POCT龙头技术平台全覆盖，助力国内外双核驱动

万孚生物（300482.SZ） 2024年09月24日 投资评级：买入（首次） POCT龙头技术平台全覆盖，助力国内外双核驱动 ——公司首次覆盖报告 余汝意（分析师）司乐致（分析师） 日期2024/9/23 yuruyi@kysec.cn 证书编号：S0790523070002 silezhi@kysec.cn 证书编号：S0790523110003 当前股价(元)19.27 一年最高最低(元)32.64/19.20 总市值(亿元)92.77 流通市值(亿元)58.74 总股本(亿股)4.81 流通股本(亿股)3.05 近3个月换手率(%)108.42 股价走势图 万孚生物沪深300 32% 16% 0% -16% -32% 2023-092024-012024-05 数据来源：聚源 国内POCT龙头企业，综合实力雄厚，首次覆盖，给予“买入”评级 万孚生物深耕POCT领域三十载，是国内POCT解决方案的领跑者，市场占有率 位居本土企业首位。公司拥有九大核心技术平台，以及慢病管理、传染病、毒检、优生优育、炎症、肿瘤等六大产品管线，技术积累雄厚，产品矩阵丰富。随着公司创新业务开花结果，收入利润长期可期，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.50/8.10/10.10亿元，EPS分别为1.35/1.68/2.10元，当前股价对应P/E分别为14.3/11.5/9.2倍，与可比公司相较估值较低，首次覆盖，给予“买入”评级。 POCT市场潜力较大，慢病和传染病类业务优势明显 全球POCT市场已为IVD中的龙头市场并持续扩容，2022年全球POCT市场规模 达330亿美元，预计2022-2029年CAGR为10.18%。相较而言，中国POCT市场 渗透率较低，市场高速增长，国产替代空间大，预计2024年中国POCT市场规模为290亿元，2019年-2024年CAGR达20.96%。具体细分领域中（1）慢病管理：随着人口老龄化加剧，心脑血管等疾病患病率显著上升，市场持续扩容。万孚生 物单人份化学发光管线触及基层诊疗市场，慢病管理收入稳步增长，毛利率常年高于70%。（2）传染病：2023年全球传染病检测市场规模超过307亿美元，高发病率和辅助诊断功能驱动全球传染病市场持续扩容。疫后流感诊疗需求回升，国 内呼吸道和血液传染病领域，通过招标和竞品替代，抢占基层市场。万孚生物新冠、甲乙流三连检产品获得美国FDAEUA授权，正在逐步落实销售渠道的多元化与全覆盖。（3）药物滥用：公司毛发毒检等产品具有差异化竞争优势，海外通过 产销研一体化，快速响应市场需求，2024年北美市场芬太尼OTC检测产品获FDA510(K)批准。（4）妇女健康：2022年全球市场规模约20亿美元，中国优生优育政策颁行，助力孕前优生健康检测普及。公司妇女健康线产品矩阵完善，业绩有望 稳步上升。 公司战略明确，构筑万孚生态圈，布局全球营销网 公司产销研一体化，构筑万孚生态圈。公司坚持自主研发，持续创新产品和技术。 同时注重外延并购和战略合作的方式拓展业务领域，完善产品、技术及渠道的布局，通过分子、电化学、病理等创新业务铸造梯次增长曲线，形成了初具规模的“万孚生态圈。销售层面，国内强化渠道赋能，划分七大区域实施垂直化管理，实现稳增长战略目标。国外实施“本地化”深度营销，全球销售网络逐步完善，业务覆盖全球150多个国家和地区。 风险提示：公司产品研发、注册不及预期，汇率波动风险。