2024年9月外汇储备数据点评：外储无忧，汇率渐稳

证券研究报告|宏观点评 2024年10月08日 宏观点评 外储无忧，汇率渐稳 ——2024年9月外汇储备数据点评 证券分析师 张浩 资格编号：S0120524070001 研究助理 邮箱：zhanghao3＠tebon.com.cn 陈冠宇 相关研究 邮箱：chengy＠tebon.com.cn 投资要点： 核心观点：截止9月底，中国外汇储备33163.67亿美元，环比增加281.5亿美元。受美债收益率下行和美元贬值影响，估值效应或是外储增加的主要原因；9月美元继续贬值，结汇需求或集中释放导致外储增加。向前看，外储方面，预计短期 估值因素对外储影响可能反转，交易因素也可能导致外储消耗；汇率方面，当前基 本面及货币政策反映的中枢可能在7.0；央行货币政策方面，货币政策逆周期发力基调明确，我们认为后续还有进一步降准降息的可能，总量型货币政策仍有空间。 估值效应或是导致9月外储增加的主因：从外储变化的各因素来看，导致9月外储环比增加的主因或是美债收益率下行和美元贬值导致的估值效应。9月美联储首次降息50bp超市场预期，以美债为代表外债收益率下行为主；美元指数继续下行， 由此导致非美债券产生一定汇兑收益。持债估值和汇率变化均指向估值效应导致9 月外储增加。 估值效应： 外债收益率下降，我国持债估值上升，结合应计利息估算使外储增加100亿美元左右。9月，受美联储首次降息50bp幅度超预期影响，美国长短债到期收益率均下行，债券价格上升，对我国外汇储备规模估值产生一定影响；长债中日本、法国、 德国国债收益率也有所下行，英国、澳大利亚国债收益率基本持平，短债中澳大利亚、英国、法国、德国国债收益率下行，日本国债收益率回升，外债估值变化预计使我国外汇储备增加84亿美元左右。此外，8月持有外债应计利息预计16亿美 元左右，因此估值与利息合计影响我国外汇储备增加100亿美元左右。 9月美元指数继续下行，美元兑日元、澳元、英镑、欧元均有所贬值，估算汇率折算造成的汇兑收益在70亿美元左右。9月末，美元指数较8月末环比下跌1.0%，具体来看，9月底日元、澳元、英镑、欧元兑美元汇率分别较8月底上升1.8%、 1.9%、2.2%和0.8%。以外管局公布的各币种兑换美元比例对比测算，估算9月美元贬值导致非美元资产兑换为美元时产生汇兑收益在70亿美元左右。 综上两方面因素，估算估值效应引起外汇储备增加170亿美元左右。 交易因素： 预计9月银行结售汇逆差和其他购汇用汇需求等合计导致外储增加50亿美元左右。从贸易差额看，二季度以来出口走势积极，贸易顺差扩大持续带来结汇需求；另一方面，9月美元兑人民币贬值为主，9月美元兑人民币平均汇率较8月回落 1.0%至7.0779，连续第二个月明显回落，受此影响，8月银行结售汇差就已接近回正，预计9月银行结售汇差将回正；此外，结售汇差还受到其他购汇、用汇等需 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 求影响，预计9月结售汇逆差和其他购汇用汇需求等合计导致外储增加50亿美元 左右，扭转3月以来持续6个月结售汇逆差的态势。 预计9月境外机构配置人民币资产规模流入在60亿美元左右。外资配置人民币资产受人民币资产走势变化、货币政策动向、中美利差变化等多方面因素影响，9月 对外资资产配置行为影响较大的因素主要包括月底政策多箭齐发，A股明显走强等。受月底政策多箭齐发影响，9月股指大幅上涨，万得全A月环比上涨22.21%，从北向资金总成交金额和笔数数据来看，9月北向资金活跃度明显回升，日均成交金额上升至185亿美元，日均成交笔数上升至854.6万笔，活跃度回升或指向北 向资金存在一定净流入；10年期和1年期国债到期收益率月均值分别下降7.0和 8.8个bp，中债国债全价指数环比上涨0.02，考虑到政策出台在月底，外资调仓时间有限，预计9月境外机构配置人民币资产规模增加60亿美元左右。 综上两方面因素，预计交易因素引起外汇储备增加110亿美元左右。 向前看，外储方面，预计短期估值因素对外储影响可能反转，交易因素也可能导致外储消耗。受美国9月非农数据超预期影响，市场对美联储降息节奏预期放缓，10 月以来主要发达经济体国债收益率走势以回升为主，主要外币兑美元也以贬值为主，预计10月估值效应对外汇储备可能形成负面影响。