2024年9月季度报告：预期仍待改善，上行动力有限

预期仍待改善，上行动力有限 季度报告2024年9月 期货（期权）研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 报告摘要： 观点总结：展望四季度，我们认为油价重心或逐步下移，持续萎靡的全球制造业以及供需逐步宽松的预期决定油价上方空间将较为有限，宏观上的逆周期调节政策带动的预期差或使油价有阶段性反弹行情，但难改整体下行趋势。预计四季度Brent价格运行区间为65-80。 策略建议：逢高沽空。 风险提示：宏观经济政策超预期，地缘局势升级，OPEC+政策变动。 分析师：詹建平 从业资格证号：F0259856投资咨询证号：Z0002423研究所 能化研究室 Tel：010-82295516 Email：zhanjianping@swhysc.com 相关研究 《宏源原油年报1215：蓄势，待发》 《宏源原油月报0202：回调仍有布局多单价值》 《宏源原油月报0301：3月多头注意防守》 《宏源原油二季度报告0403：谨慎中乐观》 《宏源原油月报0430：回调仍未结束》 《宏源原油月报0607：反转尚未到来，等待宏观与需求修复》 《宏源原油月报0830：油市看涨情绪偏弱，宏观预期仍待改善》 目录 一、行情回顾5 1、盘面价格5 2、基金持仓6 二、宏观7 1、经济增长放缓，制造业持续萎靡7 2、美国就业数据恶化，引发衰退担忧7 3、美联储开启降息周期，国内出台刺激政策8 三、供给9 1、OPEC：推迟增产，收效甚微9 2、美国：日产维持高位10 四、需求11 1、美国：传统旺季将过，需求支撑或逐步减弱11 2、中国：现实偏弱，宏观政策刺激或改善预期13 五、库存15 1、美国：旺季去库接近尾声，原油库存水平处于低位15 2、OECD:全球供需逐步走向宽松，OECD累库17 七、9月行情展望18 图表 图表1：内外盘原油期货价格（美元/桶，元/桶）5 图表2：BRENT-WTI价差（美元/桶）5 图表3：SC-Brent(美元/桶）5 图表4：SC-WTI(美元/桶）5 图表5：Brent近远月价差(美元/桶）6 图表6：WTI近远月价差(美元/桶）6 图表7：原油基金净多持仓（单位：手）6 图表8：成品油基金净多持仓（单位：手）6 图表9：主要经济体GDP当季同比变化7 图表10：主要经济体制造业PMI7 图表11：美国失业率及新增非农就业人数（%，千人）7 图表12：美国CPI（%）8 图表13：中国社融规模及M2同比（%）8 图表14：OPEC产量（万桶/日）9 图表15：沙特产量（万桶/日）9 图表16：伊朗产量（万桶/日）9 图表17：伊拉克产量（万桶/日）9 图表18：阿联酋产量（万桶/日）10 图表19：利比亚产量（万桶/日）10 图表20：美国原油产量（万桶/日）10 图表21：美国原油出口量（万桶/日）10 图表25：美国石油产品需求量（万桶/日）11 图表26：美国汽油需求量（万桶/日）11 图表27：美国馏分油需求量（万桶/日）11 图表28：美国航煤油需求量（万桶/日）11 图表29：NYMEX汽油裂解价差(美元/桶)12 图表30：美国炼厂利润估算(美元/桶)12 图表31：炼油厂产能利用率(%)12 图表32：炼油厂原油加工量（万桶/日）12 图表33：中国原油加工量（万吨）13 图表34：中国成品油月度产量（万吨）13 图表35：中国原油当月进口数量（万吨）13 图表36：中国成品油当月进口数量（万吨）13 图表37：山东地炼柴油(0#)-布油裂差(美元/桶)14 图表38：山东炼厂毛利测算(美元/桶)14 图表39：主营炼厂开工率（%）14 图表40：山东地炼开工率（%）14 图表41：美国原油库存（除SPR）（万桶）15 图表42：美国SPR原油库存（万桶）15 图表43：库欣地区周度原油库存（百万桶）15 图表44：美国汽油库存（万桶）16 图表45：美国馏分油库存（万桶）16 图表46：美国航煤油库存（万桶）16 图表47：全球原油供需（万桶/日）17 图表48：OECD原油库存（百万桶）17 一、行情回顾 1、盘面价格 三季度油价整体下行，7-9月宏观预期的变动是影响油价的主要矛盾，7月初公布美国就业数据的出现弱化，失业率上升并大幅调降前期非农就业人数，与此前就业市场表现形成预期差，市场开始交易美国经济衰退预期，8月初公布的失业率数据大幅上升，进一步引发市场担忧，油价继续震荡寻底。