M03为销量背书，但P7+才是关键

小鹏汽车-W(9868.HK) M03为销量背书，但P7+才是关键 汽车 2024年10月11日 推荐（维持） 股价：50.6元（港币） 主要数据 行业汽车 公司网址www.xiaopeng.com 大股东/持股SimplicityHoldingLimited/17.27% 实际控制人何小鹏总股本(百万股)1899.19 流通A股(百万股) 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）874.65 流通A股市值(亿元) 每股净资产(元)17.97 资产负债率(%)54.66 行情走势图 证券分析师 王德安投资咨询资格编号 S1060511010006 BQV509 WANGDEAN002@pingan.com.cn 王跟海投资咨询资格编号 S1060523080001 BVG944 WANGGENHAI964@pingan.com.cn 事项： 公司正式亮相了其全新车型P7+，P7+是公司推出的30万以内的一款高端纯电轿车，新车将于10月14日巴黎车展期间发布预售价格并开启预售，11月上旬上市交付。 平安观点： P7+丰富P7家族图谱，产品力主打大空间以及高阶智驾。P7是公司发展 历史上非常重要的一款车型，最早于2020年上市，是国产新能源车领域内较早成为爆款的新能源车型。P7+上市后，公司P7家族图谱得以丰富，将有两款车型在售，其中P7+主打家用舒适，强调大空间，P7i则定位个性运动，两款车型定位互补。P7+产品力主打两大优势：一是大空间与舒适性，二是全系标配公司新一代的去激光雷达的高阶智驾方案。 P7+全系标配公司新一代高阶智驾方案，且不另收智驾包费用。P7+首发搭载公司新一代去激光雷达的高阶智驾方案，估计其整套硬件成本相较目 前带激光雷达版本下降一半左右。公司此前车型上智驾方案分为Pro版（实现高速NOA功能）和Max版（实现高速+城市NOA），而在P7+上智驾方案完全统一，即P7+将全系标配高阶智驾功能，交付即可用，且不限城市、不限道路、不限路况。 P7+强调大空间与舒适性，标配多项舒适性配置，主打家庭用户。空间尺 寸是P7+重要的产品力之一，拥有豪华行政级的车身尺寸，轴距达到3米，车长超过5米，官方宣称其拥有“C级尺寸、D级空间”。在舒适性方面，P7+标配多项舒适性配置，比如全系标配豪华软装材质，后排座椅电动调节、前后排座椅均标配通风、加热、按摩功能，此外还标配20个高保真HIFI音响。 智驾走向“端到端”后训练数据的重要性增加，智驾梯次分布会愈发明显。我们判断未来智驾的决胜很大程度上取决于训练的里程数据，目前华为、 理想、蔚来的高阶智驾车型保有量30万台左右，公司由于此前销量规模 低，在保有量方面暂时落后，预计其保有量在20万台左右。而我们判断 2022A2023A2024E2025E2026E YOY(%)28.014.239.963.335.6 营业收入(百万元)2685530676429257009395044 YOY(%)-87.9-13.540.667.5144.8 净利润(百万元)-9139-10376-6167-2006898 净利率(%)-34.0-33.8-14.4-2.90.9 毛利率(%)11.51.513.916.917.9 公 司报告 公 司事项点评 证券研究报告 EPS(摊薄/元)-4.81-5.46-3.25-1.060.47 ROE(%)-24.8-28.6-20.4-7.13.1 P/E(倍)-9.6-8.4-14.2-43.697.4 P/B(倍)2.42.42.93.13.0 小鹏汽车-W·公司事项点评 头部玩家智驾车保有量将快速上量，如华为系预计在24年底智驾车型保有量可达到50万台，到25年底则有望超过100万台，训练里程差距可能进一步加大，而带来的结果则是智驾梯次的分布会愈加明显。 M03使得公司走出销量困局，但P7+才是公司扭转困局的关键。M03的成功有助于公司走出销量困局，但暂无益于强化小鹏汽车智驾标签，因目前交付的M03车型版本不搭载小鹏汽车高阶智驾系统。目前小鹏汽车支持高阶智驾方案的车辆保有量或 落后于华为、蔚来、理想等竞争对手，若搭载AI鹰眼视觉智驾方案的P7+以及后续M03Max版（搭载AI鹰眼视觉智驾方案）能够上量，将进一步强化小鹏汽车“智驾”标签，利于后续端到端智驾方案迭代。 盈利预测与投资建议：结合公司前三季度交付量以及M03、P7+后续的上量节奏，我们调整公司2024~2026年营业收入预测 为429亿/701亿/950亿元（原收入预测为411亿/620亿/944亿元），对应2024~2026年净利润预测分别为-62亿/-20亿/+9亿元（原净利润预测为-63亿/-29亿/+4亿元）。AI鹰眼视觉智驾方案上车后为P7+带来成本优势，我们认为P7+有望成为公司下一款上量车型，维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）P7+上市后订单不及预期；2）如果公司智驾车型销量仍无法上量，公司可能在未来的智能驾驶竞争中逐渐落后；3）毛利率改善情况不达预期；4）公司短期内仍将处于亏损状态，公司基本面可能出现恶化。 