 0.4% -1.4% -1.9% 毛利率 15.3% 15.5% 15.6% 15.5% 15.7% 15.9% -0.2ppt -0.2ppt -0.3ppt 非GAAP净利润 3.7% 3.6% 3.8% 3.7% 3.7% 3.8% 0.0ppt -0.1ppt 0.0ppt 图2：CMBIGM估计与共识 来源：彭博社，CMBIGM估计 基于DCF的目标价格为53.5美元 我们的目标价为53.5美元，基于DCF估值方法（加权平均资本成本WACC为11.8%，终端增长率为1.5%；两者均未改变）。我们的目标价相当于2024年非GAAP每股收益的14倍市盈率。 根据宏观研究团队的最新预测，我们将人民币：美元汇率假设微调至7.025：1(当时为7.23)。 （十亿元人民币) 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 总收入 1,139 1,205 1,260 1,304 1,339 1,366 1,388 FCFNPV值 212263 213294 总股本估值mn) 5761,586 653 1,586 每股估值(USD) 51.7 58.7 每股TP(美元) 53.5 图3：JD：DCF估值(WACC为11.8%，终端增长为1.5%) 折扣终端 股份数量(稀释， 来源：Bloomberg，CMBIGM预测 说明：我们的目标价基于2024年第三季度目标价和2025年第一季度目标价的加权平均值 风险 1)竞争加剧拖累利润率；2)收入增长低于预期。 财务摘要损益表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日(百万元人民币)收入 951,592 1,046,236 1,084,662 1,138,855 1,204,812 1,260,111 销货成本 (822,525) (899,163) (924,958) (964,562) (1,018,066) (1,064,016) 毛利润 129,067 147,073 159,704 174,293 186,746 196,095 营业费用 (124,926) (127,350) (132,663) (135,638) (141,083) (146,173) 销售费用 (38,743) (37,772) (40,133) (42,707) (44,819) (46,498) 管理费用 (11,562) (11,053) (9,710) (8,541) (8,795) (9,073) 研发费用 (16,332) (16,893) (16,393) (16,058) (16,385) (16,885) Others (58,288) (61,632) (66,427) (68,331) (71,084) (73,716) 营业利润 4,141 19,723 27,041 38,656 45,662 49,922 其他收益/(损失) (590) (1,555) 7,496 12,000 9,200 9,200 联营公司/合资企业(亏损)/利润份额 (4,918) (2,195) 1,010 0 0 0 EBIT (1,367) 15,973 35,547 50,656 54,862 59,122 利息收入 (1,213) (2,106) (2,881) (2,463) (1,842) (1,535) Others 0 0 (1,016) 412 0 0 税前利润 (2,581) 13,867 31,650 48,604 53,020 57,588 所得税 1,887 4,176 8,393 9,721 10,604 11,518 税后利润 (4,467) 9,691 23,257 38,883 42,416 46,070 少数股东权益 (924) (697) (910) 1,600 1,600 1,600 停止运营 0 0 0 0 0 0 Others (16) (8) 0 0 0 0 净利润 (3,560) 10,380 24,167 37,283 40,816 44,470 调整后净利润 17,207 28,220 35,200 42,268 43,841 47,646 资产负债表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日(百万元人民币)流动资产 299,672 351,074 307,810 358,722 411,703 468,101 现金及等价物 70,767 78,861 71,892 109,962 157,117 208,546 限制性现金 5,926 6,254 7,506 7,506 7,506 7,506 应收账款 11,900 20,576 20,302 24,961 26,407 27,619 Inventories 75,601 77,949 68,058 76,129 80,352 83,979 预付款 11,456 15,156 15,639 15,639 15,639 15,639 其他流动资产 124,023 152,278 124,413 124,524 124,682 124,813 非流动资产 196,835 244,176 321,148 326,737 334,679 341,609 PP&E 32,944 55,080 70,035 75,624 83,566 90,496 使用权资产 19,987 22,267 20,863 20,863 20,863 20,863 递延所得税 1,111 1,