高硫旺季结束，LU期货仓单量增加

期货研究报告|燃料油周报2024-09-29 高硫旺季结束，LU期货仓单量增加 研究院能源组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 基于对燃料油估值以及基本面的边际变化，可以关注逢高空FU裂解价差的机会，前期 LU的多头配置可暂时离场。 投资逻辑 ■市场分析 原油价格经历9月初的连续杀跌后近期有所反弹，但市场弱势并未完全逆转，Brent目前围绕在70美元/桶上下震荡。虽然近期国内宏观氛围显著转暖，但相较于其他大宗商品，原油受到的直接提振效应或有限，目前制约油市情绪的主要因素来自于供应端的恢复。根据金融时报报道，沙特准备放弃100美元/桶的油价目标，将在今年12月按照原计划恢复生产。我们在此前报告中提到过，在需求蛋糕越来越小的背景下，限产保价策略将会面临巨大挑战，欧佩克真正要做的应对其实是适度增产让油价下跌与新能源竞争，同时对炼厂适度让利，并抑制非欧佩克供应增长，限产保价最终的效果只会是温水煮青蛙，沙特态度的转变也许是意识到目前的问题，让市场自行调整可能并非坏事，这意味着沙特可能不再维护油价下限，即便�现供应过剩，欧佩克取消增产的概率也不高，这是驱动油价下跌的主要逻辑。 就燃料油自身基本面而言，高硫燃料油最强的阶段已经过去，但目前市场仍存在支撑，结构并未完全转弱。近期天气原因导致富查伊拉区域供应紧张，高溢价吸引了来自中东等地区的船货，并将氛围传导到新加坡及中国市场。然而，我们认为支撑因素 难以持续。基于目前的裂解价差水平，下游炼厂采购需求将受限。此外，10月份燃料油消费税抵扣政策将进行调整，炼厂采购燃料油作为加工原料的成本将进一步提升，这对国内炼厂端需求形成压制。发电端方面，中东已进入旺季尾声，9月份过后当地燃料油需求预计将显著回落。最后，前期受到无人机袭击的俄罗斯炼厂供应也在逐步恢复。参考船期数据，俄罗斯9月高硫燃料油发货量达到292万吨，环比8月增加5万 吨，同比去年上涨28万吨。往前看，随着短期支撑因素消退，高硫燃料油估值存在进一步回调的空间。 低硫燃料油方面，近期由于新加坡合格船货供应收紧、国内主营产量被动下滑，整体市场结构表现相对坚挺。尤其是第三批配额发放数量（100万吨）低于预期，配额偏紧的局面预计将在四季度延续，国内低硫燃料油产量或进一步收紧。总体而言，低硫燃料油市场结构短期将受到支撑。但需要注意，近期LU强势上涨后内外盘价差显著走 高，海外剩余产能仍较为充裕，来自科威特、西区以及汽柴油调和池的组分将补充现 货供应，新加坡低硫油裂解价差、月差、现货贴水已�现回落，外盘结构边际转弱后保税区可通过增加进口来补充国产货的缺口，反映在期货仓单上，本周LU期货库存也从0增加至29550吨。站在中期视角，剩余产能充裕、下游需求被逐步替代的格局并未改变，尤其海外汽柴油裂解持续走低，低硫燃料油相对汽柴油价差已攀升至近两年高位区间，考虑到调和组分的分流影响，LU估值趋势性向上将面临阻力，前期偏多的配置可以考虑逐步撤退。 策略 单边中性，观望为主；逢高空FU对Brent裂解价差 ■风险 俄罗斯炼厂检修量超预期；伊朗燃料油�口低于预期；中东发电需求超预期；船燃需求替代超预期； 目录 策略摘要1 投资逻辑1 图表 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨5 图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨5 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手5 图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手5 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶5 图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无5 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨6 图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨6 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手6 图10:INELU总成交持仓量丨单位：手6 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶6 图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨6 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨7 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨7 图17:新加坡高硫380现货贴水丨单位：美元/吨7 图18:新加坡MARINE0.5%现货贴水丨单位：美元/吨7 图19:新加坡高硫380掉期价格丨单位：美元/吨8 图20:新加坡高硫380掉期季节性丨单位：美元/吨8 图21:新加坡高硫380月差丨单位：美元/吨8 图22:新加坡高硫380月差季节性丨单位：美元/吨8 图23:新加坡高硫对BRENT裂差丨单位：美元/桶8 图24:新加坡高硫裂差季节性丨单位：美元/桶8 图25:新加坡VLSFO掉期丨单位：美元/吨9 图26:新加坡VLSFO掉期月差丨单位：美元/吨9 图27:新加坡VLSFO/HSFO价差丨单位：美元/吨9 图28:新加坡VLSFO对BRENT裂差丨单位：美元/吨9 图29:新加坡高硫380远期曲线丨单位：美元/吨9 图30:新加坡VLSFO远期曲线丨单位：美元/吨9 图31:西北欧燃料油库存丨单位：千吨10 图32:新加坡燃料油库存丨单位：千桶10 图33:富查伊拉燃料油库存丨单位：百万桶10 图34:美国燃料油库存丨单位：千桶10 图35:俄罗斯燃料油产量丨单位：千吨10 图36:俄罗斯燃料油�口量丨单位：千吨10 图37:巴西燃料油产量丨单位：桶11 图38:墨西哥燃料油产量丨单位：千吨11 图39:新加坡船燃总销量丨单位：千吨11 图40:新加坡单船平均加油量丨单位：吨11 图41:中国燃料油进口量丨单位：吨11 图42:中国燃料油�口量丨单位：吨11 