9月中旬后，宏观数据的企稳，加上对国内刺激政策预期愈发强烈，油价开始企稳反弹，9月24日国内央行宣布将出台一系列刺激政策，国内商品出现普涨，但受制于经济疲软及供需宽松的预期，油价上行动力明显不足。 图表1：内外盘原油期货价格（美元/桶，元/桶）图表2：BRENT-WTI价差（美元/桶） 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 图表3：SC-Brent(美元/桶）图表4：SC-WTI(美元/桶） 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 图表5：Brent近远月价差(美元/桶）图表6：WTI近远月价差(美元/桶） 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 2、基金持仓 资金方面看涨情绪极弱，Brent基金净多持仓降至历史新低，截至9月17日当周，相较于二季度末，Brent基金净多持仓减少181,596手至-26,660手，WTI基金净多持仓减少93,865手至130,773手；成品油方面，汽油净多持仓减少25,642手，柴油净多持仓减少172,403手，取暖油净 多持仓减少33,804手。 图表7：原油基金净多持仓（单位：手）图表8：成品油基金净多持仓（单位：手） 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 二、宏观 1、经济增长放缓，制造业持续萎靡 自二季度以来，全球经济增长有出现放缓趋势，主要经济体制造业呈现持续萎靡的状况，与一季度市场对于经济软着陆叙事以及二次通胀叙事形成预期差，加剧了下半年商品的下跌。2024年8月，中、美、欧制造业PMI指数分别为49.1、47.2、44.8，分别是连续4、5、26个月低于50的荣枯线水平。 图表9：主要经济体GDP当季同比变化图表10：主要经济体制造业PMI 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 2、美国就业数据恶化，引发衰退担忧 美国就业数据在下半年出现较大幅度恶化，失业率持续上升以及大幅调低前期非农就业人数，与上半年的表现形成预期差，引发市场对于美国经济衰退的担忧，也是油价下跌的重要诱因。 图表11：美国失业率及新增非农就业人数（%，千人） 资料来源：wind，宏源期货研究所 3、美联储开启降息周期，国内出台刺激政策 9月美联储降息50BP，开启新一轮降息周期，美联储主席鲍威尔讲话表明将致力于维护就业市场的稳定，这对于市场预期有一定提振作用，但回顾过去降息周期，油价表现最终还是取决于经济的走势，即能否实现软着陆。 国内方面，9月24日央行宣布降息、降准、降存量房贷利率、降二套房最低首付比；预期年内择机将再降准0.25%-0.5%，政策预期大幅提振市场情绪，国内大宗商品、股市出现普涨行情，虽然政策刺激落实到实体经济还需要时间，但短期内对于情绪的提振作用较大，宏观上的逆周期调节政策带动的预期差或使油价有阶段性反弹行情。 图表12：美国CPI（%）图表13：中国社融规模及M2同比（%） 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 三、供给 1、OPEC：推迟增产，收效甚微 9月5日，OPEC+宣布将原本的10月增产计划推迟至12月，试图挽回油市信心，但收效甚微，宽松预期大于偏紧现实，也即，当前市场更多关注即将因增产而到来的供需宽松预期，而非当下推迟减产而导致的供需偏紧现实。 2024年8月，OPEC产量为2,658.8万桶/日，环比-19.6万桶/日，同比-91.3万桶/日，产量下降主要来自于利比亚。