国产化学发光先锋，进口替代+海外突破夯实增长根基

新产业（300832.SZ） 证券研究报告|首次覆盖报告 2024年09月23日 国产化学发光先锋，进口替代+海外突破夯实增长根基 国产化学发光先行者，仪器+试剂持续丰富完善，国内+海外双轴驱动发展。新产业成立于1995年，深耕化学发光领域近30年，龙头竞争力持续巩固，横向拓展 买入（首次） 股票信息 至生化、分子、凝血等赛道，多元化布局开拓新增长点。化学发光是IVD最大的 细分子领域，2022年市场规模已近400亿元，但“罗雅贝西”四大进口品牌占据超70%的市场份额，国产替代空间广阔。公司仪器+试剂产品布局完善，国内+海外双驱发展，助力业绩持续高速增长，2012-2023年公司收入端及利润端CAGR分别为28.09%、32.45%，在全球公共卫生事件的扰动下依然保持高增长态势。 仪器持续向高通量更迭，助力高端客户不断突破。2018年公司推出全球首台600 速高端发光仪X8，2024年发布更高通量的X10及自研流水线SATLARST8，为高 端市场突破奠定了基础。2024H1公司国内市场完成化学发光装机796台，其中大型机装机占比达75.13%（同比提升14.58pct），助力实现高端客户加速突破。公 司服务的三级医院数量由2019年的907家增至2024H1的1636家，三甲医院覆 行业医疗器械 09月19日收盘价（元）68.53 总市值（百万元）53,845.31 总股本（百万股）785.72 其中自由流通股（%）86.57 30日日均成交量（百万股1.91 股价走势 盖率由2020年的47.9%提升至2024H1的60.2%，有望带动试剂销售持续增长。 试剂检测菜单齐全，原料自产+小分子夹心法打造独特优势。公司试剂检测菜单丰富，试剂出海始终走在前列，是国内首家在传染病项目HBV、HCV、HIV拿齐CEListA类认证的化学发光厂家。截至2024H1，公司拥有肿瘤、甲状腺、传染病、 性腺、心肌等202项化学发光配套试剂，其中191项已取得欧盟准入，181项取得国内市场注册证，是国内化学发光项目覆盖最广的厂家之一。关键原料研发平台充分赋能试剂研发，有效缓解原料外购困难与价格昂贵的难题，同时有助于实现试剂性能的提升。公司已打通小分子夹心法技术，推出25-羟基维生素D、醛固 30% 20% 10% 0% -10% -20% 新产业沪深300 酮、雌二醇、他克莫司等8项小分子双抗体夹心法试剂，相较竞争法具备更高的灵敏度。自研原料并打磨小分子夹心法，筑牢了试剂竞争优势。 海内外双轮驱动增长，海外区域化管理取得成效，收入与利润迎来双重共振。国内化学发光市场主要由进口厂商占主导，国产替代空间广阔，公司积极拥抱集采，有望实现市占率快速提升。公司拥有完善的国内营销网络布局，共设有28个办事 处，不断提升客户服务水平，保持市场领先地位。公司坚持海内外双轮驱动，精细化耕耘海外市场，已设立10家海外子公司，产品已销售至海外155个国家和地区。海外市场持续取得突破，2024H1海外市场实现化学发光装机2281台，中大型机装机占比达64.80%（同比提升10.07pct），高速机X8全球累计装机达3170台，为海外试剂销售奠定了坚实基础。2012-2023年，海外业务收入由0.36亿元增至13.22亿元（CAGR为38.59%，）毛利率也由2014年的57.6%提升至2023 年的65.8%。随着海外中大型机装机占比提升及海外试剂收入占比提升（由2017年的49.6%提升至2023年的58.0%），海外业务有望迎来收入增长与盈利能力改善的双重共振。 盈利预测及投资评级：我们预计2024-2026年公司营收分别为49.02、60.85、 75.47亿元，分别同比增长24.7%、24.1%、24.0%；归母净利润分别为20.56、 26.20、33.35亿元，分别同比增长24.4%、27.4%、27.3%，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策风险，海外市场开拓不及预期，竞争加剧风险，数据滞后风险，统计误差风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3,047 3,930 4,902 6,085 7,547 增长率yoy（%） 19.7 29.0 24.7 24.1 24.0 归母净利润（百万元） 1,328 1,654 2,056 2,620 3,335 增长率yoy（%） 36.4 24.5 24.4 27.4 27.3 EPS最新摊薄（元/股） 1.69 2.10 2.62 3.34 4.24 净资产收益率（%） 20.8 21.9 23.3 24.3 24.7 P/E（倍） 40.5 32.6 26.2 20.5 16.1 P/B（倍） 8.4 7.1 6.1 5.0 4.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年09月19日收盘价 2023-092024-012024-052024-09 作者 分析师张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjinyang@gszq.com分析师杨芳 执业证书编号：S0680522030002邮箱：yangfang@gszq.com 相关研究 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4822 5064 6219 7870 10372 营业收入 3047 3930 4902 6085 7547 现金 483 1048 1793 3093 5046 营业成本 906 1062 1276 1524 1807 应收票据及应收账款 480 632 755 967 1168 营业税金及附加 12 15 19 24 30 其他应收款 6 7 9 10 14 营业费用 459 630 765 943 1162 预付账款 21 23 32 36 48 管理费用 5 107 123 149 189 存货 839 917 1193 1327 1659 研发费用 318 366 466 