8-9月人民币相对美元明显升值，10月以来走势有所反转，结汇需求释放或有所放缓，交易因素可能再度对外储形成消耗。 汇率方面，当前基本面及货币政策反映的中枢可能在7.0，对应美元指数102.5，CFETS人民币汇率指数98。我们用美元指数和CFETS人民币汇率指数测算美元 兑人民币汇率弹性，并以此指引美元兑人民币汇率中枢位置，10月以来美元指数有所回升，CFETS人民币汇率指数有所回落，考虑到美元指数日度更新，CFETS人民币汇率指数周度更新，最近一次更新在9月30日，以美元指数102.5（10月7日102.4853）和人民币汇率指数98（9月30日98.36）为基准，美元兑人民币中枢大概在7.0的位置。从弹性的角度看，若美元指数进一步回升至103，CFETS人民币汇率指数进一步回落至97，则美元兑人民币汇率中枢位置可能来到7.1；若美元指数回落至100左右，CFETS人民币汇率指数回升至100左右，则美元兑人 民币汇率中枢可能来到6.69；进一步看，若美元指数回落至2022年3月加息开始 时的98.5左右、CFETS人民币汇率指数进一步回升至2021-2023年均值的99.7 左右，则美元兑人民币汇率中枢可能向6.6的方向移动。综合以上，我们认为站在当前时点，当前基本面及货币政策反映的中枢可能在7.0。我们认为，市场对美联储降息节奏的预期放缓可能导致美元指数阶段性回升，人民币阶段性贬值，但企业结汇需求集中释放对人民币汇率有一定支撑，后续人民币汇率或将沿着美元指数与CFETS人民币汇率指数的走势轨迹逐步稳定在中枢附近。 央行货币政策工具方面，降准降息仍有空间。9月24日央行行长潘功胜宣布降准降息且表示年内可能进一步降准，9月26日政治局会议提出“要降低存款准备金 率，实施有力度的降息”，我们认为，货币政策总量层面宽松力度较大，核心诉求是支持宽信用，稳定社会信用扩张。考虑到二季度以来金融数据偏弱的现实以及美 联储开始降息、汇率对我国货币政策的掣肘下降等因素，我们认为后续还有进一步降准降息的可能，总量型货币政策仍有发力空间。 风险提示：美联储货币政策超预期；国内货币政策超预期；国际地缘政治变化导致汇率波动。 表1：9月外汇储备变化及结构拆分（单位：亿美元） 281.5 环比变化 33163.7 9月外汇储备 其中：交易因素110左右 外资资产配置60左右 结售汇差及其他因素50左右 其中：估值效应170左右 价格变化80左右 汇率变化70左右 应计利息20左右 资料来源：Wind，国家外汇管理局官网，德邦研究所测算 图1：9月万得全A环比大幅上涨图2：9月北向资金活跃度明显回升 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 万得全A:月环比中债国债总全价指数:月环比 （%） 250 200 150 100 50 0 陆股通:当日成交金额:月:平均值 陆股通:当日成交笔数:月:平均值（右） (亿美元) (百万笔) 12 10 8 6 4 2 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 0 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图3：预计9月结售汇差回正图4：预计9月美元兑人民币继续回落或导致结汇需求释放 银行结售汇差额:当月值贸易差额:当月值USDCNY:即期汇率USDCNH:即期汇率 （亿美元） 1500 1000 500 0 -500 -1000 12-08 13-08 14-08 -1500 7.35 7.30 7.25 7.20 7.15 7.10 7.05 7.00 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 24-08 24-09 24-10 6.95 15-08 16-08 17-08 18-08 19-08 20-08 21-08 22-08 23-08 24-08 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 张浩，硕士，德邦证券研究所宏观组组长。 陈冠宇，硕士，德邦证券研究所宏观组研究助理。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。