维生素景气有望继续上行，新项目有序推进，看好公司成长性

天新药业（603235.SH） 证券研究报告|公司动态点评 2024年09月12日 维生素景气有望继续上行，新项目有序推进，看好公司成长性 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,305 1,882 2,547 3,071 3,534 增长率yoy（%） -8.6 -18.3 35.3 20.6 15.1 归母净利润（百万元） 622 476 757 920 1,130 增长率yoy（%） -16.4 -23.5 59.0 21.6 22.8 ROE（%） 15.3 11.2 15.9 16.6 17.3 EPS最新摊薄（元） 1.42 1.09 1.73 2.10 2.58 P/E（倍） 18.9 24.7 15.5 12.8 10.4 P/B（倍） 2.9 2.8 2.5 2.1 1.8 买入（维持评级） 股票信息 行业医药 2024年9月11日收盘价（元）26.33 总市值（百万元）11,526.75 流通市值（百万元）3,872.23 总股本（百万股）437.78 流通股本（百万股）147.07 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 事件：2024年08月30日，天新药业发布2024年半年度报告，公司2024 上半年营业收入为10.67亿元，同比减少4.81%；归母净利润3.45亿元，同比增加4.61%；扣非净利润3.29亿元，同比增加3.73%。对应公司2Q24营业总收入为5.72亿元，同比上升5.47%，环比上升15.70%；归母净利润 1.98亿元，同比下降10.72%，环比上升33.93%。 点评：1H24公司盈利同比改善，维生素市场景气恢复。1H24公司总体销售毛利率为42.06%，较2023年同期上升5.08pcts。2024上半年公司财务费 用同比增加12.58%；销售费用同比增加7.59%；研发费用同比增加17.25%。2024上半年公司净利率为32.36%，较2023年同期上升2.91pcts。1H24公司盈利同比有所提升，主要原因是维生素行业需求温和复苏，供给端持续整合分化，市场景气度有所恢复，同时公司原材料价格整体平稳，部分维生素产品市场价格同比提升，并实现了维生素B5产品的规模量产。 1H24公司经营活动产生的现金流量净额同比下降。2024上半年公司经营活动产生的现金流量净额为1.95亿元，同比减少51.36%，主要因为1H24销 售商品提供劳务及收到的政府补助现金流入减少、购买原材料及支付的税费现金支出增加。投资性活动产生的现金流量净额为-3.16亿元，同比减少1185.30%，主要因为购建固定资产现金支出增加及赎回理财产品现金流入减少。筹资活动产生的现金流量净额为-2.61亿元，同比减少39.43%，主要原因是股份回购及归还银行借款现金支出增加。期末现金及现金等价物余额为 19.61亿元，同比减少17.02%。应收账款2.78亿元，同比增加11.34%，应收账款周转率略有下降，从2023年同期的4.41次变为4.22次。存货周转率下降，从2023年同期的1.63次变为1.30次。 VB1及VB6价格持续回升，1H24公司维生素板块毛利率改善。1H24公司 VB板块实现营业收入8.91亿元、同比降低9.13%，毛利率48.24%、同比上升8.37pcts；其他维生素（维生素D3、抗坏血酸棕榈酸酯、维生素E粉等）实现营业收入1.10亿元、同比增长48.93%，毛利率11.76%、同比上升0.25pcts。2024上半年VB1及VB6市场价格企稳回升，驱动公司VB板块业绩成长。根据ifind数据，VB1/VB6/生物素/叶酸1H24市场均价分别为160.79/145.31/34.54/182.47元/千克，同比变动 近3月日均成交额（百万元）24.91 股价走势 天新药业沪深300 2% -3% -7% -12% -17% -22% -26% -31% 2023-092024-012024-052024-09 作者 分析师肖亚平 执业证书编号：S1070523020001邮箱：xiaoyaping@cgws.com 联系人王彤 执业证书编号：S1070123100005邮箱：wangtong@cgws.com 相关研究 1、《B族维生素价格反弹，1Q24公司盈利同比改善，看好公司产品规划及长期发展》2024-05-31 43.73%/15.34%/-18.21%/-10.17%；2Q24市场均价分别为 170.56/147.5/34/182.5元/千克，环比变动13.87%/3.26%/-3.27%/0.03%。 同时，公司推动降本提质，通过了叶酸的药品GMP符合性检查，为相关产品的高端应用延伸提供支持。我们认为，维生素行业景气上行，行业需求向好，公司主要产品价格上涨态势有望延续，有望进一步驱动公司盈利能力提升。 VB5产品实现规模量产，多项目有序推进，优化公司产品结构。公司坚持产 业链延伸战略，打造产品矩阵，扩充维生素产品线。1H24公司在建项目主要包括年产7000吨维生素B5项目、年产1000吨维生素A项目、年产6.677万吨精细化工项目。其中，公司加快储备产品投放，1H24实现VB5产品的规模化量产，VB5建设项目一期3000吨产能已达到预定可使用状态；VA建设项目一期500吨产能预计于2024年底达到预定可使用状态；宁夏精细化 工项目预计于2026年完成建设。我们认为，公司在建项目投产后，有望进一步丰富、优化产品结构，增加业绩增长点，公司的盈利能力、抗风险能力和行业地位也有望进一步提升。 投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为25.47、30.71、35.34 亿元，实现归母净利润分别为7.57、9.20、11.30亿元，对应EPS分别为1.73、2.10、2.58元，当前股价对应的PE倍数分别为15.5、12.8、10.4。