图表1小鹏汽车AI鹰眼视觉高阶智驾方案与此前方案对比 配置 能力 视觉 芯片 雷达 前视 后视 环视 倒视 算力 毫米 波 超声 波 激光雷 达 AI鹰眼视觉 城市高阶智驾 8M(LOFIC架构) 8M(LOFIC架构) 3M 3M 508TOPS 有 有 无 Max 同步更新体验一致 8M 1.7M 3M 3M 508TOPS 有 有 有 Pro高速智驾8M1.7M3M3M254TOPS有有无 资料来源：小鹏汽车十周年发布会，平安证券研究所 图表2国内智驾头部车企智驾车型保有量以及新增智驾里程对比 车企 高阶智驾车型保有量 （截至24年8月底） 主要高阶智驾车型 智驾行驶里程新增情况 华为系 约32万台（预计到24年 底达到50万台） 问界、智界、阿维塔 2024国庆假期期间智驾总里程8571.7万公里，其中城区智驾总里程1334.9万公里，高速智驾总里程7236.8万公里 2024国庆假期期间智驾总里程8213.5万 理想汽车 接近30万台 MEGA、L6/7/8/9ADMax车型公里，其中城区智能驾驶里程726.1万公 里，高速智能驾驶里程7487.4万公里 小鹏汽车 约20万台 G6/G9/X9/P7此次国庆期间累计智驾里程约3632万公里； 蔚来 约32万台 蔚来旗下NT2.0平台车型2024年9月用户智驾里程突破1亿公里 资料来源：各公司官方微信公众号，平安证券研究所测算 2/4 小鹏汽车-W·公司事项点评 资产负债表单位：百万元利润表单位：百万元 货币资金24302429370099504 应收账款2716376361458333 预付款项、现金及其他28636115998613541 其他应收款0000 存货552663811005813472 其他流动资产19115364495951880705 流动资产总计545225700192717125555 长期股权投资0000 固定资产10954966089208405 在建工程05007501000 无形资产9194766261294597 长期待摊费用0000 其他非流动资产9492949294929492 非流动资产合计29641273142529123494 资产总计8416384315118008149049 短期借款525356531511221860 应付账款22210247133895852181 其他流动负债8648113411838224846 流动负债合计36112417077245298888 长期借款565163741132915036 其他非流动负债6072607260726072 非流动负债合计11722124461740121108 负债合计478345415389852119996 股本0000 储备34498344983449834498 留存收益1831-4336-6342-5444 归属于母公司股东权益36329301622815629053 归属于非控制股股东权0000 权益合计36329301622815629053 负债和权益合计8416384315118008149049 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表单位：百万元 税后经营利润-3848-6207-2066818 折旧与摊销2107332735233797 财务费用-991-1288-2103-1901 其他经营资金3688-17293-11713-10655 经营性现金净流量956-21461-12360-7941 投资性现金净流量631-960-1440-1920 筹资性现金净流量801524111651712357 现金流量净额9603-2001027172495 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 营业额30676429257009395044 会计年度2023A2024E2025E2026E 会计年度2023A2024E2025E2026E 销售成本30225369525825178023 其他费用5277700080009000 销售费用2624274733643802 管理费用3935412150475703 财务费用-991-1288-2103-1901 其他经营损益466400400400 投资收益29000 公允价值变动损益0000 营业利润-10889-6207-2066818 其他非经营损益-496406080 税前利润-10394-6167-2006898 所得税-18000 税后利润-10376-6167-2006898 归属于非控制股股东利润0000 归属于母公司股东利润-10376-6167-2006898 EBITDA-9278-4127-5862794 NOPLAT-4811-7494-4169-1083 EPS(元)-5.46-3.25-1.060.47 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 成长能力 营收额增长率(%)14.239.963.335.6 EBIT增长率(%)-13.334.544.975.6 EBITDA增长率(%)-7.555.585.8576.5 税后利润增长率(%)-13.540.667.5144.8 盈利能力 毛利率(%)1.513.916.917.9 净利率(%)-33.8-14.4-2.90.9 ROE(%)-28.6-20.4-7.13.1 ROA(%)-12.3-7.3-1.70.6 ROIC(%)-14.7-28.8-9.9-2.0 估值倍数 P/E-8.4-14.2-43.697.4 P/S2.92.01.20.9 P/B2.42.93.13.0 股息率0.00.00.00.0 EV/EBIT0.9-1.6-6.4-36.8 EV/EBITDA1.1-2.9-45.113.2 EV/NOPLAT2.1-1.6-6.3-34.1 3/4 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协