产能扩产蓄势待发，多肽药物快速增长

2024年10月08日 证券研究报告•公司研究报告当前价：31.19元 圣诺生物（688117）医药生物目标价：——元（6个月） 产能扩产蓄势待发，多肽药物快速增长 投资要点 推荐逻辑：1）2024年全球多肽药物销售达876亿美元，GLP-1药物方兴未艾，预计2030年中国多肽原料药市场规模将达到652.5亿元；2）公司产能落地在即，预测2年内原料药收入扩大一倍以上；3）3个“光脚品种”制剂入选集采， 2024H1制剂收入大幅增长48.3%。 GLP-1RA引领多肽药物快速增长，多肽原料药蓬勃发展。预计2024年全球多肽药物销售达876亿美元，并将以8.4%的年复合增速持续增长，于2030年达 到1419亿美元。GLP-1药物适用于糖尿病、肥胖等常见症状，近7年市场规模 复合增速达33.7%，其中司美格鲁肽2023年销售额高达184.5亿美元，同比增长97.7%。司美格鲁肽等多个热门品种陆续到期，掀起仿制热潮，原料药需求大幅增加。GLP-1RA销售快速增长拉动上游多肽原料药需求激增，预计2030年中国多肽原料药市场规模将达到652.5亿元。 多款制剂纳入集采实现放量，原料制剂一体化成本优势凸显。公司拥有10个多肽制剂品种取得14个生产批件。醋酸奥曲肽注射液入选第七批集采、醋酸阿托西班注射液和注射用生长抑素纳入第八批集采，均实现市场份额快速提升，带动 制剂业务在2024上半年同比增长45.3%。公司储备多个多肽制剂有望中标后续批次集采，迎来放量增长。同时，公司原料制剂一体化发展，成本优势凸显，2023年制剂板块的毛利率仍然达到75%，随着集采降低销售费用率，净利润水平也相对可观。 新建产能即将落地，业绩逐步释放。目前拥有原料药年产能404kg，制剂年产能550万支。公司将加快产能扩建，IPO募投项目“年产395千克多肽原料药生产 线项目”2024年下半年将逐步投产，预计建成投产后将拥有7条新的GLP-1相关原料药生产线，合计月产量在35kg以上，同时提升制剂产能315万/支每年，应对集采巨量需求。目前公司生产线处于满产状态，市场供不应求，随着产能逐 步投产，业绩也将逐步释放。 盈利预测与投资建议：随着公司原料药产能不断落地，GLP-1RA的原料产能供不应求，原料药板块将迎来快速增长。三款制剂产品入选集采放量增长，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1、1.5和1.9亿元，对应PE为33、23 和18倍，未来三年归母净利润复合增长率为39%，考虑到公司未来业务持续快速增长，建议保持关注。 风险提示：新药研发不及预期的风险；原材料成本上涨风险；原料药竞争加剧导致价格下降的风险、在建项目投产及运营成效或不及预期的风险。 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：阮雯 执业证号：S1250522100004电话：021-68416017 邮箱：rw@swsc.com.cn 相对指数表现 圣诺生物 沪深300 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 24-08 24-09 -50% 数据来源：Wind 基础数据 总股本(亿股)1.12 流通A股(亿股)1.12 52周内股价区间(元)16.46-34.40 总市值(亿元)34.93 总资产(亿元)14.62 每股净资产(元)7.88 相关研究 营业收入（百万元） 435.02 570.83 752.07 910.02 增长率 9.93% 31.22% 31.75% 21.00% 归属母公司净利润（百万元） 70.34 104.37 153.32 188.86 增长率 9.08% 48.38% 46.90% 23.18% 每股收益EPS（元） 0.63 0.93 1.37 1.69 