商业运营支撑业绩，债务疏解预期渐强

2024年09月17日 新城控股（601155）证券研究报告 商业运营支撑业绩，债务疏解预期渐强 事件：公司发布2024年中报，公司24H1实现营业收入339.0亿元，同比-18.83%；归母净利润13.2亿元，同比-42.16%；基本每股收益0.58元/股，同比-42.57%。 投资评级 行业房地产/房地产开发 6个月评级增持（调低评级） 当前价格9.66元 目标价格元 业绩下滑，持有型业务支撑下毛利率提升。收入端，公司24H1实现营业收入339.0亿元， 同比-18.83%；其中，房地产开发销售业务实现收入275.5亿元，同比-24.19%，物业出 租及管理业务实现收入58.0亿元，同比+19.29%，开发业务受行业波动影响，持有型业务运营稳健。利润端，24H1公司实现归母净利润13.2亿元，同比-42.16%，主要因公司房地产交付收入减少所致。24H1公司毛利率为21.6%，较23年同期提升2.56pct；其中房 地产开发销售、物业出租及管理毛利率分别为10.9%、72.2%，较23年同期分别-1.3、 +2.7pct；公司净利率为4.01%，较23年同期下降1.77pct。24H1公司经营活动产生的现金流净额20.9亿元，较23年同期-71.9%，主要系24H1公司房地产项目签约额减少，导致经营活动现金流入下降。 销售保持行业前列，商管助力业绩企稳。销售端，24H1公司完成合同销售金额235.54亿元，同比-44.45%；实现合同销售面积326.22万平方米，同比-36.86%，分别位列中指院房地产企业排名第20位和第9位。24H1公司实现247亿元的全口径资金回笼，全口径资 金回笼率为105%（按全口径回笼/全口径签约计算）。截至24H1末，公司已售未结转面积为1916.44万平方米（含合联营项目）。土地端，公司现有土储中一二线城市约占40%，长三角区域三、四线城市约占公司总土地储备的19%。全国重点城市群相对优良的土地储备保障公司开发业务的稳健性。运营端，截至24H1，公司实现137个大中城市、201个综合体项目的布局，吾悦广场开业面积达1527.98万平方米，同比+11.8%，出租率达97.24%。 较23年同期+2.02pct；24H1新开业太原、合肥等6个项目；24H1吾悦广场实现商业运营总收入61.95亿元，同比+19.55%。随着深度运营的持续推进，商管业务对公司业绩的贡献度不断提升，这也成为推动公司在行业低迷中率先企稳的重要力量。 债务继续压降，中债增护航。债务端，24H1公司已如期偿还境内外公开市场债券19.70亿元。在保持信用的同时，近年来公司不断改善资产结构，压降有息负债，不断夯实稳定安全 的财务基本面。截至24H1末，公司并表口径有息负债558.03亿元，较年初下降2.24%； 基本数据 A股总股本(百万股)2,255.62 流通A股股本(百万股)2,255.62 A股总市值(百万元)21,789.32 流通A股市值(百万元) 21,789.32 每股净资产(元) 27.23 资产负债率(%) 76.06 一年内最高/最低(元) 14.03/7.95 作者 王雯分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 股价走势 存续的公司信用类债券中，公司债券余额11亿元，非金融企业债务融资工具（中期票据）新城控股沪深300 余额60.60亿元。截至24H1末，公司并表范围内境外债券余额82亿元，在2024年9至 12月内到期的境外债券余额为32.04亿元；24H1公司资产负债率76.06%，较23年末下降0.84pct；24H1公司获得各大银行给予的集团授信总额度合计为1059亿元，其中公司 及子公司已使用授信275亿元。融资端，5月17日，公司成功发行13.6亿元中票，也是公 司继成功发行四笔中债信用增进投资股份有限公司全额担保中票后在24H1再次得到民企债 券融资支持工具政策的支持。截至24H1末，公司整体平均融资成本为6.05%（2023年末为6.20%）。 投资建议：受行业波动影响，公司利润及现金流下滑较快，但商业运营业务稳健发展，为公司提供良好现金流支撑，此外公司继续压降债务体量，我们期待其平稳跨越周期。考虑公司销售下滑较多，我们下调公司24-25年归母净利润至7.53、8.64亿元，新增26年预测为 10.22亿元，调整评级至“增持”。 风险提示：房屋销售不及预期、房屋价格下跌、宏观经济不及预期 0% -6% -12% -18% -24% -30% -36% -42% 2023-092024-012024-05 资料来源：聚源数据 相关报告 1《新城控股-季报点评:业绩快速增长， 租金稳定提升》2023-05-02 2《新城控股-年报点评报告:商业表现韧性，融资成本下降》2023-04-05 3《新城控股-季报点评:负债持续优化， 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 商业稳定增长》2022-10-31 营业收入(百万元) 115,456.68 119,174.28 91,406.67 72,732.29 54,185.55 增长率(%) (31.37) 3.22 (23.30) (20.43) (25.50) EBITDA(百万元) 18,171.47 18,588.93 16,295.52 13,849.37 10,469.71 归属母公司净利润(百万元) 1,393.83 737.10 752.75 863.79 1,021.95 增长率(%) (88.94) (47.12) 2.12 14.75 18.31 EPS(元/股) 0.62 0.33 0.33 0.38 0.45 市盈率(P/E) 15.63 29.56 28.95 25.23 