十倍股讲解5未来业绩预期折现商业模式决定高增长持续时间更重要20240910

十倍股讲解5-未来业绩预期折现，商业模式决定，高增长持续时间更重要20240910_原文 2024年09月14日13：36 发言人00：00 4、电话会议仅服务于国泰君安证券正式签约客户，会议音频及文字记录的内容仅供国泰君安证券客户内部学习使用，不得外发，并且必须经国泰君安证券研究所审核后方可留存。国泰君安证券未授权任何媒体转发此次电话会议相关内容，未经允许和授权转载、转发均属侵权，国泰君安证券将保留追究其法律责任的权利，国泰君安证券不承担因转载、转发引起的任何损失及责任。市场有风险投资需谨慎，提醒广大投资者谨慎做出投资决策。大家好，欢迎参加十倍股7减5，十倍股估值本质，未来业绩预期折现，商业模式决定高增长，持续时间更重要。目前所有的参会者均处于静音状态，现在有请主持人开始发言，谢谢。 发言人01：10 各位投资者，各位朋友晚上好，我是国君建筑首席韩金成。今天晚上给大家汇报一下估值的理解。我本人的话大概是2005年入行的，到现在差不多20年。在最开始是看银行，后来看石化，后来看策略，再后来是建材建筑两个首席拿过12次进采购最佳分析师。在13年到16年在买房，做过四年时间，16年重新回国泰资源看建筑到现在。 发言人01：42 在我的整整个职业生涯里面，让我对估值产生深入的思考有三家公司。第一家公司就是东方财富。我在13年14年从卖方分析师转买方去调研这个新东方财富的时候，那个时候1315年是移动互联网的大牛市。然后东方财富在13年的业绩是1000万，当年的PE大概是四千多位PE14年的业绩是1.7个亿，当年的PE大概是360倍PE当时就是对P的理解，就开始跟我之前看电台电视的这个PE已经产生不一样的理解了。 发言人02：19 从2013到14年到2021年，东方财富涨了100倍，这让我去理解什么是赛道，什么是终局市值。这是第一个让我对估值开始产生一个探讨，专门拿出来一张给大家汇报我的这个是分享一下我的这个想法的第一家公司就是东方财富在1314年大概几千倍PE非常贵。但是七八年过去了，人家涨了100倍。涨了100倍之后，在2021年的PE也就是这个四五十倍PE所以说什么是这个商业模式？什么是终于，什么是成长？ 发言人02：57 第二家公司是爱尔眼科，让我对估值产生了去去专门去思考这个问题的。因为爱尔眼科我也 是2013年1414年调研爱尔眼科，就是爱尔眼科201314年的业绩增速大概就是二三十的业绩增速，79平米是30%的增速。现在的PE这个PEG有点太高了，那个时候觉得我靠估值好贵，是不是便宜点再买？但是从2013年到2021年，爱尔眼科涨了50倍，从来没有便宜过，一直71PE最高的时候到了2020年，占到180倍。PE就我们理解P是什么，什么是永续成长，什么是竞争优势，就是爱眼科。 发言人03：45 另外一个让我对估值专门看好的就是我有个师兄是在201315年是成长基金经理，百亿基金经理非常牛。然后在2019、2020年2018那个时代炒这个核心资产，然后就变成实际的一个规模了。因为他业绩落后了。落后的原因是因为他未能理解20%业绩增速的海天味业，为什么能够在100倍PE也就说这三家 公司就是这种三家公司不同的这种情况是我对P开始是一个深入的思考，去反思这个PE是什么？是PE就是我对于PE为什么会专门拿出来一张给大家分享。我对PE的思考就是从22眼科的70倍PE它一直70倍，最高到180倍，涨了50倍。东方财富从这个几百亿P开始涨，涨涨了100倍。 发言人04：38 海天味业20%的增速，100个PE为什么是PE？什么是价值？我开始去思考这个事情，今天晚上给大家专门分享一下我对PE的思考。在分享之前我们看两组数据去判断。就说是给大家说过第一个思考的问题就PE不是买卖点。 