行业点评报告：理财净值回调有限，赎回压力偏短期

银行 2024年10月10日 投资评级：看好（维持） 理财净值回调有限，赎回压力偏短期 ——行业点评报告 刘呈祥（分析师）吴文鑫（分析师） 行业走势图 liuchengxiang@kysec.cn 证书编号：S0790523060002 wuwenxin@kysec.cn 证书编号：S0790524060002 2024年9月24日当局出台一揽子稳经济政策，力度超市场预期，引发股市风险偏 36% 24% 12% 0% -12% -24% 银行沪深300 好提升。债市波动使得部分理财产品净值承压，形成零售客户赎回理财→理财赎回基金→基金卖出信用债的传导链条。其中，信用债相比于其他债券流动性更差，跌幅更大，引发市场对于信用债“负反馈”的担忧。 结论1：本轮理财净值回调力度或较为有限 本轮理财赎回主要受“股债跷跷板”影响。2022年底防疫优化和地产支持政策出 2023-102024-022024-06 数据来源：聚源 台，经济基本面的预期发生重大变化，债市持续大幅调整导致理财大规模“破净”， 形成负债端的恐慌的赎回。但本轮理财赎回主要是资金主动流向股市导致。截至 相关研究报告 2024-09-29理财存续规模约28.9万亿元，较前一周下降约1万亿元，到2024-10-06 进一步降至28.8万亿元，并不符合“季末回表、季初恢复”的历史规律，因此初 步判断这1万亿元主要流入股市而非季末回表的影响。 《再论净息差的资本平衡点—行业深 度报告》-2024.10.10 《测算：一揽子金融政策对银行净息差的影响—行业点评报告》 -2024.9.25 《大行票据高增，存款脱媒延续—行业点评报告》-2024.9.18 目前理财底层的低波资产比例较大，净值管理能力明显提高。我们测算9月24日 至10月8日样本理财产品的最大回撤为0.13%、破净率约为5%，均远低于2022年底（最大回撤1.08%，破净率28%），或与理财近年增加存款、信托等低波资产占比有关，预计应对本轮债市回调的安全垫较厚。 结论2：本轮理财赎回窗口可能比较集中，影响偏短期 本轮赎回的理财，主要为现金管理类等日开型理财产品。从9月最后一周的数据来 看，理财规模下降最多的是现金管理类等日开型产品，其风险偏好与股市仍有较大差异，并非股市的长期投资者，若股市行情无法持续，这部分资金仍有较大可能回流入理财。因此我们认为理财赎回的影响偏短期，主要受到股市行情的催化，后续需观察股市涨势的持续性。 结论3：关注资金面变化的可能影响 资金流入股市使得短期资金面偏紧。股市情绪偏热催生了部分表内存款提前支取、 大额存单折扣转让，或使一般存款下降，而非银存款上升，一定程度会加大银行流动性风险指标压力。后续若资金面趋紧，同业存单等品种或有调整压力。 后续信用债将如何演绎？本轮信用债调整始于8月，一定程度是信用利差极度 压缩后的补跌，我们认为后续或仍存一定调整空间，但对负债端较稳定的机构来说已具备比较好配置价值。以银行自营投资为例，收益率2.17%的10Y国债收益率，考虑税收、资本占用、信用成本后，大致相当于收益率为3.01%的3Y高等级信用债。同理，3年国债收益率1.67%大致相当于2.30%的信用债收益率。比价效应下，信用债的回调或使得银行自营投资逐步介入。 投资建议： 近期债市回调对于理财净值的影响较为有限，客群优势明显、销售渠道多元的银行仍将受益，受益标的有工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、招商银行、兴业银行等。 风险提示：经济增速不及预期，政策效果不及预期等。 行业研究 行业点评报告 开源证券 证券研究报 告 附图1：受股市分流影响，9月最后一周理财规模下降约1万亿元 310000 300000 最新存续规模总计（亿元） 298,748 288,379 290000 289,056 280000 270000 260000 250000 2024-03-03 2024-03-10 2024-03-17 2024-03-24 2024-03-31 2024-04-07 2024-04-14 2024-04-21 2024-04-28 2024-05-05 2024-05-12 2024-05-19 2024-05-26 2024-06-02 2024-06-09 2024-06-16 2024-06-23 2024-06-30 2024-07-07 2024-07-14 2024-07-21 2024-07-28 2024-08-04 2024-08-11 2024-08-18 2024-08-25 2024-09-01 2024-09-08 2024-09-15 2024-09-22 2024-09-29 2024-10-06 240000 数据来源：普益标准、开源证券研究所 附表1：9月最后一周理财规模下降较快的为现金管理类、日开型产品 理财存续规模（亿元） 2023-12-31 2024-06-30 2024-09-22 2024-09-29 2024-10-06 9月29日较 9月22日 现金管理型 开放式 每日开放型 85,313 74,914 77,938 73,695 73,066 -4,242 纯固收 开放式 每日开放型 最小持有期型固定期限定开型其他半开净值型定活两便型 未分类 7,501 9,773 11,944 11,276 11,259 -668-378-42300 7,0857,108 12,589 14,640 14,262 14,260 7,622 7,748 7,706 7,706 285 295 277 280 