21.32 市净率(P/B) 0.37 0.36 0.36 0.35 0.35 市销率(P/S) 0.19 0.18 0.24 0.30 0.40 EV/EBITDA (0.48) (2.02) (3.19) (4.60) (7.17) 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 31,462.53 18,971.30 33,944.31 41,707.13 53,288.43 营业收入 115,456.68 119,174.28 91,406.67 72,732.29 54,185.55 应收票据及应收账款 669.61 718.72 396.91 511.00 14.88 营业成本 92,326.02 96,467.56 74,039.40 58,767.69 43,402.63 预付账款 3,589.67 3,158.09 2,020.86 2,503.97 633.93 营业税金及附加 2,775.51 2,709.70 2,102.35 1,672.84 1,246.27 存货 204,364.67 142,506.57 122,801.29 92,680.23 64,051.48 销售费用 5,503.13 5,130.05 3,930.49 2,909.29 2,004.87 其他 62,996.30 52,101.87 41,660.86 35,827.01 27,472.35 管理费用 4,493.07 3,393.11 2,742.20 2,254.70 1,788.12 流动资产合计 303,082.78 217,456.54 200,824.22 173,229.34 145,461.07 研发费用 24.62 20.37 15.62 13.46 9.51 长期股权投资 25,148.68 24,137.88 24,137.88 24,137.88 24,137.88 财务费用 3,023.30 2,966.00 1,000.00 700.00 850.00 固定资产 2,098.95 2,387.44 2,245.87 2,104.30 1,962.74 资产/信用减值损失 (6,144.92) (6,071.63) (7,000.00) (5,500.00) (3,500.00) 在建工程 1,604.03 1,349.86 1,149.86 899.86 1,099.86 公允价值变动收益 1,084.74 32.37 (15.64) 0.00 0.00 无形资产 1,426.07 1,318.62 1,227.64 1,144.44 1,060.35 投资净收益 549.87 1,504.84 1,500.00 1,500.00 1,500.00 其他 124,546.51 127,458.45 130,406.18 133,377.67 136,377.67 其他 8,788.63 8,547.60 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 154,824.24 156,652.25 159,167.43 161,664.15 164,638.50 营业利润 3,032.70 4,474.30 2,060.97 2,414.31 2,884.15 资产总计 457,907.01 374,108.79 359,991.66 334,893.49 310,099.57 营业外收入 220.19 280.52 253.00 251.24 261.59 短期借款 1,665.58 1,264.18 1,000.00 1,000.00 1,000.00 营业外支出 137.52 182.81 100.00 125.00 140.00 应付票据及应付账款 50,364.92 48,427.95 46,177.95 38,708.71 30,012.12 利润总额 3,115.37 4,572.02 2,213.97 2,540.55 3,005.74 其他 97,603.82 79,465.86 168,737.45 154,044.38 136,828.98 所得税 1,529.92 4,012.41 1,328.38 1,524.33 1,803.45 流动负债合计 149,634.33 129,157.99 215,915.40 193,753.09 167,841.10 净利润 1,585.45 559.60 885.59 1,016.22 1,202.30 长期借款 27,966.05 23,490.73 22,000.00 20,900.00 19,855.00 少数股东损益 191.62 (177.50) 132.84 152.43 180.34 应付债券 11,989.98 12,804.74 19,804.74 17,804.74 19,804.74 归属于母公司净利润 1,393.83 737.10 752.75 863.79 1,021.95 其他 14,023.38 16,160.68 15,160.68 14,160.68 13,160.68 每股收益（元） 0.62 0.33 0.33 0.38 0.45 非流动负债合计 53,979.41 52,456.15 56,965.42 52,865.42 52,820.42 负债合计 368,446.10 287,705.38 272,880.82 246,618.52 220,661.52 少数股东权益 29,979.62 26,325.52 26,458.36 26,610.79 26,791.13 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 2,255.62