交运行业债券专题研究报告之一：交通运输行业信用债梳理

2024年9月24日 总量研究 交通运输行业信用债梳理 ——交运行业债券专题研究报告之一 要点 1、交通运输行业总览 交通运输指使用运输工具将货物或者旅客送达目的地，使其空间位置得到转移的业务活动。我国交通运输业既包括货物、旅客的运输服务，也包括与运输相关的各项辅助活动。交通基础设施方面，行业固定资产投资额持续增长，公路投资占据主要份额；交通运输服务方面，行业需求平稳复苏，公路运输方式占 据主导地位。 2、信用债市场分析 一级市场：交通运输行业信用债供给增加，发行久期显著拉长且伴随发行利率的持续下行。2024年1-8月，交运行业累计发行信用债1.05万亿元，同比增加40.00%，占同期信用债总发行量的11.12%，其中公路行业是发行主力，发 行总额在全行业占比达44.64%。交运行业信用债发行品种集中在中期票据和短期融资券，5年期及以下债券发行额占比超75%，进入2024年后，交运行业信用债发行久期明显拉长。近年来交运行业信用债发行利率持续震荡下行，目前处于历史低位。 二级市场：存量交运行业信用债发行人集中在高评级地方国企，行业面临一定短期偿付压力，信用利差震荡下行至历史低位。截至2024年8月31日，交运 行业信用债存量总额为29,979.78亿元，在信用债市场中占比10.46%。公路行业信用债是交运行业信用债重要组成部分，占比接近50%，其次为城市客运，占比22.67%。存续交运行业信用债中，中期票据规模最大，占比达46.26%；由AAA级主体发行的信用债占比达87.61%；由地方国有企业发行的信用债占比达86.04%。当前交运行业面临一定的短期偿付压力，剩余期限在3年及以下的信用债占比超过65%，航空、机场和快递物流行业的短期偿付压力较大。近年来交运行业信用利差呈现震荡下行走势，各评级信用利差均位于历史低位。 3、财务质量分析 盈利能力：2024上半年，行业整体盈利能力增强。公路行业贡献了主要的营业收入和净利润规模，盈利能力较强；港口和航运业营收和利润规模持续增长，且净利率保持在相对高位；机场和航空业营业规模持续增长，亏损持续改善，行业持续复苏向好，未来盈利能力有望进一步提升。 负债情况：截至2024上半年末，行业平均资产负债率58.46%，杠杆水平同比有所下降；融资规模持续扩张，平均有息债务占比为69.33%；对外部融资依赖程度较高，其中航空业的债务压力相对高于其他行业，但各行业短期有息债务占比均未超过50%，短期偿债压力总体可控。 偿债能力：截至2024上半年末，除航空业外，交运各子行业均表现出较强的短期偿债能力，流动性对短期债务的覆盖能力较强。 现金流情况：2024上半年，行业经营性现金流净额呈现净流入状态；投资性现金流净额呈现净流出状态；融资性现金流净额呈现净流入状态。 4、风险提示 因数据来源不准确或统计方法不当产生的风险。因政策变化导致行业波动产生的风险。 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0930516010001010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 目录 1、交通运输行业总览4 2、信用债市场分析7 2.1一级市场7 2.2二级市场10 3、财务质量分析13 3.1盈利能力13 3.2负债情况14 3.3偿债能力15 3.4现金流情况16 4、风险提示17 中庚基金 图表目录 图表1：交通运输行业框架4 图表2：交通运输、仓储和邮政业固定资产投资完成额累计同比5 图表3：交运各行业固定资产投资完成额累计同比5 图表4：国内货运量累计值及其同比5 图表5：交运各行业货运量占比6 图表6：国内客运量累计值及其同比6 图表7：交运各行业客运量占比6 图表8：交通运输业发债主体行业划分7 图表9：交运行业信用债发行总额走势7 图表10：2024年1-8月交运各行业信用债发行量占比8 图表11：2024年1-8月交运行业信用债发行量分布（债券期限/品种）8 图表12：交运行业信用债平均发行期限走势8 图表13：交运行业信用债平均发行利率走势9 图表14：2024年1-8月交运各行业信用债平均发行利率9 图表15：存续交运行业信用债余额分布（行业/品种）10 图表16：存续交运各行业信用债余额占比10 图表17：存续交运行业信用债各债券品种余额占比10 图表18：存续交运行业信用债发行主体分布（行业/信用评级）11 图表19：存续交运行业信用债发行主体分布（行业/企业类型）11 图表20：存续交运行业信用债余额分布（信用评级/企业类型）11 图表21：存续交运行业信用债余额分布（剩余期限/行业）12 图表22：交通运输业各评级信用利差走势12 图表23：交运行业发行人历年上半年盈利能力13 图表24：交运行业发行人分子行业盈利能力14 图表25：交运行业发行人负债情况15 图表26：交运行业发行人分子行业负债情况15 图表27：交运行业发行人偿债能力16 图表28：交运行业发行人分子行业偿债能力16 图表29：交运行业发行人现金流情况17 图表30：交运行业发行人分子行业现金流情况17 1、交通运输行业总览 交通运输指使用运输工具将货物或者旅客送达目的地，使其空间位置得到转移的业务活动，根据运输方式分为公路运输、铁路运输、水路运输、航空运输和管道运输，根据服务客体分为旅客运输和货物运输。其上游为交通基础设施，即为居民出行和社会产品运输提供交通服务的固定工程设施，包括公路、铁路、水路、 机场、城市交通等。