政策转向背后或存在多重因素 有助于市场信心的持续恢复

策略 研政策转向背后或存在多重因素有助于市 究场信心的持续恢复 分析师： 刘晓溪 执业证书编号：S1380524040001 内容提要： 2024年9月30日 联系电话：010-88300644 证邮箱：liuxiaoxi@gkzq.com.cn 券研 究上证指数及沪深300指数长期走势 报告 相关报告 策略专题报告 国新办新闻发布会以及中央政治局会议的陆续举行充分点燃了市场做多情绪，A股市场开启“史诗级上涨”模式。此次一揽子政策实施相较过往发生诸多重大变化，释放出的积极信号远超市场预期，市场对后续财政政策以及扩内需等政策的增量预期报以很高期望。一揽子政策组合拳的集中释放不仅体现了决策层努力恢复国内经济的坚定决心并努力促成市场预期和信心回稳，更是对海外市场可能出现的调整做出积极主动应对。 策略观点： 从展望看，情绪面依然是引领A股市场估值层面展开一轮充分修复的重要因素。从股指期货看，四大品种近月及远月合约定价较现货指数由此前的全面贴水发生重大扭转（IM期指表现相对偏弱）。A股部分重要指数中线反弹可期，风险偏好环境提升的条件下成长风格预计相对占优，在风险偏好发生转变时价值风格或更占上风。场内资金存在一定的卖出压力或导致A股市场在前期底部位置呈现以年度为单位上涨的可能性相对有限。从板块看，不同板块短期全线修复的概率仍然较大，后续待情绪相对稳定后或有轮动行情；A股部分板块特别是此前调整幅度较深的领域同样有望呈现中期修复（有色、电子、食饮、轻工、医药、非银、商贸零售、军工、社服等）；从个股看，“炒小炒差”通常是过往“牛市”行情显著特征，但在当前“两强两严”监管新环境下，仍建议投资者以价值投资理念为准绳，关注市值管理领域具备明显改善空间且有条件吸引“长钱长投”增量资金的标的公司。 风险提示：国内外经济恢复不及预期，美联储及其他主要国家央行实施货币政策偏离市场预期，全球金融市场剧烈波动，地缘冲突不断升级，A股上市公司业绩普遍下滑，其他黑天鹅事件等。 目录 一、市场回顾3 二、本次政策实施背后或存在多重因素5 三、市场展望9 风险提示10 图表目录： 表1：美联储部分预测指标较此前悲观7 图1：8月核心CPI增速创2021年4月以来新低3 图2：8月PPI未能延续此前渐进修复势头3 图3：8月国内外贸数据相对具备一定韧性3 图4：M1-M2剪刀差回落至历史低点4 图5：8月消费整体增速进一步回落4 图6：部分领域消费同样呈现下滑态势4 图7：固定资产投资增速温和回落4 图8：房地产开发投资持续萎缩4 图9：A股市场近一周呈现“史诗级上涨”模式（0923-0930）5 图10：美国就业状况疑似呈现逐步弱化势头8 图11：部分经济体制造业PMI持续处于收缩区间8 图12：美原油期货价格走势（截至0927收盘）8 图13：全球主要资产周度表现（0920-0927）9 图14：期指2412合约定价较现货指数全面转向升水10 图15：IC/IF/IH2503合约定价较现货指数转向升水10 一、市场回顾 中秋假期前，8月通胀、外贸、金融、经济等多项数据罕见于一周内集中公布，除进出口项相对保持韧性以外，其余主要宏观数据普遍不及预期，部分社会舆论对我国经济能否顺利恢复存在一定担忧。但从外部环境看，随着美联储以调降50bp开启降息周期，中秋假日期间与A股联动较为密切的港股市场流动性显著恢复，为A股市场情绪修复奠定一定基础。中秋节后A股房地产板块异军突起，市场对国内降准降息以及相关政策进一步强化展开定价。 图1：8月核心CPI增速创2021年4月以来新低图2：8月PPI未能延续此前渐进修复势头 % 猪肉(右轴) CPI:当月同比 核心CPI:当月同比食品 旅游交通工具 中药 贸易差额:当月值(右轴) 出口金额:累计同比进口金额:累计同比 2018-02 2018-08 2019-02 2019-08 2020-02 2020-08 2021-02 2021-08 2022-02 2022-08 2023-02 2023-08 2024-02 2024-08 15 10 5 0 -5 -10 % 50 25 0 -25 -50 %CPI-PPI剪刀差 PPI:全部工业品:当月同比 PPI:生产资料 中国:CPI:当月同比 PPI:生活资料 20 13 6 -1 -8 -15 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 图3：8月国内外贸数据相对具备一定韧性 %亿美元 751,000 50700 400 25 100 0-200 -25-500 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 图4：M1-M2剪刀差回落至历史低点 点上证综指% 10 0 -10 6000 M1-M2剪刀差(右轴)20 4000 2000 0-20 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 图5：8月消费整体增速进一步回落图6：部分领域消费同样呈现下滑态势 亿元社会消费品零售总额:当月值100,000社会消费品零售总额:当月同比(右轴) %% 餐饮收入:当月同比 汽车类:当月同比 建筑及装潢材料类:当月同比 家具类:当月同比 4080 80,000 60,000 40,000 20,000 0 社会消费品零售总额:累计同比(右轴) 30 20 10 0 -10 -20 2012-08 2013-08 2014-08 2015-08 2016-08 2017-08 2018-08 2019-08 2020-08 2021-08 2022-08 2023-08 2024-08 -30 50 20 -10 2012-08 2013-08 2014-08 2015-08 2016-08 2017-08 2018-08 2019-08 2020-08 2021-08 2022-08 2023-08 2024-08 -40 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 