财政发布会，哪些增量信息

证券研究报告|宏观点评报告 财政发布会，哪些增量信息 2024年10月12日 10月12日，国新办举行新闻发布会介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况，邀请了财政部部长和三位副部长，市场关注度颇高。整体来看，本次增量政策集中于化债、特别国债补充大行资本金等方面，而提赤字还在研究、特别国债用于补贴消费等方面没有明确提及。大部分政策没有明确具体规模，但使用“较大”（较大规模增加债务额度）、“近年最大”（化债）等修饰词，释放偏积极信号。已知的规模组合是结转往年财政余额4000亿元用于地方债务置换+额外的地方置换债额度+一定规模的特别国债补充银行资本。 具体政策方面，已经确定将要落地的工具（进入决策程序）主要是四项： 一是化债工具。已经下达的额度是1.2万亿元，其中增量额度主要是动用往年结存限额4000亿元，这部分 限额无需经过人大审批；还有新增专项债约8000亿元，前三季度或已基本发行完毕（没有发布一案两书的专项 债）。因而四季度要追加发行的主要是4000亿元的地方债结存限额。 正在推进中的隐性债务置换限额。发布会提到“拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，特别提到是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”。2014年新预算法修订后，国务院发布43号文 《关于加强地方政府性债务管理的意见》，构建地方债务管理框架，2015-2018推动地方债务置换，发行地方置换债12.2万亿（主要对象是2014年及之前形成的债务），其中2016、2017两年高峰期发行分别3.8、3.5万亿。2019年及之后新一轮化债过程中，不再以地方债置换形式为主，对应用于化解隐性债务的地方债发行量相应下降。2020年以来，用于化债的地方债券资金规模介于799亿到1.4万亿不等。此次增加限额可能是2019年以来的规模最大的一次。追加额外的地方债限额需要经过人大审批，最快或在10月下旬的人大常委会过审。 二是发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本，规模上等待银行提交方案。此次特别国债没有提其他用途，补充银行资本仍然属于投向了有收益的方面，可能列入政府性基金预算，不列赤字，需要经过人大审批。 三是使用地方专项债、专项资金、税收等工具推动地产止跌回稳。主要是专项债券可用于土地储备、存量商品房等政策。这涉及到专项债资金用途的调整，在2019年9月之前，地方政府可以发行土储专项债，但在 2019年9月4日的国常会上，明确专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目，以引导资金投向基建领域。税收方面主要是地产和土地增值税的调整。 四是将针对学生群体加大奖优助困力度。在功能上接近发钱帮扶民生、促进消费的政策，主要是面向学生群体的奖助学金覆盖人数和奖励金额增加。增量规模上可参考2023年财政共投入932亿元资助高校学生。 除了进入决策程序的工具以外，还有其他三个方面需要关注： 一是提升赤字率，或许要等2025年。发布会提到还有其他政策工具也正在研究中，举例中涉及中央财政还 有较大的举债空间和赤字提升空间。“正在研究中”而非进入决策程序，这意味着调升赤字率可能在今年12月中央经济工作会议讨论，到明年两会时落地。 二是财政部对预算目标能否达成的回应。今年预算收入增速不及预期，1-8月公共财政收入增速仅-2.6%，距离年初预算目标3.3%差距约6个百分点。针对这个问题，发布会提到“中国财政有足够的韧劲，通过采取综合性措施，可以实现收支平衡，完成全年预算目标”，表明有信心有能力达成预算目标。一部分是1-8月财政收 入增速低于预算，如线性外推，全年财政收支的额外缺口为1.28万亿元；另一部分是根据预算报告，地方财政 调入资金及使用结转结余1.27万亿元，这部分资金在往年主要来自第二本账，今年土地出让收入继续下降，调 入资金难度较大。对应合计财政缺口上限约2.6万亿元。此次发布会提到了“既要依法依规筹集财政收入，也要避免收过头税”，但没有明确具体资金的筹集方式，可能的方式包括适度增加国债发行（规模或在2000-3000 亿）、增加从预算调节账户的调入量（中央预算稳定调节基金计划调入2482亿，在此基础上增加）、地方国有资产处置等。 三是前期专项债资金使用可能偏慢。发布会提到“专项债券方面，待发额度加上已发未用的资金，后三个月各地共有2.3万亿元专项债券资金可安排使用”。截止10月17日，今年待发的新增专项债限额还有2816亿， 加上4000亿结存限额（发布会并未提及具体类型，未必全部是专项债），也就是不到7000亿待发。即使考虑年 内可能追加置换隐性债务的额度，假设每年2万亿左右计算，今年四季度约5000亿（未必全部是专项债）。这 意味着前期已发未用的专项债资金可能超过1万亿（2.3万亿减去0.7万亿、再减去0.5万亿）。 对于债市而言，增量财政政策的利好或多集中在信用，尤其是城投板块，财政部“加力支持化解地方政府债务风险”的背景下，城投偿债压力或进一步减轻，信用风险的缓释有利于利差进一步压缩。而对于利率债，短期影响主要是年末的增量供给。总结会上释放的债券增发信号，大体为4000亿元的地方债限额结存+特别国债+额外置换债+潜在的赤字提升，后三者的规模尚未公布，不过新增供给均在市场预期之内，因而当日长端利率债的行情也相对冷静，截至上午收盘10年、30年国债仅小幅上行0.2、0.5bp，四季度债市所期盼的“财政答案”或仍需等到10月下旬的人大常委会揭晓。 对股市而言，本次发布会有四个方面值得关注。一是市场情绪或迎来支撑，发布会提到“中国财政有足够韧劲”、“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，这些表述有利于市场情绪边际企稳，缓解短期大幅下跌的风险；同时，化解地方政府债务风险有利于提升地方经济活力，对行情或同样具有支撑效果。二是发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本，从历史经验来看，发行特别国债对股市行情均有明显的提振效果，结合近期“证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）”落地对红利股的推动，银行板块行情或存在修复动能。三是支持推动房地产市场止跌回稳，对近期显著回调的地产及产业链行情或有支撑作用。四是将针对学生群体加大奖优助困力度，或是继调降存量房贷利率后，又一有利于消费的举措，关注政策落地后居民消费倾向的提振效果，以及消费板块的后续表现。 风险提示 财政政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。海外经济或政策出现超预期变化。 分析师：肖金川邮箱：xiaojc@hx168.com.cn 联系人：龙海文邮箱：longhw@hx168.com.cn 联系人：谢瑞鸿邮箱：xierh@hx168.com.cn 联系人：黄思源邮箱：huangsy1@hx168.com.cn SACNO：S1120524030004 SACNO： SACNO： SACNO： 联系电话： 联系电话： 联系电话： 联系电话： 表1：财政发布会核心信息 方面具体内容是否要过人大决议 ·今年已经下达的额度：1.2万亿（4000亿元结存限额+用于化债的特殊专项债约 8000亿元）否 化债 ·仍在推进的：拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务（具体 规模未提）是 补充银行资本发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本（具体规模未提）是 确定落地 否 地产使用地方专项债、专项资金、税收等工具推动地产止跌回稳，专项债券可用于土地储备、收存量商品房，调整地产和土地增值税 否 针对学生群体加大奖优助困力度 民生 正在研究中中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间（具体规模未提）是 数据来源：WIND，华西证券研究所 表2：截止2023年末，国债限额-余额空间为0.83万亿元，地方债为1.43万亿元 余额 限额 空间（限额-余额） 国债 30.03 30.86 0.83 地方债 40.74 42.17 1.43 其中：一般债 15.87 16.55 0.68 其中：专项债 24.87 25.62 0.75 数据来源：WIND，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。