沙特/伊拉克/伊朗/利比亚产量分别为898.3/422.8/327.7/95.6万桶/日，环比变化分别为-2.5/-5/+0.4/-21.9万桶/日，同比变化分别为+6.3/-7.2/+22.7/-20.3万桶/日。 图表14：OPEC产量（万桶/日）图表15：沙特产量（万桶/日） 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 图表16：伊朗产量（万桶/日）图表17：伊拉克产量（万桶/日） 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 图表18：阿联酋产量（万桶/日）图表19：利比亚产量（万桶/日） 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 2、美国：日产维持高位 据EIA数据，截至2024年9月20日当周，美国原油周度产量为1,320万桶/日，环比持平， 近四周平均周度产量为1,325万桶/日。当周美原油出口数量为389.7万桶/日，环比-69.2万桶/日，同比-11.5万桶/日。 图表20：美国原油产量（万桶/日）图表21：美国原油出口量（万桶/日） 资料来源：EIA，宏源期货研究所资料来源：EIA，宏源期货研究所 四、需求 1、美国：传统旺季将过，需求支撑或逐步减弱 近期美国需求表现较好，但汽油消费的传统旺季将过，需求支撑或逐步减弱。根据EIA数据，截至9月20日当周，美汽油需求量为920.5万桶/日，环比+42.9万桶/日，同比+58.6万桶/日；馏分油需求为402.2万桶/日，环比+22.4万桶/日，同比+5万桶/日；航煤油需求为167.8万桶/日，环比-5.9万桶/日，同比+4.6万桶/日；总的来看，当周美石油产品需求量为2,138.6万桶/日，环比 +159.4万桶/日，同比+124.5万桶/日。 图表22：美国石油产品需求量（万桶/日）图表23：美国汽油需求量（万桶/日） 资料来源：EIA，宏源期货研究所资料来源：EIA，宏源期货研究所 图表24：美国馏分油需求量（万桶/日）图表25：美国航煤油需求量（万桶/日） 资料来源：EIA，宏源期货研究所资料来源：EIA，宏源期货研究所 从裂解价差及下游炼厂利润的角度来看，汽油裂解价差整体回落，估算的下游炼厂利润水平整体低位运行，绝对水平与20年和21年相近，低于22年及23年，炼厂偏低的利润或使下游难以承接较高的油价。 图表26：NYMEX汽油裂解价差(美元/桶)图表27：美国炼厂利润估算(美元/桶) 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 从炼厂开工数据来看，即将进入检修季，下游炼厂开工率逐步走低，需求将面临考验，根据EIA数据，截至9月20日当周，美国炼油厂产能利用率为90.9%，环比-1.2个百分点，同比+1.4个百分点；原油加工量为1,635.3万桶/日，环比-12.4万桶/日，同比+28.8万桶/日。 图表28：炼油厂产能利用率(%)图表29：炼油厂原油加工量（万桶/日） 资料来源：EIA，宏源期货研究所资料来源：EIA，宏源期货研究所 2、中国：现实偏弱，宏观政策刺激或改善预期 国内需求的现实偏弱，宏观政策刺激或在一定程度改善预期，但落实至实体经济仍需时间。2024年8月，我国原油月度加工量为5,907万吨，同比-562.4万吨，同比降幅延续扩大；成品油产量全面同比下滑，8月汽油产量为1,371.4万吨，同比-97.2万吨；柴油产量为1,633万吨，同比 -202.3万吨；煤油产量为502万吨，同比-8.1万吨。 图表30：中国原油加工量（万吨）图表31：中国成品油月度产量（万吨） 资料来源：卓创资讯，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 进口方面，原油进口环比回升，同比降幅扩大，2024年8月，我国原油进口数量为4,910.3 万吨，同比-369.7万吨；成品油进口数量为446.8万吨，同比+93.8万吨。