多品牌战略能见度提升，明后年有望加速开店；上调至“买入”

核心观点与评级上调

• 浦银国际将海底捞评级上调至“买入”，主要基于公司多品牌战略“焰请”的能见度提升及未来开店加速的预期。尽管“焰请”品牌成功存在不确定性，但海底捞主品牌稳定业绩及积极布局第二品牌有望提升市场信心，利好估值恢复。目标价上调至19.5港元，基于19x2025P/E。

主品牌业绩与利润率展望

• 海底捞7-8月整体翻台率同比持平，9月同比下降单位数，但十一假期翻台率超5次/天，与去年同期持平。预计2H24整体翻台率持平，客单价环比稳定或小幅提升，同比2H23有低单位数增长。
• 人工成本占比有望环比下降，因公司调整激励机制降低员工分红比例。叠加客单价同比提升带来的经营杠杆，预计2H24经营利润率环比小幅改善。

开店计划与扩张策略

• 上半年新开11家门店，关闭43家，总门店数下降至1343家。管理层表示2H24将加速开店（40-50家），关店数降至个位数，全年净开店小幅增长。
• 展望2025-2026年，每年新开门店数达存量门店数中至高单位数百分比（大几十家至100家），包括10-20家加盟店。每年关店数维持在10家左右，持续调整低效门店。

新品牌“焰请”扩张计划

• 基于烤肉与火锅的社交属性，焰请门店将开在海底捞门店周边，利用现有店长进行多管制管理，实现快速扩张。
• 计划2024年新开50家，2025年150家，未来3-5年达300-400家。管理层认为焰请将与海底捞在采购、人工、租金等方面产生协同效应，提升经营效率与盈利能力。

投资风险

• 行业竞争加剧；海底捞品牌力下降；人工成本大幅上升。

情景假设与目标价

• 悲观情景：2025年净新开40家门店，同店销售负增长10%，经营利润率持平，目标价15.6港元（概率20%）。
• 乐观情景：2025年净新开80家门店，同店销售增长10%，费用率增速放缓，经营利润率增长100bps，目标价24.4港元（概率25%）。