财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,681 2,765 3,178 3,803 4,552 YOY(%) 69.0 -51.3 14.9 19.7 19.7 归母净利润(百万元) 1,197 488 650 810 1,010 YOY(%) 88.7 -59.3 33.2 24.7 24.7 毛利率(%) 51.8 62.6 63.9 63.9 64.0 净利率(%) 21.1 17.6 20.4 21.3 22.2 ROE(%) 26.2 10.6 12.8 14.2 15.5 EPS(摊薄/元) 2.49 1.01 1.35 1.68 2.10 P/E(倍) 7.7 19.0 14.3 11.5 9.2 P/B(倍) 2.2 2.1 1.9 1.7 1.5 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司首次覆盖报告 开源证券证券研究报告 目录 1、万孚生物：国内POCT解决方案领跑者5 1.1、公司介绍：创新能力卓越，产品矩阵完善5 1.2、股权架构：股权结构集中，管理层行业经验丰富6 1.3、核心财务数据：常规业务快速复苏，营收水平稳中向好7 1.4、股权激励：与员工共享发展成果10 2、POCT市场潜力大，细分领域规模增速较快12 2.1、POCT市场潜力大，国产替代大有可为12 2.2、POCT优势突出，技术路径不断革新14 2.3、慢性疾病检测类：院内诊疗需求恢复，业务收入快速增长16 2.4、传染病业务：疫情后，常规业务稳健增长21 2.5、妇女健康检测类：产品管线丰富，欧美市场认可度高26 2.6、药物滥用类（毒品检测）：产品管线丰富，欧美市场认可度高29 3、公司战略：构筑万孚生态圈，布局全球营销网31 3.1、技术平台底蕴深厚，打造万孚生态圈31 3.1.1、重视研发投入，技术积累增厚31 3.1.2、并购合作布局核心技术平台，构建万孚生态圈31 3.2、多渠道营销，构建国内外销售网络35 3.2.1、国内国际营销双循环，实现区域垂直化管理35 3.2.2、直销与分销并进，拓宽终端客户渠道36 3.2.3、国内产品全平台覆盖，海外市场定量产品快速增长37 4、盈利预测与投资建议38 4.1、收入模型关键假设38 4.2、盈利预测和估值39 5、风险提示39 附：财务预测摘要40 图表目录 图1：万孚生物产品和技术平台发展历经多个阶段5 图2：实控人持有31.25%的股份，股权结构稳定7 图3：疫情期间营收高速增长，疫后回落逐步企稳8 图4：2023年归母净利润较疫情前显著增长8 图5：公司产品线多元发展8 图6：费用水平趋于稳定9 图7：毛利率长期稳定高于50%，盈利能力较强9 图8：国内外市场双循环，疫后以国内市场为主9 图9：境内毛利率基本维持在60%以上9 图10：流动资产储备充足10 图11：固定资产投入奠定长期发展的基石10 图12：全球IVD市场有望持续扩容12 图13：2023年POCT在IVD中独占鳌头12 图14：预计全球POCT市场规模2022-2029年CAGR为10.18%，增速较快12 图15：全球POCT市场中北美份额最高，2022年占46%13 图16：2016-2022年中国IVD市场CAGR达18.61%13 图17：中国POCT渗透率较低，2021年仅占11%13 图18：预计中国POCT市场规模高速增长，2019-2024年CAGR达20.96%14 图19：2023年中国POCT市场集中度较低，国产替代潜力较大14 图20：中国慢性病管理市场空间广阔，预计2030年可达14.87万亿16 图21：2023年中国65岁以上人口占总人口15.40%17 图22：慢性疾病患病率随年龄增长而上升17 图23：中国城乡居民疾病主要死因是心血管病17 图24：中国城乡居民心血管病死亡率逐年攀升17 图25：单人份化学发光反应流程简短18 图26：慢性疾病类营收增长稳健，2023年达11.19亿21 图27：慢性疾病类毛利率稳定保持在高位21 图28：预计全球传染病检测市场持续高速扩张22 图29：我国传染病体外诊断市场前景广阔22 图30：全国哨点医院流感样病例存在明显的季节性波动23 图31：流感病毒阳性率在春秋之交达到波峰23 图32：疫情后，常规传染病业务复苏26 