其下游为客运和货运需求所衍生出的相关子行业，包括城市客运、城际客运、快递、物流等等。交通运输行业是一个复杂的行业集合体，根 据国民经济分类，我国交通运输业既包括货物、旅客的运输服务，也包括与运输相关的各项辅助活动，主要为上游交通基础设施的运营、维修、养护等服务。 图表1：交通运输行业框架 资料来源：光大证券研究所绘制 交通基础设施方面，行业固定资产投资额持续增长，公路投资占据主要份额。根据统计局数据，2024年1-7月，我国交通运输、仓储和邮政业固定资产投资完成额累计同比增长8.2%，呈现持续增长态势。其中道路运输业、铁路运输业、水上运输业和航空运输业的固定资产投资完成额累计同比分别为-2.0%、 +17.2%、+4.1%和+25.5%，除道路运输业出现小幅调整外，其他子行业固定资产投资额均在放量。 根据交通运输部数据，2024上半年我国累计完成交通固定资产投资1.7万亿元，在全国固定资产投资完成额中占比6.9%，其中公路、水运投资分别完成1.2万亿元和0.1万亿元，公路投资占据主要份额。 图表2：交通运输、仓储和邮政业固定资产投资完成额累计同比 中国:固定资产投资完成额:交通运输、仓储和邮政业:累计同比 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2024-06 2024-02 2023-10 2023-06 2023-02 2022-10 2022-06 2022-02 2021-10 2021-06 2021-02 2020-10 2020-06 2020-02 2019-10 2019-06 2019-02 2018-10 2018-06 2018-02 2017-10 2017-06 2017-02 -40 资料来源：Wnd，光大证券研究所绘制单位：%统计区间：2017年1月-2024年7月 注：历年1-2月数据合并发布 图表3：交运各行业固定资产投资完成额累计同比 00 80 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 道路运输业 铁路运输业 水上运输业 航空运输业 1 资料来源：Wnd，光大证券研究所绘制单位：%统计区间：2017年1月-2024年7月 2024-06 2024-02 2023-10 2023-06 2023-02 2022-10 2022-06 2022-02 2021-10 2021-06 2021-02 2020-10 2020-06 2020-02 2019-10 2019-06 2019-02 2018-10 2018-06 2018-02 2017-10 2017-06 2017-02 注：历年1-2月数据合并发布 交通运输服务方面，行业需求平稳复苏，公路运输方式占据主导地位。 货运方面，2024年1-7月，全国累计完成货运量317.9亿吨，同比增长3.76%，其中铁路、公路、水路和民航货运量分别占比9.26%、73.46%、17.26%和0.02%，公路货运占据主导地位。 图表4：国内货运量累计值及其同比 中国:货运量:累计值(左） 中国:货运量:累计同比(右） 6,000,000 5,000,000 4,000,000 3,000,000 2,000,000 1,000,000 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 0 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 资料来源：Wnd，光大证券研究所绘制单位：万吨、%统计区间：2018年1月-2024年7月 图表5：交运各行业货运量占比 民航货运0.02% 铁路货运 9.26% 水路货运 17.26% 公路货运 73.46% 资料来源：Wind，光大证券研究所绘制统计区间：2024年1-7月 客运方面，2024年1-7月，全国累计完成客运量99.1亿人，同比增长11.78%，其中铁路、公路、水路和民航客运量分别占比25.44%、68.79%、1.53%和4.24%，公路客运占据主导地位。 图表6：国内客运量累计值及其同比 中国:客运量:累计值(左） 中国:客运量:累计同比（右） 2,000,000 1,800,000 1,600,000 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 0 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 -40.00 -60.00 -80.00 资料来源：Ifind，光大证券研究所绘制单位：万人、%统计区间：2018年1月-2024年7月 图表7：交运各行业客运量占比 4.24% 客运 % 公路客运 民航客运 水路1.53 铁路客运25.44% 68.79% 资料来源：Wind，光大证券研究所绘制统计区间：2024年1-7月 2、信用债市场分析 我们选取Wind二级行业分类属于工业—运输业的全部狭义信用债作为本文交通运输行业信用债的分析样本。（注：本文所指信用债的统计口径均为狭义口径信用债，仅包括企业债、公司债、中期票据、短期融资券和定向工具。） 交通运输部在《2023年交通运输行业发展统计公报》中，将交通运输业分为铁路、公路、水路、民航、城市客运和邮政六个子行业，本文以此为参考，并结合目前存续交运信用债发行人的主营业务特征，将交通运输行业信用债发行主体根 据其主营业务重新划分为铁路、公路、港口、航运、机场、航空、城市客运、快 递物流八个子行业，并逐一