图7：固定资产投资增速温和回落图8：房地产开发投资持续萎缩 亿元100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 固定资产投资完成额:当月值 固定资产投资完成额:累计同比(右轴) %50 0 2018-08 2019-02 2019-08 2020-02 2020-08 2021-02 2021-08 2022-02 2022-08 2023-02 2023-08 2024-02 2024-08 -50 %40 制造业投资:累计同比 中国:房地产开发投资完成额:累计同比 基础设施建设投资(不含电力):累计同比民间固定资产投资完成额:累计同比 20 0 -20 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 9月24日，“一行一局一会”三大掌门人在国新办新闻发布会同台发声并出台一揽子政策，其中央行潘功胜行长释放降准降息、房地产市场相关政策以及创设两项结构性货币政策工具支持资本市场发展等积极信号，当日沪指日涨幅达4%；9月26日，中央政治局再就经济议题召开会议，多项内容表述与过往会议存在重大不同，决策层的思路出现了重大调整。在外部环境压力边际减轻的背景下，努力实现国内经济有效恢复将是决策层四季度甚至更长远时期的重要发力方向。当日沪指再现“百点长阳”并一举收复3000点重要关口；此后A股市场部分宽基指数加速上行。回顾近期表现，A股市场呈现“史诗级上涨”的走势。 图9：A股市场近一周呈现“史诗级上涨”模式（0923-0930） 50% 40% 30% 20% 10% 北证50创业板50创业板指科创100科创50大盘成长小盘成长深成指中盘成长 中证1000中证500国证2000万得全A 万得微盘指数 中证A50中证2000沪深300小盘价值上证50中盘价值上证收益上证指数 A50期货指数 中证红利大盘价值 万得央企指数 B股指数 0% 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 二、本次政策实施背后或存在多重因素 本周发生的重大事件相较过往发生重大变化，释放出的积极信号远超市场预期，市场对后续财政政策以及扩内需等政策的增量预期报以很高期望。我们认为此次政策转向体现的背后逻辑主要如下： 一是本次政策根据实际情况做出果断调整。7月中央政治局会议认为经济运行总体平稳，延续回升向好态势；提出既要积极主动应对，又要保持战略定力，坚持稳中求进工作总基调；表示要实施积极的财政政策和稳健的货币政策等表述。然而，随着官方公布的8月部分宏观数据依然存在下行压力，时隔不足两个月，9月政治局会议不仅再次就经济发展问题展开分析研究（往年多为10月、12月），同时很多表述与7月存在 较大不同，超出了市场预期。继2022年四季度疫情防控政策由“动态清 零”转向“迅速过峰”后，决策层再次根据实际运行情况及时果断做出调整。 二是随着部分重要经济指标出现进一步放缓迹象，努力恢复经济“以进促稳”具备必要性和紧迫性。近期公布的8月制造业PMI、通胀、人民币贷款、狭义货币增量、消费、投资、工业企业利润、就业、财政收入等多项宏观数据令市场出现一定的波动甚至悲观情绪，需要足够的外力打破当前现状。上周，决策层密集推出一批增量政策举措，主要体现在 货币政策率先发力、努力促进房地产市场的止跌回稳以及为资本市场注入流动性等方面，既体现了努力促进经济运行“以进促稳”的决心，同时有助于社会心理预期发生转向。 三是从市场走势看，此次决策层与监管层坚定支持资本市场目的在于改善投资者预期并增强市场信心。央行推出两项结构性货币政策工具支持资本市场稳定发展；中国证监会发布了《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》并公开征求意见；中央金融办和中国证监会联合印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》；中央政治局会议较过往重要会议对资本市场有关表述更加具体化，均体现了决策层与监管层助 力我国资本市场健康稳定发展的坚定决心。 市场广大投资者往往通过上证指数等少数宽基指数的波动判断市场整体变化。从上证指数以及沪深300指数中长期走势看，本轮开启反弹前，市场走势均处于重要“心理关口”，市场各大主要宽基指数全线强劲上涨将有效改善投资者心理预期并增强市场信心。 四是从外部环境看，此次密集发布的政策体现了决策层主动发力，为了适应外部环境潜在变化提前做出应对措施。9月中旬美联储决定降息50bp超出部分市场投资者预期，从美联储经济预测看，美联储对年内GDP增速、未来两年失业率以及长期利率中枢水平较此前悲观，货币持续紧 缩的滞后效应不可忽视。2024年8月，美国公布非农就业数据后一度引发市场恐慌情绪蔓延，后续美国就业数据值得重点跟踪。此外，从美国以及欧洲部分重要制造业大国制造业PMI普遍连续多月位于收缩区间，似乎对全球经济增长前景蒙上阴影。 美联储对美国经济未来预 (%) (%) 利率(%) 表1：美联储部分预测指标较此前悲观 2022年 2023年 2024年 2025年 2026年 2027年 长期 测(中值) 2024.9预测 - - 2 2 2 2 1.8 2024.6预测 - - 2.1 2 2 - 1.8 2024.3预测 - - 2.1 2 2 - 1.8 2023.12预测 - 2.6 1.4 1.8 1.9 - 1.8 2023.9预测 - 2.1 1.5 1.8 1.8 - 1.8 GDP增速 2023.6预测 - 1 1.1 1.8 - - 1.8 2023.3预测 - 0.4 1.2 1.9 - - 1.8 2022.12预测 0.5 0.5 1.6 1.8 - - 1.8 2022.9预测 0.2 1.2 1.7 1.8 - - 1.8 2022.6预测 1.7 1.7 1.9 - - - 1.8 2022.3预测 2.8 2.2 2 - - - 1.8 2024.9预测 - - 4.4 4.4 4.3 4.2 4.2 2024.6预测 - - 4 4.2 4