传统主业表现稳健，看好汽车和人形机器人丝杠业务潜力

12.50 公司研究/公司快报 2024年9月13日 传统主业表现稳健，看好汽车和人形机器人丝杠业务潜力 增持-A(首次) 五洲新春（603667.SH） 基础件 公司近一年市场表现 事件描述 公司披露2024年半年度报告。上半年，公司实现营业收入17.52亿元，同比增长1.01%；归母净利润为7505.54万元，同比下降9.64%；扣非归母净利润为7173.48万元，同比增长6.74%。其中，Q2单季实现营业收入9.79亿元，同比增长5.92%，环比增长26.70%；归母净利润为3722.79万元，同比下降13.19%，环比下降1.58%；扣非归母净利润为3725.10万元，同比增 长0.60%，环比增长8.02%。 市场数据：2024年9月13日 收盘价（元）： 12.50 年内最高/最低（元）： 24.85/10.53 流通A股/总股本（亿）： 3.66/3.66 流通A股市值（亿）： 45.78 总市值（亿）： 45.79 基础数据：2024年6月30日 基本每股收益(元)： 0.20 摊薄每股收益(元)： 0.20 每股净资产(元)： 8.15 净资产收益率(%)： 2.63 事件点评 24H1公司汽配产品营收大幅增长14.2%，风电滚子Q2环比有所改善。 （1）24H1公司成品轴承和套圈实现营收9.34亿元，同比基本持平，收入贡献最高为53.3%；（2）由于24H1风电下游装机不及预期，风电滚子收入下降，对24Q1的营收影响较为明显，但Q2销售及后续订单有明显改善；（3）汽车零配件营收1.96亿元，同比增长14.20%，收入贡献为11.2%，其中安全气囊气体发生器部件营收9164.84万元，同比增长32.90%；（4）热管理系统零部件营收5.45亿元，同比增长7.20%，收入贡献为31.1%。 24H1公司整体业务净利率为4.49%，同比下降0.49pct，主要系本期对新产品的研发投入增加所致。24H1公司毛利率为16.57%，同比增长1.21pct；净利率为4.49%，同比下降0.49pct。销售期间费用率11.29%，同比增长1.33pct，其中管理费用率为5.24%，同比增长0.21pct；研发费用率为3.17%， 资料来源：最闻 分析师：刘斌 执业登记编码：S0760524030001邮箱：liubin3@sxzq.com 徐风 执业登记编码：S0760519110003邮箱：xufeng@sxzq.com 同比增长0.71pct，主要是增加对新产品的研发投入所致；销售费用率为2.46%，同比增长0.40pct，主要系报告期并购WJB控股及其子公司后并表所致；财务费用率0.42%，同比增长0.01pct。 公司加强新产品的研发，建设专业化丝杠生产车间，及时调整募投项目建设进度。（1）持续加强新产品的研发和技术储备。在新能源汽车领域，已开发出用于EMB的核心部件，新能源汽车滚珠丝杠副。在人形机器人领域，已开发出灵巧手微型丝杠、线性执行器行星滚柱丝杠等新产品，其中行星滚柱丝杠已实现小批量销售。（2）加大对丝杠产品的研发及设备投入。公司构建完整的设计研发团队，同时开始搭建2个丝杠产品专业化生产车间，包括用于新能源汽车转向系统及刹车系统的滚珠丝杠组件及零部件车间和机器人执行器用行星滚柱丝杠组件及零部件车间，其中滚珠丝杠车间的投资规模较大。（3）适时调整募投项目建设进度。将重点建设新能源汽车轴承及零部件相关项目上，且适当控制风电项目投资规模及进度。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司市场扩张计划有序推进，加快全球化布局。公司通过组成联合体参 与洛阳国宏投资控股集团有限公司公开挂牌转让洛阳LYC轴承有限公司13%的股权，受让比例8.4972%。洛轴公司在国内风电轴承和盾构机轴承领域领先，对高精度风电滚子有较大需求，本次投资有利于公司风电滚子产品市场的开拓以及双方的技术互补。针对北美市场，公司收购了美国WJB控股公司股权并对轮毂轴承销售渠道进行整合，有望提升公司相关产品在北美汽车后市场的销量。 投资建议 公司凭借在轴承及套圈业务上沉淀的工艺，展开平台化经营。传统主业轴承产品和套圈供应舍弗勒、斯凯孚等轴承巨头，有望保持平稳增长；虽24Q1风电滚子不及预期，但Q2及后续订单有明显改善，风电业务下半年有望扭转颓势并实现增长；公司在汽配领域尤其是安全气囊气体发生器部件业务实现高速增长，已成为国内该类产品的唯一生产企业，成功实现进口替代，未来有望保持较快增长；热管理领域，中长期我们看好新能源汽车上公司产品矩阵拓宽以及价值量提升；在滚柱/滚珠丝杠业务布局上，公司凭借全产业链优势和先期技术储备，已完成产品的快速迭代，其中，汽车丝杠进展相对较快，人形机器人用丝杠还需关注下游客户的进展，看好该业务中长期增长潜力。 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.43亿元、1.84亿元、 2.43亿元，同比分别增长3.4%、28.6%、32.3%，EPS分别为0.39元、0.50元、0.66元，按照9月13日收盘价，PE分别为32.1、24.9、18.9倍，首次覆盖给予“增持-A”的投资评级。 风险提示 技术研发、新品开发及项目投资不及预期风险：公司开发的部分新产品，如丝杠产品，技术标准高，下游特别是主流主机厂认证周期较长，若因不可控因素导致认证时间延长，则影响新产品的市场开发进度，或者下游市场需求不及预期，从而影响未来公司业绩的增长。另外新项目及涉及行业的成长通常经历相对较长的发展周期，在发展初期，需要在技术研发、工艺完善和设备选型方面进行大规模投资，而中后期行业的发展和公司的市场开拓会面临较大的不确定性，存在较大风险。 原材料价格波动的风险；公司生产所需的轴承钢、铝、铜等原材料，占生产成本的比重较高。近年来，原材料价格出现了较大的涨幅，如果未来原材料价格继续上涨，又无法将原材料价格上涨的压力向下游传递，将会影响公司的盈利能力。 