发言人05：00 我们看这个亿维锂能在2019到2021年，它的股价涨了18倍PE从最低的时候11倍PE涨到了100倍PE在上涨的过程当中，我们就回到当时从11倍涨到20倍了，那可能还接受了，涨到40倍也能接受，涨到60倍好像有点贵了，我靠下不了手了，合不合理？这最终涨到了100倍，如果说你可能在四五十倍下车了，那你就少赚了一倍。这是第一。在上涨的过程当中有没有合理PE说是什么样的？ 发言人05：35 PE是卖点，它从最高点到现在跌了78%，TE重新回到了14倍PE那从他从160P回到14个P的过程当中，我们要不要抄底呢？他他他他160批跌到50倍，我觉得不能接受，跌到36批了是不是可以接受了？跌到26批了是不是可以接受了？他最终跌到14倍10倍，现在还没时间，那就是说有没有合理评议之说？P是买点吗？P是卖点吗？这是第一理论。 发言人06：08 我们再看另外一家公司消费了上山西汾酒。山西汾酒从2019年到2021年股价涨了12倍，他的PE从最低的14倍PE涨到了102倍PE就还是同样的问题。山西汾酒这个消费股14亿息不便宜，那涨到50亿C贵不贵？它最终涨到100倍PE从最高点到现在为止是跌了55%，那它从100倍PE跌到50个PE我们不能接受，跌到20P业要不要买点？现在回到了15个PE你从20VPE买，现在跌到15VPE回调了25%，这个回撤也是比较大的。所以说就是绝大部分的十个股，它的估值的波动是巨大的。如果说我们把估值作为一个核心的可能量标准，去建立买卖进来这种体系的话，就很难去把握，这是我们提出的第一个问题。比如说两家牛股的这样一个过PD的上下的过程。 发言人07：09 第二个我们从横截面来看，这是第一，从时间的序列上去看，就是时间序列。第二我们从横截面来看，中国神华最高PE010倍PE海天威业最多占到100倍PE山西汾酒100202倍PE宁德时代102倍PE阳光电源160倍PE爱尔眼科180P北方华创220亿企业，还有闰牛的科大讯飞280亿企业。而我看的建筑中国铁建只有3.5个平米，最近一直在跌。这个市场就说是这个喜新厌旧，你有给你更多，你没有向你拿来更少更多。大家总是喜欢贵的而不喜欢便宜的，这是为什么呢？ 发言人07：58 就大家贵的它反而越长越好，便宜的越跌越多哈，这是这是为什么？所以说我们的P它只是一个我们得出的第一个结论，就是PE不是买卖点，PE本身是股价除以PS那P是由什么决定的？就像我们学物理一样，电阻的电压处于电流。那请问电阻是由谁决定的？电阻是由电压决定的，还是是由电流决定的？并不是电阻是由材料决定的那股价PE等于股价属于EPS，那P是由EPS决定还是由股价决定的？不是的这是由商业模式决定的。 发言人08：38 我想觉得是今天我们会给大家汇报分享两个重要的观点。第一批E不是买卖点，第二PE本身是由商业模式决定的。就是我们给大家把今天给大家这个分享估值做一个开场白。现在的话我们进入正式正式进入我们今天的汇报。 发言人08：55 首先我们先看这个DDM模型，从DMM模型的角度去分享一下这个对数据的理解。DP安装模型的分子端是业绩，分母端是无风险利率、风险评价和风险偏好。风险评价是针对分子端的业绩的，就是分业绩的确定性和能见度。风险偏好更多的是一些这种政治、军事、风险事件，无缝余力就代表了流动性这些贴现率。这样的话其实我们的简单去理解，分子是业绩，分母是流动性的。也就是说估值是由两个因素决定的，是由业绩和流动性共同决定的。而流动性本身的话是叶子的放大器，估值的本身是由分子和月底和分母端的流动性共同决定。 发言人09：42 但对于十倍股而言，去把握风雨中的业绩趋势可能更为重要。因为在整个长周期的上涨里面，估值的波动会随着货币政策和其他的这个风险偏好的事件的波动会波动比较大，就很难去把握。但是大的拐点有把握这个无风险利率。 发言人10：02 我记得我看过一部电影叫商海谍影，应该是美国电影。就是在大概的意思是在美这个次贷危机前夜，债券部门的量化工程师发现了危险。到第二天早上，公司的董事长坐收音机回来吃早餐，去接见这个债券的老总和部门经理，决定在第二天全部出清这个教学工具的这东西。