业绩短期承压，研发、销售保持高强度投入

证券研究报告|2024年09月11日 核心观点公司研究·财报点评 24H1收入端略有下滑，利润端受费用投入影响有所承压。2024上半年公司实现营收10.13亿元（-2.94%），归母净利润1.71亿元（-37.53%），扣非归母净利润1.55亿元（-43.27%）。其中24Q2单季营收5.33亿元 （-6.48%），归母净利润0.70亿元（-47.70%），扣非归母净利润0.63亿元（-57.49%）。2024上半年公司收入端个位数下滑，利润表现承压，主要系行业整顿影响下，终端医院采购减少，超声、内镜的招标量相比去年同期下滑较多，同时公司仍保持较高的费用投入强度所致。 超声业务有所下滑，内镜业务维持较好盈利能力。分业务看，2024上半年超声业务实现收入6.1亿元，同比下滑6.0%，毛利率62.99%，同比下降3.53pp，超声业务收入及毛利率均有所下滑，主要系行业招投标量减少、竞争加剧所致；内窥镜及镜下治疗器具实现收入3.9亿元，同比增长2.8%，毛利率73.77%，同比下降0.05pp，盈利能力维持稳定。 毛利率略有下滑，费用率有所提升。2024上半年公司毛利率67.43% （-1.55pp），毛利率略有下滑，主要系超声业务毛利率下降所致。销售费用率28.37%（+6.18pp），管理费用率6.20%（+0.90pp），研发费用率20.95%（+4.68pp），财务费用率-2.86%（+0.20pp），四费率52.66% （+11.95pp），各项费用率均有所提升，销售、研发费用率提升幅度明显，主要系公司持续保持高强度投入，2024上半年员工人数增加超过300人，员工总数突破3000人，研发、营销团队实力进一步增强。 投资建议：公司在行业低谷期逆势加大战略投入，对短期业绩存在一定影响，但将为公司的中长期发展提供重要助力。下调盈利预测，预计公司2024-2026年营收23.5/27.8/33.3亿元（原为26.5/33.4/42.5亿元），同比增速11%/18%/20%，归母净利润4.7/6.2/7.5亿元（原为5.9/7.4/9.5亿元），同比增速3%/33%/20%，当前股价对应PE=27/20/17x，维持“优于大市”评级。 风险提示：研发失败风险；汇率波动风险；新品放量不及预期风险；竞争加剧风险。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,763 2,120 2,349 2,782 3,331 (+/-%) 22.0% 20.3% 10.8% 18.4% 19.8% 归母净利润(百万元) 370 454 469 624 749 (+/-%) 49.6% 22.9% 3.2% 33.1% 20.1% 每股收益（元） 0.86 1.06 1.08 1.44 1.73 EBITMargin 17.8% 19.4% 16.5% 21.1% 22.8% 净资产收益率（ROE） 13.5% 14.4% 13.2% 15.3% 15.9% 市盈率（PE） 33.1 27.1 26.4 19.8 16.5 EV/EBITDA 37.4 28.1 29.9 19.9 15.6 市净率（PB） 4.47 3.92 3.48 3.03 2.62 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 医药生物·医疗器械 证券分析师：张佳博联系人：凌珑021-60375487021-60375401 zhangjiabo@guosen.com.cnlinglong@guosen.com.cnS0980523050001 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价29.05元 总市值/流通市值12570/12570百万元 52周最高价/最低价52.30/28.12元 近3个月日均成交额126.79百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《开立医疗（300633.SZ）-超声和软镜行业领军者，多产线布局厚积薄发》——2024-07-18 《开立医疗（300633.SZ）-超声和软镜行业领军者，多产线布局厚积薄发超声+软镜行业领军者，布局新业务成长可期》— —2024-07-17 开立医疗（300633.SZ）——2024年中报点评 业绩短期承压，研发、销售保持高强度投入 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 24H1收入端略有下滑，利润端受费用投入影响有所承压。2024上半年公司实现营收 10.13亿元（-2.94%），归母净利润1.71亿元（-37.53%），扣非归母净利润1.55亿元（-43.27%）。其中24Q2单季营收5.33亿元（-6.48%），归母净利润0.70亿元（-47.70%），扣非归母净利润0.63亿元（-57.49%）。2024上半年公司收入端个位数下滑，利润表现承压，主要系行业整顿影响下，终端医院采购减少，超声、内镜的招标量相比去年同期下滑较多，同时公司仍保持较高的投入强度所致。 图1：开立医疗营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：开立医疗单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：开立医疗归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：开立医疗单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 超声业务有所下滑，内镜业务维持较好盈利能力。分业务看，2024上半年超声业务实现收入6.1亿元，同比下滑6.0%，毛利率62.99%，同比下滑3.53pp，超声业务收入及毛利率均有所下滑，主要系行业招投标量减少、竞争加剧所致；内窥镜及镜下治疗器具实现收入3.9亿元，同比增长2.8%，毛利率73.77%，同比下滑0.05pp，盈利能力维持稳定。 