281 00 00 06 06 06 封闭式 封闭式 9,768 10,093 9,616 9,365 9,374 -251 固收+ 开放式 每日开放型 最小持有期型固定期限定开型其他半开净值型定活两便型 未分类 13,414 17,233 20,448 19,340 19,309 -1,108-634-285310-5 32,230 45,955 53,839 53,205 53,229 38,553 38,673 38,364 38,080 38,057 2,966 3,415 3,486 3,518 3,521 00 00 1931 1926 1926 封闭式 封闭式 34,487 35,977 35,941 35,079 35,040 -862 混合类 开放式 偏债混合偏股混合平衡混合 676 703 691 684 684 -80-43-35027 1 1 1 1 1 4,391 3,733 3,735 3,693 3,694 封闭式 偏债混合偏股混合平衡混合 491 354 152 117 117 0 0 0 0 0 1,508 1,182 1,116 1,143 1,144 权益类 开放式 90 84 75 79 81 40 封闭式 320 262 242 242 242 商品及金融 衍生品类 开放式 392 345 291 296 332 50 封闭式 3 2 2 2 2 未分类 16,463 17,776 17,344 16,943 16,928 -401 合计 263,048 280,982 297,946 289,056 288,379 -8,890 数据来源：普益标准、开源证券研究所 附图2：最近一周理财产品破净率约为5% 28.00% 破净率合计 4.36% 4.98% 5.70% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 2022-11-06 2022-11-13 2022-11-20 2022-11-27 2022-12-04 2022-12-11 2022-12-18 2022-12-25 2023-01-01 2024-06-02 2024-06-09 2024-06-16 2024-06-23 2024-06-30 2024-07-07 2024-07-14 2024-07-21 2024-07-28 2024-08-04 2024-08-11 2024-08-18 2024-08-25 2024-09-01 2024-09-08 2024-09-15 2024-09-22 2024-09-29 2024-10-06 0.0% 数据来源：普益标准、开源证券研究所 附图3：2024年9月24日至2024年10月8日，样本理财产品的净值最大回撤为-0.13% 平均单位净值（2022-11-01为起点1）最大回撤-0.13% 最大回撤-0.05% 最大回撤-1.08% 1.0450 1.0350 1.0250 1.0150 1.0050 0.9950 2022-11-04 2022-11-20 2022-12-06 2022-12-22 2023-01-07 2023-01-23 2023-02-08 2023-02-24 2023-03-12 2023-03-28 2023-04-13 2023-04-29 2023-05-15 2023-05-31 2023-06-16 2023-07-02 2023-07-18 2023-08-03 2023-08-19 2023-09-04 2023-09-20 2023-10-06 2023-10-22 2023-11-07 2023-11-23 2023-12-09 2023-12-25 2024-01-10 2024-01-26 2024-02-11 2024-02-27 2024-03-14 2024-03-30 2024-04-15 2024-05-01 2024-05-17 2024-06-02 2024-06-18 2024-07-04 2024-07-20 2024-08-05 2024-08-21 2024-09-06 2024-09-22 2024-10-08 0.9850 数据来源：普益标准、开源证券研究所（注：样本理财产品为14款存续规模靠前且每日披露净值的理财产品） 附表2：名义收益率3.01%的3Y高等级信用债，考虑表内税收、资本占用后，约等于收益率为2.17%的10Y国债 债券类型 名义 收益率 税收成本 增值税 所得税 资本成本 资本转换系数 资本成本率 风险权重 综合收 益率 国债3Y 1.67% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 10.50% 6.00% 0% 1.67% 国债10Y 2.17% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 10.50% 6.00% 0% 2.17% 企业债 (AAA) 对标10Y国债 2.30% 0.16% 6.00% 25.00% 0.47% 10.50% 6.00% 75% 1.67% 对标3Y国债 3.01% 0.37% 6.00% 25.00% 0.47% 10.50% 6.00% 75% 2.17% 数据来源：Wind、国家金融监督管理总局、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正 式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的