图说利率债2024年8月

非制造业PMI小幅上升 制造业PMI继续回落，仍位于临界点以下 一、经济基本面：经济修复依然承压，供需两端均继续走弱 8月底央行公告称于8月开展了公开市场国债买卖操作，向部分公开市场业务一级交易商买入短期限国债并卖出长期限国债，全月净买入债券面值为1000亿元，有利于增加基础货币投放渠道，调控国债收益率曲线。一方面，近期长端利率持续走低，央行多次提示长端利率风险，此次央行买短买长，在一定程度上体现了央行对国债收益率曲线的调控意图，有利于维持斜向上的收益率曲线，避免过度投机而引发金融风险累积。另一方面，央行开展国债买卖操作增加了基础货币投放渠道，可通过净买入国债向市场释放流动性，为实体经济修复提供适宜的金融环境；同时，8月MLF净回笼1010亿元，与央行净买入债券1000亿元的规模相差较小，或表明央行国债买卖操作对MLF形成一定的替代作用，后续MLF政策利率色彩或进一步淡化。此外，值得注意的是，9月5日国务院新闻办公室表示，“受银行存款向资管产品分流的速度、银行净息差收窄的幅度等因素影响，存贷款利率进一步下行还面临一定的约束”，考虑到MLF成本相对较高，以国债买卖替代MLF投放或能在一定程度上缓解银行净息差压力，推动实体融资成本进一步降低。 从利率债市场看，8月央行续作4000亿元特别国债，叠加地方债加快发行，带动利率债发行规模大幅增长。同时，受监管因素、理财赎回等影响，8月利率债交投情绪有所降温，10年期国债收益率呈现先下后上走势。从后续收益率走势看，中诚信国际FTY模型 （即中诚信国际国债收益率预测模型）显示9月收益率下行但幅度较小，我们认为，经济修复依然承压，制造业PMI持续位于临界点以下，叠加近期央行表示继续坚持支持性的货币政策，后续货币政策或仍维持稳中偏松，在此背景下，收益率上行动力依然不足；但同时，理财赎回压力可能依然存在，且在政府债券仍有一定供给压力下资金利率易上难下，叠加央行或将继续进行国债收益率曲线调控，收益率下行空间也比较有限，短期内10年期国债收益率或仍维持区间波动状态，若无进一步降息落地，10年期国债收益率或较难突破2.1%。 图说利率债 ——2024年8月 % 6070% 5060 50 40 40 3030 2024-05 2024-01 2023-09 2023-05 2023-01 2022-09 2022-05 2022-01 2021-09 2021-05 2021-01 2020-09 2020-05 2020-01 2019-09 2019-05 2019-01 2018-09 2018-05 2018-01 2024-04 2023-11 2023-06 2023-01 2022-08 2022-03 2021-10 2021-05 2020-12 2020-07 2020-02 2019-09 2019-04 2018-11 2018-06 2018-01 2020 非制造业PMI:商务活动非制造业PMI:建筑业制造业PMI制造业PMI:生产制造业PMI:新订单非制造业PMI:服务业 8月资金利率中枢小幅下行 DR007中枢较上月下行3.73BP至1.79%，R007中枢下行1.22BP至1.88% 8月央行小额净回笼资金618.6亿元 MLF净回笼1010亿元，逆回购净投放391.4亿元 二、资金和流动性监测：央行公开市场净回笼资金，资金利率中枢小幅下行 100000 80000 60000 40000 20000 0 -20000 100 亿元 3.0% BP 2.5 2.0 1.5 1.0 80 60 40 20 0 -20 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 2023-10 2023-09 2023-08 2023-07 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 逆回购净投放MLF净投放逆回购 MLF(投放)逆回购到期MLF(到期) 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 R007-DR007利差（右轴）DR007R007 三、利率债一级市场：利率债发行规模大幅增长，发行利率多数下行 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 亿元 6000 亿元 5690 5000 4000 3000 2000 1700 1680 1000 800 0 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 国债地方政府债政策银行债 特别国债发行规模 新增专项债加快发行带动地方债发行规模增长 8月新增专项债发行7965亿元，较上月有所增加 新增专项债发行加快 截至8月底，已完成全年额度的66% 国债发行规模增加6247.8亿元至1.62万亿元地方债发行增加4886.9亿元至1.2万亿元政金债发行小幅增加30亿元至5610亿元 8月特别国债发行规模为5690亿元 其中续作特别国债4000亿元，新发特别国债1690亿元 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 2023-10 2023-09 2023-08 2023-07 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 15000 120% 10000 5000 0 100% 80% 60% 40% 20% 亿元 2024-08 2024-06 10% 16%18% 30% 45% 38% 66% 2024-04 2024-02 2023-12 2023-10 2023-08 2023-06 2023-04 