我们基于以下几个方面：1）维生素行业景气恢复，行业需求向好，公司主要维生素产品价格有望持续上涨，利好公司业绩；2）公司在建项目稳步推进，有利于产业链的延伸及产品结构优化，加速公司成长。我们看好维生素景气上行及公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业波动风险；新建项目进展不及预期；原材料和能源价格波动风险；宏观经济波动风险等。 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3166 3121 4453 4954 5967 营业收入 2305 1882 2547 3071 3534 现金 2070 2308 3123 3766 4334 营业成本 1447 1162 1459 1693 1865 应收票据及应收账款 340 281 560 454 712 营业税金及附加 22 20 25 30 35 其他应收款 2 2 3 3 4 销售费用 31 33 34 42 51 预付账款 12 22 24 32 32 管理费用 144 136 143 181 221 存货 471 479 714 670 855 研发费用 89 112 91 121 153 其他流动资产 272 30 30 30 30 财务费用 -91 -102 -38 -29 -73 非流动资产 1514 1969 2247 2428 2560 资产和信用减值损失 -1 -9 -4 -8 -11 长期股权投资 0 0 0 0 0 其他收益 53 48 61 55 54 固定资产 1180 1175 1477 1677 1817 公允价值变动收益 4 0 0 0 1 无形资产 110 192 212 236 264 投资净收益 7 2 4 3 4 其他非流动资产 223 601 558 515 479 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 4680 5090 6700 7382 8527 营业利润 726 562 892 1083 1329 流动负债 311 461 1524 1409 1579 营业外收入 3 6 3 3 4 短期借款 0 100 1124 995 1139 营业外支出 3 3 4 4 4 应付票据及应付账款 109 138 172 188 208 利润总额 726 565 891 1082 1329 其他流动负债 203 223 228 226 232 所得税 104 89 134 162 200 非流动负债 311 396 400 401 401 净利润 622 476 757 920 1130 长期借款 0 0 4 5 5 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 311 396 396 396 396 归属母公司净利润 622 476 757 920 1130 负债合计 622 857 1924 1810 1979 EBITDA 842 630 987 1217 1476 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元/股） 1.42 1.09 1.73 2.10 2.58 股本 438 438 438 438 438 资本公积 1977 1987 1987 1987 1987 主要财务比率 留存收益 1643 1808 2383 3027 3734 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 4058 4233 4776 5572 6548 成长能力 负债和股东权益 4680 5090 6700 7382 8527 营业收入（%） -8.6 -18.3 35.3 20.6 15.1 营业利润（%） -17.2 -22.5 58.7 21.3 22.8 归属母公司净利润（%） -16.4 -23.5 59.0 21.6 22.8 获利能力毛利率（%） 37.2 38.3 42.7 44.9 47.2 现金流量表（百万元） 净利率（%） 27.0 25.3 29.7 30.0 32.0 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 15.3 11.2 15.9 16.6 17.3 经营活动现金流 607 729 370 1210 832 ROIC（%） 14.1 8.8 11.6 13.0 13.6 净利润 622 476 757 920 1130 偿债能力 折旧摊销 126 137 125 158 187 资产负债率（%） 13.3 16.8 28.7 24.5 23.2 财务费用 -91 -102 -38 -29 -73 净负债比率（%） -43.4 -42.9 -33.6 -42.7 -42.9 投资损失 -7 -2 -4 -3 -4 流动比率 10.2 6.8 2.9 3.5 3.8 营运资金变动 -56 70 -475 156 -418 速动比率 8.5 5.6 2.4 3.0 3.2 其他经营现金流 12 151 4 8 10 营运能力 投资活动现金流 -455 -303 -400 -337 -315 总资产周转率 0.6 0.4 0.4 0.4 0.4 资本支出 260 536 403 339 320 应收账款周转率 7.8 7.7 7.7 7.7 7.7 长期投资 -1 0 0 0 0 应付账款周转率 14.5 9.9 9.9 9.9 9.9 其他投资现金流 -194 232 4 3 5 每股指标（元） 筹资活动现金流 1162 -216 -179 -102 -93 每股收益（最新摊薄） 1.42 1.09 1.73 2.10 2.58 短期借款 -300 100 1024 -129 143 每股经营现金流（最新摊薄） 1.39 1.67 0.84 2.76 1.90 长期借款 -26 0 4 1 0 每股净资产（最新摊薄） 9.27 9.67