宏观点评：8月社融的线索和下一步货币政策举措

宏观点评20240916 证券研究报告·宏观报告·宏观点评 8月社融的线索和下一步货币政策举措2024年09月16日 8月社融延续政府债融资拉动，票据冲量的明显特征。而新增信贷仍弱于季节性，显示经济增长需求仍有待政策呵护，这与8月PMI、PPI以及进口数据呈现的特征基本一致。8月央行提出下一步货币政策要“更加灵活适度、精准有效，加大调控力度”，“着手推出一些增量政策举措， 进一步降低企业融资和居民信贷成本”，同时将消费和价格温和回升放在更重要的位置，显示降准降息、存量房贷利率调整以及促消费政策正“蓄势待发”，四季度有望看到更多增量政策出台。 从8月社融和信贷数据来看，主要呈现以下线索： 一是，信贷方面，企业、居民贷款同比持续少增，显示经济需求有待政策进一步呵护，这与8月PMI、PPI显示的特征基本一致。 二是，政府债融资连续四个月拉动社融，财政端通过加快融资来对广义财政支出形成支撑，但8月财政存款同比多增，显示相关资金拨付偏缓。 三是，企业存款持续弱于季节性，M1增速继续下滑，而非银存款继续高增，显示金融“挤水分”，存款“搬家”的影响仍在持续。 8月新增人民币贷款9000亿元，同比少增4600亿元，其中，结构上企业、居民信贷均弱于季节性，而票据融资远超季节性，冲量特征明显； 8月企业端信贷弱于季节性，票据延续冲量。8月企业新增贷款8400亿元，同比少增1088亿元。其中，8月新增企业短贷和中长贷分别为-1900亿元、4900亿元，同比分别多减1499亿元、少增15442亿元。反映出企业主动投资意愿仍然不高，8月BCI企业投资前瞻指数也有所回落。 而8月票据融资新增5451亿元，同比多增1979亿元，连续6个月维持同比多增，在信贷需求相对较弱的背景下票据融资延续冲量特征。 居民端，短期贷款弱于季节性，反映居民消费意愿仍有待增强。8月居民贷款新增1900亿元，同比少增2022亿元，其中居民短贷新增716亿元，同比少增1604亿元。表明当前居民预期尚未企稳，8月非食品项CPI表现也相对较弱，居民消费意愿有待进一步改善。 往后看，消费仍然是政策支持的重心。8月央行谈及下一步货币政策的计划时，着重提出“把维护价格稳定、推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量，更有针对性地满足合理消费融资需求”，同时提出“着力扩大国内需求，促进消费与投资并重，并更加注重消费”，可见促消 费在政策上的优先级正在逐步提升。此外，7月政府统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，政策的拉动效果也有望在后续月份逐步显现，从而提振居民短贷融资。 购房需求偏弱以及存量房贷利率较高的背景下，居民长贷表现不佳。8月居民中长期贷款新增1200亿元，同比少增402亿元，8月高频数据来看，30大中商品房成交面积继续下滑，地产端面临的压力依然严峻，居民购房需求偏弱，此外，在存量房贷利率较高的影响下，居民提前还 贷也有一定影响，后续如果存量房贷利率下调落地，有助于缓解居民长贷偏弱的局面。 8月政府债融资继续支持社融。8月新增社融30311亿元，同比少增968亿元，其中，新增政府债融资就达到16177亿元，同比多增4418亿元，近4个月以来政府债融资均维持在较高水平，专项债发行也有所提速，对社融产生明显拉动，反映出当前在整体经济增长动能不足，信用需求 相对较低的背景下，财政端通过加快融资来对广义财政支出形成支撑，以带动经济增长。同时，8月新增企业债融资1703亿元，同比少增1085 亿元，一方面显示企业融资和投资意愿相对较低，另一方面也与8月债券市场的调整相关。 证券分析师陈李 执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 研究助理武朔 执业证书：S0600124070017 wushuo@dwzq.com.cn 相关研究 《8月出口超预期的背后及年内展望 2024-09-12 《美国8月通胀：难改9月25bp降息的决心》 2024-09-12 1/7 东吴证券研究所 企业存款“搬家”带动M1增速继续下行。8月M1同比增速下行至-7.3%，M2同比与上个月持平为6.3%，受企业整体投资意愿较低以及叫停“手工补息”的双重影响下，企业资金活化程度较低，企业活期存款延续向货币基金、理财产品流动的趋势，制约了M1增速，8月新增企 业存款3500亿元，同比少增5390亿元。此外，8月非银存款新增6300 亿元，同比多增13622亿元，企业存款“搬家”进一步推高非银存款。 8月财政存款新增5587亿元，同比多增5675亿元，可能反映部分政府债资金尚未拨付使用。 风险提示：政策出台节奏及项目落地放缓导致经济复苏偏慢；海外经济体提前显著进入衰退，国内出口超预期萎缩。 2/7 新增社 融和信贷分项 单位：亿元 比变化 环比 变化 2024-08 2024-07 2024-06 2023-08 2022-08 新增社融 -968 22604 30311 7707 32985 31279 24712 人民币贷款 3001 11219 10411 -808 21927 13412 13344 外币贷款 -411 278 -612 -890 -807 -201 -826 表外 155 1916 1160 -756 -1300 1005 4769 委托贷款 -72 -320 25 345 -3 97 1755 信托贷款 705 510 484 -26 748 -221 -472 未贴现银行承兑汇票 -478 1726 651 -1075 -2045 1129 3486 政府债 4418 9296 16177 6881 8476 11759 3045 企业债 1085 -333 1703 2036 2100 2788 1512 股票融资 -904 -99 132 231 154 1036 1251 新增人民币贷款 4600 6400 9000 2600 21300 13600 12500 居民 2022 4000 1900 -2100 5709 3922 4580 居民:短期 1604 2872 716 -2156 2471 2320 1922 居民:中长期 -402 1100 1200 100 3202 1602 2658 企业 1088 7100 8400 1300 16300 9488 8750 企业:短期 1499 3600 -1900 -5500 6700 -401 -121 企业:中长期 1544 3600 4900 1300 9700 6444 7353 企业:票据融资 1979 -135 5451 5586 -393 3472 1591 非银行业金融机构 -997 -3412 -1355 2057 -1417 -358 -425 图1：8月新增社融分项一览 同 - - - - - - - - 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：8月社融受政府债支撑 亿元新增社融规模分项： 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 2020-2022同期均值2023-082024-08 新人外 增民 社币 融 注：2020-2022同期均值为2020、2021、2022年8月均值数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/7 东吴证券研究所 图3：新增贷款需求相对较弱 注：2020-2022同期均值为2020、2021、2022年8月均值数据来源：Wind，东吴证券研究所 图4：8月票据冲量明显 亿元新增人民币贷款规模： 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 非银贷款中长期贷款票据融资短期贷款 2022-082023-022023-082024-022024-08 数据来源：Wind，东吴证券研究所 4/7 东吴证券研究所 图5：企业投资意愿相对较低图6：M1增速持续下探 100 90 80 70 60 50 40 30 20 企业利润前瞻指数企业投资前瞻指数 % 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 M1同比M2同比 2012201420162018202020222024 20162018202020222024 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 图7：地产销售边际下行 亿元30大中城市商品2018年2019年2020年 2500 房成交面积： 2021年2022年2023年 2024年 2000 1500 1000 500 0 数据来源：Wind，东吴证券研究所 5/7 东吴证券研究所 东吴证券研究所 图8：企业存款“搬家”仍在延续 注：2020-2022同期均值为2020、2021、2022年8均值数据来源：Wind，东吴证券研究所 6/7 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身