风电行业政策变动风险：风电产业的发展受国家政策、行业发展政策的影响较大，风电上网电价、补贴政策调整、行业建设规划、保障消纳机制等相关政策的调整都将影响风电未来的装机量。如果国家未来关于鼓励风电行业发展的政策有所收缩，会影响到整个产业链，也会造成公司风电滚子产品 订单减少导致部分新增产能闲置，从而导致风电滚子产品的毛利率出现下滑。 汇率波动的风险：公司与主要客户的部分销售以美元或欧元结算，账面存在一定金额的外币资金和应收账款余额。欧洲地缘政治冲突带来的美元及欧元汇率的波动对公司的财务费用及利润总额具有一定的影响。若未来人民币升值，将直接影响到公司出口产品的销售价格以及汇兑损益，从而对公司产品的市场竞争力以及利润产生一定的影响。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,200 3,106 3,263 3,616 4,173 YoY(%) 32.1 -2.9 5.0 10.8 15.4 净利润(百万元) 148 138 143 184 243 YoY(%) 19.6 -6.5 3.4 28.6 32.3 毛利率(%) 17.8 17.5 17.7 19.0 19.8 EPS(摊薄/元) 0.40 0.38 0.39 0.50 0.66 ROE(%) 6.6 4.8 4.9 6.1 7.6 P/E(倍) 31.0 33.1 32.1 24.9 18.9 P/B(倍) 2.0 1.6 1.5 1.5 1.4 净利率(%) 4.6 4.4 4.4 5.1 5.8 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2374 2553 3142 3367 3860 营业收入 3200 3106 3263 3616 4173 现金 399 751 1086 1204 1389 营业成本 2631 2561 2685 2928 3348 应收票据及应收账款 902 848 990 1047 1304 营业税金及附加 22 24 26 28 32 预付账款 34 28 37 35 48 营业费用 68 84 66 78 94 存货 900 792 886 944 969 管理费用 189 148 160 172 188 其他流动资产 139 133 142 137 149 研发费用 102 101 104 134 152 非流动资产 2033 2162 2109 2131 2220 财务费用 23 15 11 20 22 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -47 -42 -49 -47 -59 固定资产 1070 1151 1138 1184 1281 公允价值变动收益 -1 -0 3 2 1 无形资产 244 237 230 225 220 投资净收益 27 1 8 10 11 其他非流动资产 718 773 741 722 719 营业利润 177 163 172 221 291 资产总计 4407 4715 5251 5498 6080 营业外收入 2 2 2 2 2 流动负债 1757 1449 1938 2093 2520 营业外支出 3 2 1 2 2 短期借款 815 604 1010 1165 1373 利润总额 176 163 173 221 291 应付票据及应付账款 658 606 719 726 926 所得税 17 19 23 27 34 其他流动负债 285 239 209 203 221 税后利润 159 144 150 194 256 非流动负债 243 291 255 219 183 少数股东损益 11 6 7 10 13 长期借款 135 181 145 109 72 归属母公司净利润 148 138 143 184 243 其他非流动负债 108 110 110 110 110 EBITDA 363 348 336 409 500 负债合计 2000 1740 2193 2312 2703 少数股东权益 103 74 81 91 104 主要财务比率 股本 328 369 366 366 366 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 1252 1720 1722 1722 1722 成长能力 留存收益 728 807 877 981 1118 营业收入(%) 32.1 -2.9 5.0 10.8 15.4 归属母公司股东权益 2305 2900 2977 3096 3273 营业利润(%) 24.1 -8.3 5.9 28.1 31.7 负债和股东权益 4407 4715 5251 5498 6080 归属于母公司净利润(%) 19.6 -6.5 3.4 28.6 32.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 17.8 17.5 17.7 19.0 19.8 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率(%) 4.6 4.4 4.4 5.1 5.8 经营活动现金流 172 283 159 246 346 ROE(%) 6.6 4.8 4.9 6.1 7.6 净利润 159 144 150 194 256 ROIC(%) 5.8 4.3 4.1 5.0 6.0 折旧摊销 140 159 137 152 169 偿债能力 财务费用 23 15 11 20 22 资产负债率(%) 45.4 36.9 41.8 42.0 44.5 投资损失 -27 -1 -8 -10 -11 流动比率 1.4 1.8 1.6 1.6 1.5 营运资金变动 -194 -75 -127 -108 -88 速动比率 0.8 1.1 1.1 1.1