图1:SHFEFU主力结算价丨单位：元/吨图2:SHFEFU远期曲线丨单位：元/吨 FU主力合约结算价2024/9/292024/9/222024/8/30 4700 4200 3700 3200 2700 2200 1700 1200 2023/032023/062023/092023/122024/032024/062024/09 3200 3000 2800 2600 2400 2200 2000 1800 1600 1400 1200 12/202405/2025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:SHFEFU主力合约成交持仓量丨单位：手图4:SHFEFU总成交持仓量丨单位：手 2500 2000 1500 1000 500 0 2024/092024/092024/09 1.0 成交持仓比（右轴） 主力合约持仓量（左轴） 主力合约成交量（左轴） 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 1600000 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 0 成交持仓比（右轴） FU总持仓量（左轴） FU总成交量（左轴） 2024/092024/092024/09 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:SHFEFU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图6:SHFEFU与原油比价丨单位：无 FU-SCFU-BrentFU-WTIFU/SCFU/BrentFU/WTI 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 2024/04/222024/06/222024/08/22 1.30 1.20 1.10 1.00 0.90 0.80 0.70 0.60 0.50 2024/06/072024/07/072024/08/072024/09/07 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图7:INELU期货结算价丨单位：元/吨图8:INELU远期曲线丨单位：元/吨 LU主力合约结算价2024/9/292024/9/222024/8/30 6000 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 2023/3/132023/7/132023/11/132024/3/132024/7/13 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 10/202412/202402/202504/202506/202508/2025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图9:INELU主力合约成交持仓量丨单位：手图10:INELU总成交持仓量丨单位：手 成交持仓比（右轴） 主力合约持仓量（左轴） 主力合约成交量（左轴） 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 2024/082024/082024/092024/092024/09 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 3000002 成交持仓比（右轴） LU总持仓量（左轴） LU总成交量（左轴） 250000 2 200000 1500001 100000 1 50000 00 2024/082024/082024/092024/092024/09 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图11:INELU对原油裂解价差丨单位：美元/桶图12:INELU与SHFEFU价差丨单位：元/吨 LU-SCLU-BrentLU-WTILU主力-FU主力 60 50 40 30 20 10 0 2024/06/072024/07/072024/08/072024/09/07 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2024/8/92024/8/232024/9/62024/9/20 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图13:SHFEFU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨图14:INELU主力合约内外盘价差丨单位：美元/吨 内外盘价差(右轴) 700 600 500 400 300 200 100 0 100 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 1000 800 600 400 200 0 内外盘价差(右轴) 新加坡Marine0.5%掉期M-1 INELU主力结算价(换算为美元) 250 200 150 100 50 0 -50 2024/32024/62024/9 数据来源：PlattsBloomberg华泰期货研究院数据来源：PlattsBloomberg华泰期货研究院 图15:新加坡高硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨图16:新加坡低硫燃料油现货价格丨单位：美元/吨 600 500 400 300 200 100 0 Sing180cstHSFOcargo（左轴）Sing380cstHSFOcargo（左轴）新加坡现货粘度价差（右轴） 700 30 25600 20500 15 400 10 5300 0 新加坡现货高低硫价差（右轴） SingMarine0.5%（左轴） Sing380cstHSFOcargo（左轴） 200 150 100 50 2023/102023/122024/022024/042024/062024/08 2000 2024/042024/052024/062024/072024/082024/09 数据来源：Platts华泰期