净资产收益率ROE 7.99% 10.84% 14.15% 15.42% PE 50 33 23 18 PB 3.97 3.63 3.22 2.85 数据来源：Wind，西南证券 指标/年度2023A2024E2025E2026E 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 1圣诺生物：多肽药物领军企业，主营业务乘势增长1 1.1多肽药深耕者，产品技术储备丰富1 1.2三大业务支撑发展，营收利润稳健增长2 1.3公司架构稳定，团队专业凝聚4 2多肽类药快速发展，GLP-1引领行业发展6 2.1多肽药物具备独特优势，技术不断革新6 2.2全球多肽药物市场快速发展，国内市场引领增长。7 2.3大量专利到期，GLP-1RA药物持续走热9 3三大业务板块持续发力，增长点清晰明确12 3.1原料药产品踏准热点，产能落地在即12 3.2多款制剂入选集采，增长值得期待16 3.3CDMO研发项目进展顺利，部分产品上市在即19 4产能大幅提升，技术体现核心优势21 4.1在建项目投产在即，凸显规模优势21 4.2技术储备丰富，研发投入效果明显23 5盈利预测与估值25 5.1盈利预测25 5.2相对估值26 6风险提示26 图目录 图1：专注于多肽药领域，多年研发经验1 图2：2024H1公司营收2.0亿元，稳健增长2 图3：2024H1实现归母净利润0.22亿元2 图4：2024H1公司各部分收入（亿元）3 图5：2023年起制剂收入大幅增长，原料药相对下降（亿元）3 图6：公司主营业务毛利率（%）3 图7：公司主营业务毛利占比3 图8：销售费用率逐年下降，研发投入增加（%）4 图9：公司实际控制人为董事长文永均先生，拥有多家子公司4 图10：多肽类药物及其技术发展历程6 图11：多肽药物市场规模逐年上升，国内市场增速领先（亿美元）8 图12：2019年多肽药物占据全球药物市场的5%8 图13：近年来大部分获批多肽药物用于治疗代谢疾病8 图14：中国多肽原料药市场发展趋势预测（亿元）9 图15：中国多肽CDMO市场发展趋势预测（亿元）9 图16：GLP-1药物市场规模，司美格鲁肽后来居上（亿美元）10 图17：中国糖尿病患者人数变化趋势，预计2045年将达到1.74亿（亿人）10 图18：2017年至今原料药收入及毛利率（亿元）14 图19：2020年原料药产品收入结构（亿元）14 图20：2017年至今制剂收入及毛利率（亿元）17 图21：2023年圣诺在样本医院制剂业务结构（万元）17 图22：样本医院圣诺卡贝缩宫素收入略有下降（万元）18 图23：2023年样本医院卡贝缩宫素竞争格局18 图24：样本医院醋酸奥曲肽注射液市场规模及圣诺收入（万元）18 图25：2023年样本医院醋酸奥曲肽注射液竞争格局（支）18 图26：样本医院醋酸阿托西班市场规模及圣诺收入（万元）19 图27：2023年样本医院醋酸阿托西班竞争格局（支）19 图28：样本医院注射用生长抑素市场规模及圣诺收入（万元）19 图29：2023年样本医院注射用生长抑素竞争格局（支）19 图30：CDMO业务收入持续增长（亿元）20 图31：CDMO业务各子板块占比20 图32：在样本医院圣诺左西孟旦销售额趋于稳定（万元）20 图33：2023年样本医院左西孟旦竞争格局20 图34：2024上半年固定资产增加0.6亿元23 图35：2023年来在建工程投入大幅增长23 图36：公司加大研发投入，积极推动研发进程24 表目录 表1：圣诺生物主营业务2 表2：公司核心高管工作经历简介5 表3：本激励计划授予的限制性股票的公司层面的业绩考核要求5 表4：多肽药物与小分子化学药、蛋白药的对比7 表5：不同技术路线对比7 表6：2022年全球销售额排名前十的多肽药物9 表7：近年来部分多肽药专利到期情况11 表8：国内企业已完成临床Ⅲ期的主要GLP-1药物在研情况11 