从半年度业绩看车企价格战激烈程度

从半年度业绩看车企价格战激烈程度 证券研究报告|行业点评2024/9/20 汽车行业 投资评级 看好 分析师：张娜威 登记编码：S0950524070001 邮箱：zhangnawei@wkzq.com.cn 分析师：张鹏 登记编码：S0950523070001 邮箱：zhangpeng1@wkzq.com.cn 联系人：顾思捷 邮箱：gusj@wkzq.com.cn 报告摘要 自主新能源品牌再掀价格战，插混替代合资燃油品牌是主流趋势。在新能源品牌一轮一轮的价格战中，合资燃油品牌也在试图降价以换取市场份额，但实际上仍然难挡新能源汽车的快速渗透，合资燃油品牌正在面临量价齐降的戴维斯双杀，插混替代合资燃油的份额成为中国市场的主流，当里程焦虑和补能问题得到解决后迎来纯电对插混的替代。目前插混占比的不断提升导致单车带电量基本无变化。 2024年春节后的价格战并未带来营收和利润的下滑，本轮价格战看似激进但在车企的可承受范围内。从上市公司口径看，24Q2乘用车上市企业营收利润双双增长；24Q2行业平均毛利率14.9%，同环比均有所提升；自主品牌单车均价下降明显，但单车净利并未明显下滑，说明各车企在本轮价格战中降价的同时降低了营业成本和费用，以及碳酸锂价格下降带来的成本降低，因此并未出现2023H1价格战后毛利率和净利率大幅下降的情况。 本轮价格战是降本后让利于消费者，我们认为价格战常态化存在但趋于缓和。我们拆分车企营业成本、费用等占比，不同车企之间的差异较大，大致分为三类：龙头企业比亚迪、长城汽车得益于良好的产品结构、出口份额和成本费用控制，毛利率和净利率均处于较为健康的水平；合资集团上汽/广汽部分收益来源于对合资品牌的投资收益，毛利率和净利率下降明显；新势力大多因为高成本/高费用导致盈利仍有压力。经历价格战后，目前龙头降本控费空间已经不大，价格换取份额的边际收益降低，我们认为价格战将常态化存在但趋于缓和。 新能源汽车行业格局处于快速变化之中，考验车企快速调整的能力。吉利&长安积极拥抱插混/增程，新品牌银河&启源接连推出新车，切入20万元以下市场，吉利市场份额超越特斯拉成为中国新能源零售排名第二，长安跻身前五位列第四；特斯拉/埃安定位纯电且新产品断档，份额下滑较为严重，埃安份额排名从第三位下滑至第八位。 2 1、产业趋势：自主新能源品牌价格战，插混替代合资燃油车份额 24H1价格战之下新能源渗透率再攀新高，但主要由插混贡献。2024H1中国新能源乘用车增速30.2%，渗透率39.3%，纯电渗透率由24%微降至23.3%，插混渗透率由10.8%提升至16%，可以类比2021年纯电车的爆发。插混的渗透替代了合资燃油车的份额，给 合资品牌的生产经营带来一定的压力。 由于插混占比提升，单车带电量基本无变化。24H1插混占比相较2023年全年提升9.6pct达到40.6%，未来插混占比仍然呈现提高的趋势；受此影响单车带电量基本无变化 图表1：新能源乘用车批发渗透率 44%45% 40% 37% 33%34% 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% ，24H1单车带电量约46.8kWh，2023年约47.2kWh。 图表2：单车带电量变化趋势（单位：kwh） 整车平均单车带电量 60 纯电动平均单车带电量 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 20202021202220232024 资料来源：乘联会，ThinkerCar，五矿证券研究所 插混平均单车带电量 30 54 52 50 48 46 44 42 40 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 202220232024 55 50 45 40 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 202220232024 25 20 15 10 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 202220232024 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，五矿证券研究所3 2、新能源汽车行业格局：比亚迪龙头地位无人撼动，理想首次进入零售前五 2024年新能源汽车行业格局仍处于变化之中，除了超级龙头比亚迪地位无人撼动之外，其余品牌排名均有明显变化。 吉利&长安积极拥抱插混/增程，新品牌银河&启源接连推出新车，切入20万元以下市场，吉利市场份额超越特斯拉成为中国新能源零售排 名第二，长安跻身前五位列第四；特斯拉/埃安定位纯电且新产品断档，份额下滑较为严重，埃安份额排名从第三位下滑至第八位。 理想市场份额虽略有下滑，但由于五菱下滑更为严重，理想以微弱优势首次进入新能源品牌零售份额前五。 行业格局变化之快，要求车企具备快速调整战略定位、定价策略以及迭代车型的能力，从而在市场中保持竞争力。 