图33：全球生殖健康类POCT市场方兴未艾26 图34：近十年中国人口出生率快速下降27 图35：新媒体平台和社群培育助力优生优育产品营销28 图36：O2O三类市场成为重要增长点28 图37：优生优育检测产品收入稳步提升29 图38：全球药物滥用类POCT市场规模高速扩容29 图39：药物滥用营业收入稳步增长，2023年达3.31亿31 图40：2019-2023年药物滥用类毛利率高于56%31 图41：持续投入研发，2023研发支出4.22亿31 图42：重视研究团队建设，研发人员数量占比超过20%31 图43：基于ARM-PCR技术boxArray系统，性能卓越32 图44：弈景平台提供肿瘤检测的全自动一体化解决方案33 图45：PA3600全自动批量完成免疫组化染色34 图46：万孚生物营销网络辐射海外36 图47：万孚生物全球合作伙伴众多37 表1：万孚生物产品管线向多元化发展6 表2：管理层从业多年，行业经验丰富7 表3：公司业绩绑定核心员工利益10 表4：高目标彰显公司发展潜力11 表5：股权激励费用对成本影响11 表6：POCT相较实验室诊断，优势显著14 表7：POCT技术路径繁多，技术迭代较快15 表8：POCT应用场景宽广，终端用户种类多16 表9：单人份化学发光产品具有较强竞争优势18 表10：慢性疾病检测产品管线齐全19 表11：传染病业务产品线丰富24 表12：多元化的优生优育综合解决方案27 表13：毒品检测品种齐全30 表14：毛发毒检具备差异化竞争优势，市场前景广阔30 表15：靶向治疗特色抗体扩展病理诊断领域布局33 表1：万孚生物分业务收入预测（单位：百万元）38 表2：万孚生物与可比公司相比估值较低（截至2024年9月18日）39 1、万孚生物：国内POCT解决方案领跑者 1.1、公司介绍：创新能力卓越，产品矩阵完善 万孚生物成立于1992年，深耕于生物体外诊断行业中及时诊断（POCT）领域的产品研发、生产和销售，围绕临床监测、代谢疾病、传染疾病等业务领域推出了数百种产品，产品远销150多个国家，广泛运用于临床检验、危急重症、基层医疗、疫情监控、灾难救援、现场执法及家庭个人健康管理等领域，为客户提供多场景的POCT系统解决方案。 自公司创立以来，其业务范畴、核心技术及产品线历经四大蜕变阶段：1、技术深耕筑基：始于胶体金斑点膜与膜免疫印迹技术，孕育HCG、ds-DNA抗体、ENA抗体谱等开创性产品。2、产品矩阵拓展：HIV、HBV速检系列蓬勃发展，逾30项新品问世，获得FDA与CE超50项认证，成功跻身欧美高端市场。3、平台逐步完善：进军定量检测领域，标志性成果“全程C-反应蛋白双定量试剂（免疫层析）”与“免疫荧光定量仪”的推出，终结外资品牌长期垄断。4、开拓尖端技术：深耕微流控、 磁珠定量、分子诊断等尖端领域，通过自研与并购双轮驱动，为POCT领域的持续飞跃铺设坚实基石。 图1：万孚生物产品和技术平台发展历经多个阶段 资料来源：万孚生物公司公告、万孚生物公众号、开源证券研究所 公司技术平台和产品线较为完善，在国内POCT企业中技术平台布局最多、产品管线最为丰富。公司拥有九大技术平台：免疫胶体金技术平台、免疫荧光技术平台、化学发光技术平台、分子诊断技术平台、电化学技术平台、干式生化技术平台、病理诊断技术平台，以及仪器技术平台和生物原材料平台，基于上述技术平台构建了涵盖慢性疾病监测、传染病、毒品检测（药物滥用）、优生优育等领域的丰富产品线。 技术平台检测项目主要产品图 表1：万孚生物产品管线向多元化发展 免疫荧光技术平台 化学发光检测系列 心血管、炎症、颅脑损伤、糖尿病肾病、肿瘤、甲状腺激素、性激素、肾上腺激素等标志物 血栓、心血管、炎症、肾损伤、糖代谢、骨代谢、甲状腺功能、性激素、高血压、肿瘤等标志物 单人份发光检测系列 心肌、炎症、激素、骨代谢、贫血、甲状腺 电化学检测系列 凝血五项（PT、IAPTT、TT、FIB、ACT）；pH、Hct、电解质、代谢物 OCG-102即时凝血分析仪TLT