那个董事长说了一句话让我印象很深刻，他说我坐在这个位置上是公司最大的领导，拿最高的待遇。我的工作只有一个，最重要的工作只有一项，去判断音乐什么时候停止。我最大的任务是判断音乐什么时候停止，也就是说流动性什么时候终结。这是我做的最终的判断。我想就是一个公司的投资的老大，很重要的任务之一就是判断流动性呈现贬值。 发言人11：00 为什么在2021年很多股票见顶了？因为在2021年美债利率加速上行。为什么在2020年、2019年很多股票开始加速上行？因为疫情美债利率加速下行，就是为什么在08年年底4万亿导致了市场的大反转。也就是说其实对于分母端的货币流动性而言，需要判断大的拐点，中间的小的无需判断，因为更重要是把握产业利润的趋势。但是货币的这个大的转折点，就是我们去理解这一次的这个2021年的大的回撤，就是美债利率加速上行所致的，就大的流动性拐点。 发言人11：43 因为为什么？因为之前的上涨是就是你要理解股价上涨的基因，最重要的逻辑发生变化了，反转性的变化。然后就是待会儿我再会讲这个东西，分母端的业绩我给大家分享一下。 发言人11：56 现在我们讲买卖点不是PE那买卖重点是什么？是业绩，我们去看这个是业绩的预期，业绩大概分为几个维度，我自己去理解，第一是业绩的增速，业绩的增速我才分为四个。我们去理解业绩增速大概有四个 维度去理解。业绩增速，我把业绩现在业绩增速、业绩增长的质量、业绩增长的时间、业绩的确定性、业绩稳定性，然后先解释一下，用这个速度去就就是买卖一点。 发言人12：28 第一是纵向的时间序列的加速度。就是我这篇文章的整个核心思想是追求最快的业绩加速度和最有趣的现金流。业绩的拐点是加速度是最重要的一个判断买点和卖点的重要指标。也就是说你从负增长拐头加速向上开始加速了，那就是重要的买点。然后业绩业绩在业绩在高增长之后开始减速上下，基本上就是重要的卖点。因为我们是判断十个股涨幅，对于一只十倍股而言，我们要判断买点和卖点，很重要的就是判去判断业绩加速对这个国家的变化，就是低音加速度在业绩的横向的相对幅度。 发言人13：08 因为在整个行业里面有很多的公司，我们去选择跟最强的，因为它代表的竞争优势最强。就我们讲企业的价值是由超额利润创造，超额利润是由竞争优势创造。应该去选择最强竞争优势的公司，他能够最终获得更大的一个市场份额，然后就是相对幅度。 发言人13：27 然后第三的话就是永续的速度。因为大家知道DDCF估值模型的话，因为我在2013年硕士毕业。2013年是20，不对，2005年我2005年硕士毕业，是的，毕业证就是FCF估计模型。那应该是那个时代最早研究这个FCSSCSE这个固体模型的人。你家的直线算市值的话，你会发现当下占30%，永续占70%。 发言人13：51 所以永续的增速和永续的贴现率对于当下的市值的判断影响就很大。所以说永续的速度，你想说可能大家觉得可能建筑行业永续的速度应该是零或负的。但是大家始终是觉得这个消费的永续的速度应该大于CPI，大概是这么一个永续的速度。这个商业模式和这个赛道它的永续速度有多高？ 发言人14：17 然后第三个就是第四就是预期差，业绩超预期自然会导致上涨，业绩低预期会导致下跌。因为本身业绩是不是时代的业绩，是业绩预期，就是我们讲的就是估值不是买卖点。那什么是买卖点？是业绩的加速度的拐点，是买卖点，业绩的预期差值是买卖点。就是永续的速度越高它的估值越高。然后竞争优势越强它的估值越高，特别是你业绩的速度。 发言人14：46 第二是业绩的增长质量。我们业绩增长质量分为ROE、现金流和应收款，因为它决定这个商业模式最重要的一个角度就是ROE高。因为从长期来看，股票的回报率是ROE。为什么大家选择20%ROE的公司？因为长期回报率20%对长线来看就是正向现金流。因为只有正向现金流才能够提供高比例的分红，尤其在当下这个利率趋势下行，政策性有高比例分红。还是非常有吸引力的。因为复盘日本失去的30年里面，就是高股性资产还是一个比较重要的长线的一个重要