图5：开立医疗各业务收入（亿元）及增速图6：开立医疗各业务毛利率 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛利率略有下滑，费用率有所提升。2024上半年公司毛利率67.43%（-1.55pp），毛利率略有下滑，主要系超声业务毛利率下降所致。销售费用率28.37% （+6.18pp），管理费用率6.20%（+0.90pp），研发费用率20.95%（+4.68pp），财务费用率-2.86%（+0.20pp），四费率52.66%（+11.95pp），各项费用率均有所提升，销售、研发费用率提升明显，主要系公司持续保持高强度投入，2024上半年员工人数增加超过300人，员工总数突破3000人，研发、营销团队实力进一步增强。 图7：开立医疗费用率情况（%）图8：开立医疗利润率情况（%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：公司在行业低谷期加大战略投入，对短期业绩存在影响，但将为公司的中长期发展提供重要助力。下调盈利预测，预计公司2024-2026年营收23.5/27.8/33.3亿元（原为26.5/33.4/42.5亿元），同比增速11%/18%/20%，归母净利润4.7/6.2/7.5亿元（原为5.9/7.4/9.5亿元），同比增速3%/33%/20%，当前股价对应PE=27/20/17x，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 公司代码 公司名称 24/9/11 总市值 EP S P E ROE PEG 投资 股价 (亿元) 23A 24E 25E 26E 23A 24E 25E 26E 23A 24E 评级 300633.SZ 开立医疗 29.05 126 1.06 1.08 1.44 1.73 27.66 26.81 20.15 16.77 14.45% 1.48 优于大市 300760.SZ 迈瑞医疗 240.03 2,910 9.55 11.38 13.67 16.19 25.13 21.09 17.56 14.82 35.01% 1.10 优于大市 688212.SH 澳华内镜 41.68 56 0.43 0.13 1.06 2.20 96.96 311.64 39.23 18.95 4.19% 4.31 优于大市 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 1337 1775 2561 2715 3028 营业收入 1763 2120 2349 2782 3331 应收款项 217 186 300 314 364 营业成本 584 649 717 833 977 存货净额 514 531 610 686 797 营业税金及附加 15 24 28 33 40 其他流动资产 21 75 49 63 88 销售费用 423 524 611 668 783 流动资产合计 2514 2625 3579 3836 4336 管理费用 98 128 143 160 173 固定资产 557 674 770 903 1053 研发费用 329 384 470 501 600 无形资产及其他 169 165 158 152 145 财务费用 (30) (45) (47) (14) 17 投资性房地产 304 307 307 307 307 投资收益 9 (13) 10 10 10 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 36 51 (10) (10) (10) 资产总计 3544 3771 4815 5198 5842 其他收入 (335) (403) (376) (408) (509) 短期借款及交易性金融负债 192 38 500 300 200 营业利润 382 475 521 693 833 应付款项 231 186 272 286 323 营业外净收支 (0) (1) 0 0 0 其他流动负债 326 344 420 462 530 利润总额 382 474 521 693 833 流动负债合计 749 569 1192 1048 1053 所得税费用 12 19 52 69 83 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他长期负债 55 57 64 63 66 归属于母公司净利润 370 454 469 624 749 长期负债合计 55 57 64 63 66 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 804 625 1256 1111 1119 净利润 370 454 469 624 749 少数股东权益 0 0 0 0 0 资产减值准备 (49) 5 44 18 21 股东权益 2740 3146 3558 4087 4723 折旧摊销 36 50 68 89 106 负债和股东权益总计 3544 3771 4815 5198 5842 公允价值变动损失 (36) (51) 10 10 10 财务费用 (30) (45) (47) (14) 17 关键财务与估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营运资本变动 (95) (64) 46 (30) (57) 每股收益 0.86 1.06 1.08 1.44 1.73 其它 49 (5) (44) (18) (21) 每股红利 0.13 0.19 0.13 0.22 0.26 经营活动现金流 274 389 593 694 808 每股净资产 6.40 7.31 8.22 9.45 10.91 资本开支 0 (212) (212) (244) (281) ROIC 14.33%