2023-02 2022-12 2022-10 2022-08 新增一般新增专项再融资一般再融资专项 0%1% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2022年2023年2024年 3月期-1年期国债发行利率上行，3年期-10年期利率下行 国开债发行利率整体下行 3.3 2.8 2.3 3.3 % % 2.8 2.3 1.81.8 1.3 0.8 1.3 2024-07 2024-05 2024-03 2024-01 2023-11 2023-09 2023-07 2023-05 2023-03 2023-01 2022-11 2022-09 2022-07 2022-05 2022-03 2022-01 2024-07 0.8 200000 20000 150000 15000 100000 10000 50000 5000 0 0 受监管因素、理财赎回等影响，8月利率债交投情绪有所降温，国债、政金债交易均回落 国债交易规模较上月下降3.56万亿元至7.74万亿元，政金债交易较上月下降3.33万亿元至9.33万亿元 四、二级市场：利率债交投情绪有所降温，短端收益率小幅下行 2024-05 2024-03 2024-01 2023-11 2023-09 2023-07 2023-05 2023-03 2023-01 2022-11 2022-09 2022-07 2022-05 2022-03 2022-01 3m6m1y3y5y7y10y1y3y5y7y10y 国债（亿元） 国债收益率较上月末多数上行 政策金融债（亿元） 地方政府债（亿元，右轴） 国开债收益率较上月末整体上行 4.0 4.0 %% 3.5 3.0 3.0 2.02.5 2.0 1.0 1.5 0.0 1.0 2024-07 2024-05 2024-03 2024-01 2023-11 2023-09 2023-07 2023-05 2023-03 2023-01 2022-11 2022-09 2022-07 2022-05 2022-03 2021-12 2021-10 2021-08 2021-06 2021-04 2021-02 2020-12 2020-10 2020-08 2020-06 2024-06 2024-03 2023-12 2023-09 2023-06 2023-03 2022-12 2022-09 2022-06 2022-03 2021-12 2021-09 2021-06 2021-03 2020-12 2020-09 2020-06 3m1y2y3y5y7y10y1y3y5y7y10y 8月10年期国债收益率先下后上，月底达2.1704%，较上月小幅上行2.1BP收益率中枢较上月下行6.47BP至2.17% 80 70 60 50 40 交易商协会对4家农商行启动自律调查+货币政 30策继续释放关注长端利率风险信号， 收益率上行 20 宏观数据依然偏弱+《金融时报》表示近期一些金融机构在央行提示风险后，“一刀切”地暂停了国债交易，是对央行意图的误读，做空情绪有所缓和， 收益率下行 资金面边际放松+理财赎回下机构较为谨慎+央行公告8月开展公开市场国债买卖操作、买短卖长， 收益率区间波动 2.30 2.25 2.20 2.15 2.10 2.05 2024-08-012024-08-052024-08-072024-08-092024-08-132024-08-152024-08-192024-08-212024-08-232024-08-272024-08-29 国债10年-1年利差（bp，左轴）10年期国债收益率（%，右轴） 10Y-1Y国债利差走阔 国开债与国债利差较上月走阔2.33BP至8.97BP 地方债与国债利差较上月收窄1.94BP至9.07BP 4.0 3.0 2.0 1.0 2024-07 2024-04 2024-02 2023-11 2023-09 2023-07 2023-04 2023-02 2022-11 2022-09 2022-07 2022-04 2022-02 2021-11 2021-09 2021-07 2021-04 2021-02 2020-11 2020-09 2020-07 2020-04 0.0 805.080 % BP % BP 604.060 3.0 4040 2.0 2020 1.0 0 2024-06 2024-02 2023-10 2023-07 2023-03 2022-11 2022-08 2022-04 2021-12 2021-09 2021-05 2021-01 2020-10 2020-06 2020-03 2019-11 2019-07 2019-04 2018-12 2018-08 2018-05 2018-01 0.00 利差10年期国债到期收益率10年期国开债到期收益率 利差10年期国债收益率10年期地方债收益率（AAA) 2024-08 2024-06 2024-04 2024-02 2023-12 2023-10 2023-08 2023-06 2023-04 2023-02 2022-12 2022-10 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 2021-06 2021-04 2021-02 2020-12 2020-10 2020-08 数据来源：Wind，中诚信国际研究院整理作者： 中诚信国际研究院 王晨chwang01@ccxi.com.cn 汪苑晖yhwang@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院执行院长 袁海霞hxyuan@ccxi.com.cn欢迎关注“中诚信研究”公众号