图表3：中国汽车市场按车企类别和动力类型划分 合资-ICE 自主-ICE 自主-EV 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 20202021202220232024H1 自主-EV合资-EV特斯拉自主-ICE合资-ICE 图表4：中国新能源品牌零售市场份额 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2 比亚迪吉利特斯拉长安理想五菱赛力斯埃安长城零跑蔚来小鹏 图表5：与2023Q2相比，2024Q2零售份额同比变动 5% 4.2% 4% 3% 2.1% 2% 1.6% 1.1% 1% 0.8% 0.2% 0% -1% -0.6% -0.5% -1.0% -2% -3% -2.2% -2.6% -4% -3.3% 资料来源：乘联会，ThinkerCar，五矿证券研究所 资料来源：乘联会，wind，五矿证券研究所 -0.2% 资料来源：乘联会，wind，五矿证券研究所 4 3、营收/利润：同环比变动与销量保持一致，比亚迪营收首次超越上汽成为行业第一 图表6：中国汽车制造业营业收入及同比变化 19.9% 11.2% 7.1% 4.1% 5.0% 0.7% 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2 营业收入（万亿元）yoy（右） 资料来源：国家统计局，wind，五矿证券研究所 图表8：中国汽车制造业利润总额及同比变化 25% 20% 15% 10% 5% 0% 图表7：24Q2汽车上市公司营业收入（单位：亿元） 1,762 1,416 549486 397385317247 200174101 81 54 22 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 资料来源：公司公告，wind，五矿证券研究所 图表9：24Q2汽车上市公司归母净利润（单位：亿元） 从全行业口径看，24Q2 汽车制造业营收稳步增长 ，利润总额略有下降。 从上市公司口径看，24Q2乘用车上市企业营收利润双双增长，尤其是利润同增明显。 分企业看，营收和利润的同环比变动方向与销量保持一致。两大合资集团上 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2 利润总额（亿元）yoy（右） 50% 38.6% 26.9% 0.8% -1.4% -18.6% -28.7% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) 9190 3939 171411 32 (12)(13)(16) (22) (51) 汽、广汽营收同比下滑严重，比亚迪营业收入首次超越上汽成为行业第一；吉利归母净利润中非经常性损益贡献较大，不具有持续性。 5 资料来源：国家统计局，wind，五矿证券研究所资料来源：公司公告，wind，五矿证券研究所 4、毛利率/净利率：价格战并未导致行业毛利率与行业净利率承压，合资品牌受影响明显 价格战并未明显影响行业平均毛利率和净利率。24Q2行业平均毛利率14.9%，同环比均有所提升，说明各车企在本轮价格战中降价的同时降低了营业成本和费用，以及碳酸锂价格下探，因此并未出现2023年上半年毛利率和净利率大幅下降的情况。 合资品牌毛利率较低，新势力距离盈利仍有较大差距。赛力斯受益于爆款车型问界M9毛利率达到27%，净利率也处于较好的水平，长城汽车的毛利率、净利率水平均领先于大部分车企，合资品牌上汽和广汽毛利率、净利率逐渐下滑落后于民营企业，新势力净利率较差，亏损仍然严重，距离扭亏为盈仍有较大差距。 图表10：行业平均毛利率和净利率 图表11：各车企毛利率 图表12：各车企净利率 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 行业平均毛利率行业平均净利率 30% 12.6% 13.2%13.9%13.5% 12.8% 13.8%14.3%14.9% 11.0%10.3% -3.0% 22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2 -1.7% -2.4% -5.6% -7.1% -5.9% -5.0% -9.5% -8.3% -12.2% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 30% 27% 21% 19%19% 17%17% 15%14%13% 11% 10% 8% 6% 3% -8% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% -70% -80% 16% 8% 5%4%3%3%3%1%1% 吉利长城比亚迪长安理想赛力斯上汽江淮广汽 行业平均 极氪小鹏零跑蔚来 北汽蓝谷 -2% -11% -16% -24% -29% -68% 赛力斯长城理想比亚迪极氪吉利 行业平均 小鹏长安江淮蔚来上汽广汽零跑 北汽蓝谷 资料来源：公司公告，wind，五矿证券研究所 资料来源：公司公告，wind，五矿证券研究所 资料来源：公司公告，wind，五矿证券研究所 （注：吉利因出售股权投资收益导致净利较高） 6 5、单车均价/单车净利：单车均价同比下滑10%以上，但多数车企单车净利未出现明显下滑 受价格战影响，24Q2大部分车企自主品牌单车均价同比下滑10%以上。比亚迪、吉利、广汽、上汽、蔚来、零跑等单车均价受影响明显；赛力斯、小鹏等受产品结构调整影响单车均价不降反增。 24Q2大部分车企自主品牌单车净利同比并未出现明显下滑。未盈利的企业单车净利亏损收窄，稳定盈利企业单车净利稳中有升，广汽集团自主品牌单车净利首次转正，即埃安+昊铂+传祺开始贡献净利润。 图表13：自主品牌单车均价（单位：万元） 35 30 25 20 图表14：自主品牌单车净利润（单位：万元） 5 0 (5) (10) 15(15) 10(20) 5(25) 0(30) 23Q224Q2 资料来源：公司公告，wind，五矿证券研究所测算 23Q224Q2 资料来源：公司公告，wind，五矿证券研究所测算 7 6、三费控制：研发和销售管理费用率高是新品牌盈利转正的难点，仍然有较大的下降空间 行业平均三费的费用率同环比有明显的下降趋势。新势力品牌的费用率较高，抬高了行业的平均水平，行业的下降趋势主要由新势力品牌贡献，单看A股（除北汽蓝谷外）费用率有所下降，但相对下降幅度较小。 新势力品牌的研发费用率普遍高于行业平均水平，合资品牌广汽、上汽、长安的研发费用率位于倒数三名。 蔚来、小鹏较高的销售管理费用率影响力企业