表9：圣诺生物原料药产品12 表10：不同品种单价、毛利率差异较大14 表11：国内企业主要GLP-1原料药获得美国DMF备案情况14 表12：公司原料药扩产项目情况15 表13：圣诺生物制剂产品16 表14：圣诺生物共7个品种多肽制剂通过一致性评价，3个中标集采17 表15：公司CDMO服务客户情况21 表16：公司现有产能情况22 表17：公司在建项目情况22 表18：公司掌握核心技术23 表19：分业务收入及毛利率25 表20：可比公司估值26 附表：财务预测与估值27 1圣诺生物：多肽药物领军企业，主营业务乘势增长 公司持续专注于多肽医药领域，把握多肽行业发展趋势，坚持“创新药CDMO服务为 重点、仿制药为核心”的业务发展模式，聚焦消化系统、免疫系统疾病、抗肿瘤、慢性乙肝、糖尿病及产科等重大疾病领域，不断加大研发投入，提升产品竞争力，推动公司成长为多肽 医药前端企业。公司目前拥有多肽制剂、多肽原料药研发制造、CDMO、小分子药物代加工 以及多肽药物生产技术转让服务等业务。目前多款多肽原料药通过海内外审批，制剂“醋酸阿托西班注射液”、“注射用生长抑素”以双第一顺位成功入选第八批国家集采。同时公司积极布局工艺改进与产能提升，迎接未来增长。 图1：专注于多肽药领域，多年研发经验 数据来源：公司官网，西南证券整理 1.1多肽药深耕者，产品技术储备丰富 公司聚焦多肽原料药、制剂全链条研发生产，产品、技术储备丰富。圣诺生物致力于为国内外医药企业提供多肽药学研究和定制生产服务（CDMO）；自主研发、生产和销售多肽类仿制药原料药和制剂产品；多肽药物生产技术转让服务以及小分子药物左西孟旦的代加工、 原料药生产与出口服务。经过多年的研究与开发，公司在多肽药物研发和生产领域积累了先进的核心技术和丰富的研发生产经验，具有自主多肽合成和修饰核心技术。 CDMO方面，截止2024年中，公司已为新药研发企业和科研机构提供了40余个项目的多肽创新药药学CDMO服务，其中2个品种获批上市进入商业化阶段，1个进入申报生产阶段，20个进入临床试验阶段。 原料药方面，截止2024年中，公司已拥有19个自主研发的多肽类原料药品种。在国内 市场，公司取得14个品种多肽原料药生产批件或激活备案，其中恩夫韦肽、卡贝缩宫素为国内首仿品种；在国外市场，公司利拉鲁肽等10个品种获得美国DMF备案，其中9个品种处于激活状态，可被制剂生产企业引用申报。 制剂方面，在原料药的基础上延伸开发的10个多肽制剂品种在国内取得了14个生产批件，产品涵盖免疫系统疾病、肿瘤、心血管、慢性乙肝、糖尿病及产科疾病等多肽药物发挥重要作用的领域。 表1：圣诺生物主营业务 主营业务 主要产品/服务 业务介绍 原料药 恩夫韦肽、比伐芦定、依替巴肽、艾替班特、利拉鲁肽、醋酸阿托西班、卡贝缩宫素、醋酸奥曲肽、生长抑素、胸腺五肽、胸腺法新、特立帕肽、齐考诺肽、加尼瑞克、利那洛肽、艾塞那肽、泊沙康唑、枸橼酸倍维巴肽、司美格鲁肽 多肽原料药产品均为公司自主选择专利保护期到期药物，进行仿制研发，用于国内外仿制药的生产。 制剂 注射用恩夫韦肽、醋酸阿托西班注射液、卡贝缩宫素注射液、醋酸奥曲肽注射液、注射用生长抑素、注射用胸腺法新、注射用胸腺五肽、依替巴肽注射液、艾替班特注射液、泊沙康唑注射液、左西孟旦注射液 公司多肽制剂立足于公司多肽原料药规模化生产能力，终端客户为国内医疗机构。公司多肽制剂产品均使用自产原料药生产，具有质量可靠、稳定性好等特点，已在全国31个省、自治区、直辖市销售。 CMDO 药学研究服务 为多肽创新药和仿制药提供从工艺路线设计，到小试、中试、工艺验证和质量研究等药学研究服务 公司的药学研究服务针对客户筛选或指定的多肽分子进行药学研究，并将形成的研究资料和所生产样品交付客户用于进一步研发或注册申报 代加工生产服务 左西孟旦制剂 公司持有左西孟旦原料药和制剂相关的GMP证书和药品生产注册批件，负责产品的生产，并获取受托加工费 医