578 717 其他流动资产 2993 2438 2438 2438 2438 财务费用 -73 -31 6 -12 -62 非流动资产 2192 3158 3411 3704 4078 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 21 34 34 32 31 固定资产 716 1266 1457 1682 1961 公允价值变动收益 16 19 18 18 18 无形资产 172 169 182 188 198 投资净收益 61 74 62 63 65 其他非流动资产 1303 1723 1772 1834 1918 资产处置收益 1 0 0 0 0 资产总计 7015 8222 9630 11575 14450 营业利润 1504 1895 2361 2991 3818 流动负债 584 591 729 701 855 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 3 3 2 2 2 应付票据及应付账款 177 127 238 198 318 利润总额 1501 1893 2359 2989 3815 其他流动负债 407 464 491 503 537 所得税 173 239 302 369 481 非流动负债 31 87 87 87 87 净利润 1328 1654 2056 2620 3335 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 31 87 87 87 87 归属母公司净利润 1328 1654 2056 2620 3335 负债合计 615 678 815 787 942 EBITDA 1614 2036 2495 3136 3963 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 1.69 2.10 2.62 3.34 4.24 股本 786 786 786 786 786 资本公积 1348 1332 1332 1332 1332 主要财务比率 留存收益 4267 5374 6498 7921 9755 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 6399 7544 8815 10787 13508 成长能力 负债和股东权益 7015 8222 9630 11575 14450 营业收入(%) 19.7 29.0 24.7 24.1 24.0 营业利润(%) 32.2 26.1 24.6 26.7 27.6 归属于母公司净利润(%) 36.4 24.5 24.4 27.4 27.3 获利能力毛利率(%) 70.3 73.0 74.0 75.0 76.1 现金流量表（百万元） 净利率(%) 43.6 42.1 42.0 43.1 44.2 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 20.8 21.9 23.3 24.3 24.7 经营活动现金流 962 1418 1891 2368 3064 ROIC(%) 20.5 21.4 22.8 23.6 23.8 净利润 1328 1654 2056 2620 3335 偿债能力 折旧摊销 128 174 179 220 269 资产负债率(%) 8.8 8.2 8.5 6.8 6.5 财务费用 -73 -31 6 -12 -62 净负债比率(%) -7.4 -13.4 -19.9 -28.3 -37.1 投资损失 -61 -74 -62 -63 -65 流动比率 8.3 8.6 8.5 11.2 12.1 营运资金变动 -308 -330 -271 -379 -395 速动比率 6.5 6.4 6.4 8.8 9.7 其他经营现金流 -51 25 -18 -18 -18 营运能力 投资活动现金流 -594 -291 -353 -432 -560 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.6 0.6 资本支出 403 322 253 293 373 应收账款周转率 8.1 7.1 7.1 7.1 7.1 长期投资 -262 -53 0 0 0 应付账款周转率 5.2 7.0 7.0 7.0 7.0 其他投资现金流 -452 -22 -100 -139 -186 每股指标（元） 筹资活动现金流 -497 -569 -794 -636 -552 每股收益(最新摊薄) 1.69 2.10 2.62 3.34 4.24 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.22 1.81 2.41 3.01 3.90 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 8.14 9.60 11.22 13.73 17.19 普通股增加 -1 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -102 -16 0 0 0 P/E 40.5 32.6 26.2 20.5 16.1 其他筹资现金流 -395 -552 -794 -636 -552 P/B 8.4 7.1 6.1 5.0 4.0 现金净增加额 -138 568 745 1300 1953 EV/EBITDA 31.3 24.9 20.0 15.5 11.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年09月19日收盘价 内容目录 1.深耕行业近三十年，迈向全球的化学发光领军者5 1.1国产化学发光龙头，仪器试剂产品线丰富5 1.2股权结构稳定，核心管理团队经验丰富6 1.3仪器试剂协同驱动业绩增长，海内外兼修打开成长天花板8 2.化学发光400亿高壁垒市场，国产替代方兴未艾11 2.1体外诊断千亿市场，免疫诊断为规模最大的细分领域11 2.2免疫诊断技术多样，化学发光成为中高通量领